高收益源于市值下沉与交易换手：解析万得微盘股指数

│ 解析万得微盘股指数 作者 分析师：朱人木 证券研究报告 2023年11月25日 ——高收益源于市值下沉与交易换手 专题内容摘要 微盘股指数概况 万得微盘股指数(8841431.WI)发布日期为2021年3月8日，成分股数量为400，加权方式为算术平均，更新频率为日频。样本空间选择为：全市场总市值后400的股票，剔除ST、*ST、退市整理、首发连板未开等股票。 微盘股在主营业务收入TTM、归母净利润TTM这两项的特征与沪深300、中证500有明显的差异。微盘股主营业务收入长期处于4000亿附近，而沪 深300、中证500自2016年以来平稳上升。微盘股未来1年的收益率与市盈率TTM基本无关系。 回测绩效对比 微盘股指数、日频成分股回测和月频成分股回测三者之间差异较小。日频回测的成分股换手率为1年双边13.31倍，月频回测的成分股换手率 为1年双边3.01倍。 微盘股指数收益归因 大类因子收益贡献中，其国家因子贡献(16.2%)、风格因子贡献 (156.2%)、行业因子贡献(-6.8%)和特质因子贡献(113.4%)。 在风格因子上，暴露主要在负向的市值因子上，风格收益贡献最大的也为市值因子。在行业收益贡献拆解上，无明显规律特征。行业贡献中没有明显的赛道特征。 执业证书编号：S0590522040002邮箱：zhurm@glsc.com.cn 分析师：陆豪 执业证书编号：S0590523070001邮箱：luhao@glsc.com.cn 联系人：康作宁 邮箱：kangzn@glsc.com.cn 金融工程 金融工程专题 风险提示：微盘股指数历史复盘不代表未来预期收益，请投资者理性对待。 相关报告 1、《高股息基金优选》2023.11.23 2、《TMT行业基金投资优选》2023.11.19 正文目录 1.微盘股指数概况3 1.1编制方案3 1.2微盘股的总市值、估值PETTM和指数表现3 1.3微盘股、沪深300和中证500比较5 2.微盘股回测绩效与指数对比7 2.1回测净值和价格指数对比8 2.2月度回测绩效表现9 3.微盘股指数收益归因10 3.1大类因子收益贡献和持仓风格暴露时序图10 3.2逐年分解风格因子收益贡献11 3.3逐年分解行业因子收益贡献12 3.4个股收益贡献13 4.总结14 4.1微盘股指数概况14 4.2微盘股成分股回测14 4.3微盘股指数收益归因14 5.风险提示14 图表目录 图表1：万得微盘股指数(8841431.WI)编制方案3 图表2：微盘股总市值时序图3 图表3：微盘股估值PETTM中位数时序图4 图表4：微盘股、沪深300和中证500的指数表现4 图表5：三个指数归母净利润TTM和营业收入TTM5 图表6：三个指数主营业务收入TTM比较5 图表7：三个指数归母净利润TTM比较5 图表8：三个指数主营业务收入实际值与预测值的差异率6 图表9：三个指数归母净利润实际值与预测值的差异率6 图表10：三个指数历史估值对应未来1年收益率的统计分布7 图表11：万得微盘股指数(8841431.WI)与成分股回测净值对比8 图表12：成分股回测双边换手率时序图8 图表13：成分股回测净值日度对比月度9 图表14：成分股回测净值月度双边换手率时序图9 图表15：大类因子收益贡献10 图表16：持仓风格暴露时序图10 图表17：逐年分解风格因子收益贡献11 图表18：逐年分解行业因子收益贡献，时间区间20160101-2023111712 图表19：个股收益贡献(单利计算)和收益贡献前50的个股13 1.微盘股指数概况 1.1编制方案 图表1：万得微盘股指数(8841431.WI)编制方案 编制方案 指数名称 万得微盘股指数 指数代码 8841431.WI 发布日期 2021/3/8 加权方式 算术等权 基日 1999/12/30 基点 1000 成分数量 400 收益处理方式 价格指数 资料来源：Wind，国联证券研究所整理 如图表1所示，万得微盘股指数(8841431.WI)的编制方案。样本空间的选择为：全市场总市值后400的股票，剔除ST、*ST、退市整理、首发连板未开等股票，每日更新。 1.2微盘股的总市值、估值PETTM和指数表现 如图2所示，微盘股总市值时序图。自2016年以来，微盘股总市值最高达到 18000亿元，随着新股发行不断增加，至2018年后微盘股总市值以7000亿为中轴上下波动。 图表2：微盘股总市值时序图 资料来源：Wind,国联证券研究所整理 如图表3所示，微盘股估值PETTM中位数的时序图。其中各曲线含义如下： 曲线PETTM_中位数：每个截面成分股的PETTM中位数。 曲线mid：PETTM_中位数的242个交易日的算术平均值。 曲线up_Y1STD2：mid加上2倍PETTM_中位数的242个交易日的标准差。 曲线down_Y1STD2：mid减去2倍PETTM_中位数的242个交易日的标准差。 图表3：微盘股估值PETTM中位数时序图 资料来源：Wind,国联证券研究所整理 如图表4所示，微盘股、沪深300和中证500的指数表现。自基日以来，微盘股年化收益率达27.58%，曲线夏普比例达1.05，两个指标值远高于沪深300指数和中证500指数。在超跌反弹的大环境下，微盘股“追跌杀涨”的反向行为模式，获得了较好的长期收益，且收益率也较为稳定。 