资产配置月报：六月配置视点：微盘股全解析

资产配置月报 六月配置视点：微盘股全解析 2023年06月04日 微盘股全解析 1.万得微盘股指数近来表现亮眼。微盘股由全市场市值最小的400只股票组 成，截至今年5月31号，YTD绝对收益为16.9%。微盘股并非由盈利驱动， 涨幅主要由估值贡献。与大部分个股不同的是，估值对微盘股涨幅的贡献最大，占据主导。从偏度和下行风险看，微盘股具有一定的“彩票效应“。微盘股以有限的回撤水平可以博取较高的收益水平。微盘股公募持仓持续增 分析师叶尔乐 加，且距离2015-2016年的峰值水平较远。 大类资产量化观点 执业证书：S0100522110002邮箱：yeerle@mszq.com研究助理刘曦远 2.权益：景气逐步扩张，市场大概率迎来反弹。A股景气度基本确认进入上升区间，本轮景气下行周期基本结束。我们预测5月社融增速-1.80%，信贷维 执业证书：S0100123010018邮箱：liuxiyuan@mszq.com 度对牛市支撑仍偏弱，未来市场如若回升，更大概率为反弹。 3.利率：6月利率或继续下行7BP至2.62%。经济增长因子见底并开始回升， 相关研究1.量化分析报告：五月社融预测：22159亿元 通货膨胀因子继续回落，债务杠杆因子当前仍处于下行，短期利率因子进一 -2023/06/01 步下降，整体因子状态与4月无太大差别，综合来看10Y利率望继续下行。 2.量化周报：市场风险尚未解除-2023/05/28 4.黄金：美国就业回升，短期看多强度减弱。美国就业数据超预期，黄金看多强度减弱,从赔率因素来看，实际利率高位震荡，黄金无大风险。 3.量化周报：景气度或已开启新周期-2023/0 5/21 4.量化周报：回调即为布局良机-2023/05/14 5.地产：土地、销售趋弱，压力上行。房地产压力指数继续回升，供给侧压力 5.量化分析报告：2023Q1行业个股超预期一 的增高主要来自近三个月土地市场整体偏冷，需求侧压力基本维持稳定。 览-2023/05/08 市场风格量化观点 1.价值成长：右侧看好价值，左侧可逐步配置成长。成长/价值1个月相对动量 策略在2018年6月后表现稳健，2023年2月价值开始占优，6月右侧继续看好价值风格。从价值/成长估值之差的分位数和拥挤度角度，我们认为左侧配置成长的性价比在逐步提升。 2.大小市值：小盘关注度继续走高。机构关注度强弱的拐点一定程度上领先大 盘/小盘轮动大趋势拐点。小盘相对大盘的机构调研强度边际仍都在走强，整体强度差异虽已达到历史极值，但机构对于小盘的热情并无明显衰减。小盘未来系统性跑输大盘风险较小。 行业配置量化观点 1.多维行业配置策略，推荐食品饮料25%、机械12.5%、纺织服装12.5%、轻 工制造12.5%、计算机12.5%、交通运输12.5%、通信12.5%。 2.胜率赔率策略，推荐当下高胜率高赔率的行业：机械、食品饮料、纺织服装、 轻工制造、计算机、交通运输。 3.出清反转策略，推荐处在行业出清结束、需求上升、竞争格局改善的行业， 本期策略继续空仓。 4.宏观驱动戴维斯双击策略，Q2推荐景气度与估值有望双击的行业：食品饮 料、通信。 风险提示：量化模型基于历史数据，市场未来可能发生变化，策略模型有失 效可能；模型采用的样本数据有限，存在样本不足以代表整体市场的风险。 目录 1六月配置视点：微盘股全解析3 1.1微盘股近年来表现亮眼3 1.2微盘股指数分析4 1.3微盘股价整体非盈利驱动，涨幅主要由估值贡献5 1.4微盘股的“彩票效应“7 1.5微盘股公募持仓持续增加8 2大类资产量化观点9 2.1权益：景气逐步扩张，市场大概率迎来反弹9 2.2利率：6月利率或继续下行7BP至2.62%13 2.3黄金：美国就业回升，短期看多强度减弱15 2.4地产：土地、销售趋弱，压力上行17 3市场风格量化观点20 3.1价值成长：右侧看好价值，左侧可逐步配置成长20 3.2大小市值：小盘关注度继续走高24 4行业配置量化观点25 4.1行业推荐：胜率与赔率26 4.2行业推荐：出清反转策略28 4.3行业推荐：宏观驱动戴维斯双击策略31 5风险提示32 插图目录33 表格目录34 1六月配置视点：微盘股全解析 1.1微盘股近年来表现亮眼 万得微盘股指数近年来表现亮眼。截至今年5月31号，YTD绝对收益为 16.9%，大幅领先于偏股混合型基金指数（885001）的-3.2%和沪深300全收益的-1.6%。 图1：微盘股指数累计收益（截至20230531） 187.8 166.8 14 125.8 104.8 83.8 62.8 4 21.8 00.8 微盘股/偏股混合（右轴）万得微盘股指数万得偏股混合型基金指数 资料来源：wind，民生证券研究院 历史上看，从2014年以来，万得微盘股指数年化收益达到34.1%，收益显著。仅2017、2020年大幅落后偏股基金指数和沪深300全收益指数。 图2：微盘股指数分年度收益表现 年份 万得微盘股指数 万得偏股混合型基金指数 沪深300收益 2014 78.4% 22.2% 55.9% 2015 229.0% 43.2% 7.2% 2016 24.2% -13.0% -9.3% 2017 -21.3% 14.1% 24.3% 2018 -13.5% -23.6% -23.6% 2019 44.2% 45.0% 39.2% 2020 17.6% 55.9% 29.9% 2021 39.9% 7.7% -3.5% 2022 15.5% -21.0% -19.8% 20230531 16.9% -3.2% -1.6% 全时期年化 34.1% 10.1% 7.5% 资料来源：wind，民生证券研究院。注：粉色表明跑赢偏股混合基金指数，灰色表明跑输 1.2微盘股指数分析 万得微盘股指数（8841431）主要包含全部A股中市值居于后400的个股，剔除ST、*ST、退市整理股、首发连板未打开的标的，指数内部个股权重相同。为了保证成分股为市值最小的400只股票，微盘股指数每日更新成份。 虽然指数成分股每日调整，但成分股调整导致的指数换手率总体并不高，2007年至今日均单边换手率为2.3%，每日调进调出大约各10只股票。 图3：微盘股指数成分股变动换手率（截至20230526） 16.0% 14.0% 12.0% 10.0% 8.0% 6.0% 4.0% 2.0% 2007/1/4 2008/1/4 2009/1/4 2010/1/4 2011/1/4 2012/1/4 2013/1/4 2014/1/4 2015/1/4 2016/1/4 2017/1/4 2018/1/4 2019/1/4 2020/1/4 2021/1/4 2022/1/4 2023/1/4 0.0% 单边日换手率单边日换手率MA250 资料来源：wind，民生证券研究院 截至2023年5月26日，微盘股指数平均流通市值和总市值为14.9亿元和 19.5亿元，指数内个股平均日成交额在3302万。 图4：微盘股指数成分股平均市值（20230526）图5：微盘股指数成分股平均成交额（万） 25.0 20.0 15.0 10.0 5.0 19.5 14000 12000 10000 8000 6000 4000 2000 0 14.9 0.0 流通市值（亿）总市值（亿） 资料来源：wind，民生证券研究院资料来源：wind，民生证券研究院 指数成分股行业分布集中在机械、基础化工、医药、纺织服装、汽车、电子等行业中。非银、综合金融、煤炭、军工、钢铁、传媒等股票较少。 图6：微盘股指数成分股行业分布（截至20230526） 80 70 60 50 40 30 20 10 机械 基础化工 医药 纺织服装 汽车 电子 电力设备及新能源 房地产计算机轻工制造商贸零售 建材 农林牧渔 通信 电力及公用事业 建筑消费者服务交通运输食品饮料 家电 有色金属 综合 石油石化 传媒 钢铁 国防军工 煤炭综合金融非银行金融 0 各行业历史平均个股数量最新一期数量 资料来源：wind，民生证券研究院 1.3微盘股价整体非盈利驱动，涨幅主要由估值贡献 微盘股指数走势与其基本面出现了较为明显的背离。尤其是2022年以来，微盘股指数的净利润增速（中位数）和ROE_TTM（中位数）均出现明显下降，但是指数价格却一路走高。这引发我们思考：微盘股到底赚的是什么钱？ 图7：微盘股指数收盘价与净利润增速（%）（截至 20230526） 图8：微盘股指数收盘价与ROE_TTM（截至 20230526） 2060.0%206.0% 15 40.0% 15 5.0% 20.0% 4.0% 10 0.0% 10 3.0% -20.0% 2.0% 5 5 -40.0% 1.0% 0 -60.0% 0 0.0% 收盘价归母净利润TTM同比（右轴）收盘价ROE_TTM（右轴） 资料来源：wind，民生证券研究院资料来源：wind，民生证券研究院 微盘股并非由盈利和基本面所驱动，涨幅主要由估值贡献。按照下图所示的方法将股票收益拆分为估值贡献、盈利贡献、分红贡献以及股本变动贡献。 图9：股票收益的拆解方式 资料来源：民生证券研究院绘制 通常来讲，股票长期收益中，盈利贡献最大。但我们对微盘股指数进行收益拆解，发现估值对微盘股涨幅的贡献最大，占据主导。原因可能是当个股市值跌入全市场后400名时，其估值已经很低，未来有望在估值层面反弹，等到估值反弹带动市值上涨后又会被微盘股指数剔除，与此同时，指数纳入新的微市值个股，循环往复。 图10：微盘股指数收益拆解（对数收益）（截至20230526） 5 4 3 2 1 0 -1 收益估值贡献盈利贡献分红贡献股本变动贡献 资料来源：wind，民生证券研究院 微盘股指数的调仓机制保证新进的个股都是前期跌幅较大的，并且能够获取动态调仓后个股上涨的收益。举个例子，假设某个股市值在全市场后400名附近波动，下跌了则被纳入指数，涨上去就剔除，那么指数总能获取该股上涨的收益，规避一部分下跌的风险。 但微盘股指数的主要收益并不来自于每日换仓的机制。我们尝试对微盘股指数成分股进行20日、60日调仓，其收益虽然有衰减但是向上趋势保持不变。说明微盘股的收益确实由长期下跌后的估值反弹贡献。 2007/1/1 2008/3/1 2009/5/1 2010/7/1 2011/9/1 2012/11/1 2014/1/1 2015/3/1 2016/5/1 2017/7/1 2018/9/1 2019/11/1 2021/1/1 2022/3/1 2023/5/1 2007/1/1 2008/3/1 2009/5/1 2010/7/1 2011/9/1 2012/11/1 2014/1/1 2015/3/1 2016/5/1 2017/7/1 2018/9/1 2019/11/1 2021/1/1 2022/3/1 图11：微盘股指数（20日调仓）累计收益图12：微盘股指数（60日调仓）累计收益 70 35 60 30 50 25 40 20 30 15 20 10 10 5 0 0 资料来源：wind，民生证券研究院。注：净值计算截至20230519资料来源：wind，民生证券研究院.注：净值计算截至20230418 1.4微盘股的“彩票效应“ 偏度和VaR表明微盘股股票具有一定的“彩票效应”，也即以有限的回撤水平可以博取较高的收益水平。微盘股和微盘低波股票未来60交易日收益率的分布明 显正偏，特别是2019年之后偏度为正代表了正向收益样本中极端值极端程度相比负向收益样本更高，也就是说样本整体的上行空间大于下行空间。 图13：微盘股和微盘低波偏度为正 12 10 8 6 4 2 0 -2 微盘低波60日收益率偏度MA60微盘股60日收益率偏度MA60 资料来源：wind，民生证券研究院。注：偏度为未来60日收益