图表4：微盘股、沪深300和中证500的指数表现 指数表现 年化收益率 夏普比率 近3月 近1年 近3年 近5年 近10年 基日以来 近3年 近5年 近10年 基日以来 万得微盘股 16.44% 41.77% 30.08% 32.90% 36.41% 27.58% 1.36 1.43 1.37 1.05 沪深300 -4.98% -5.82% -11.03% 2.46% 4.07% 7.12% -0.70 0.09 0.18 0.36 中证500 -1.46% -8.98% -5.03% 5.10% 3.88% 9.80% -0.36 0.23 0.24 0.49 资料来源：Wind,国联证券研究所整理 1.3微盘股、沪深300和中证500比较 如图表5所示为2019-03-29至2023-09-30区间，微盘股、沪深300和中证500的归母净利润TTM和营业收入TTM分别相差多个数量级，为了更好的比较三者值的时序变化，将原始值去符号对数化后再净值化进行对比。 图表5：三个指数归母净利润TTM和营业收入TTM 归母净利润TTM(亿 元) 营业收 入TTM(亿元) 日期 万得微盘股 沪深300 中证500 万得微盘股 沪深300 中证500 2019-03-29 -128 28,260 2,764 3,748 289,503 64,550 2019-06-28 -114 29,068 2,808 3,450 298,213 66,599 2019-09-30 -182 31,139 3,072 3,813 316,913 70,824 2019-12-31 -254 31,672 3,170 4,327 320,409 77,790 2020-03-31 -26 30,169 2,841 4,742 315,358 76,303 2020-06-30 -127 29,709 3,233 5,100 316,381 82,039 2020-09-30 -44 30,733 3,661 4,400 320,129 84,293 2020-12-31 -118 32,585 3,908 4,985 316,963 90,561 2021-03-31 -180 35,084 4,754 4,619 333,475 97,533 2021-06-30 -45 37,101 6,158 4,339 340,931 112,374 2021-09-30 -63 36,961 6,497 4,104 351,656 122,728 2021-12-31 -141 37,530 5,854 4,286 371,047 123,796 2022-03-31 -165 37,872 5,819 3,683 381,765 126,867 2022-06-30 -140 41,173 5,547 3,572 401,909 123,733 2022-09-30 -136 41,443 5,213 3,329 410,102 124,686 2022-12-30 -136 41,443 5,213 3,329 410,102 124,686 2023-03-31 -91 41,954 4,909 3,465 417,181 123,817 2023-06-30 -88 41,992 5,222 3,928 423,738 117,987 2023-09-30 -65 41,970 5,327 3,605 424,099 118,336 资料来源：Wind,国联证券研究所整理 如图表6、图表7所示，三指数的主营业务收入TTM和归母净利润TTM值对数化、归一化比较。沪深300和中证500自2016年以来主营业务收入TTM平稳增长，而万得微盘股的主营业务收入变动不明显，公司的营收能力弱。万得微盘股归母净利润TTM自2019年以来一直处于负值状态，近3年多以来，公司整体处于亏损状态。 图表6：三个指数主营业务收入TTM比较图表7：三个指数归母净利润TTM比较 资料来源：Wind,国联证券研究所资料来源：Wind,国联证券研究所 如图表8所示，三个指数的主营业务收入实际值与预测值的差异率。其中沪深 300和中证500的预测值和实际值差异率各年份均小于8%，而微盘股的预测值和实际值差异率绝对值达15%左右的。这表明市场对中盘股和大盘股的一致预期较强，而对微盘股的分歧较大，且微盘股对信息传递的边际变化较为敏感。 图表8：三个指数主营业务收入实际值与预测值的差异率 资料来源：Wind,国联证券研究所整理 如图表9所示，三个指数的归母净利润实际值与预测值的差异率。相较于主营业 务收入，归母净利润的预测似乎较难。沪深300近两年差异率达10%，中证500差异率达20%，而微盘股的偏差表明在归母净利润预测方面，一致预期数据无效。 图表9：三个指数归母净利润实际值与预测值的差异率 资料来源：Wind,国联证券研究所整理 图表10所示，三个指数的历史估值(市盈率TTM，去掉负值)对应未来1年收益率的统计分布图。其中沪深300呈现一定的负相关，即市盈率TTM值越低，未来1年收益率越高。中证500在低估值附近呈现无规律，而在市盈率TTM大于30以上的范围内，市盈率TTM与未来1年收益率呈现明显正相关。微盘股的估值市盈率TTM与未来1年收益率出现钝化，在微盘股中估值对收益影响不大。 图表10：三个指数历史估值对应未来1年收益率的统计分布 微盘股 沪深300中证500 资料来源：Wind,国联证券研究所整理 2.微盘股回测绩效与指数对比 万得微盘股的成分股调仓频率为日频，指数的计算不考虑交易成本，在实际交易指数成分股时，预期换手率会较高，从而带来实盘绩效表现不如指数。为了验证万得微盘股是否相对于实际成分股交易失真，进行了成分股回测绩效与指数对比。统计对应的绩效表现和换手率时序图，然后降低成分股更换至月频，验证成分股收益的稳定性。 2.1回测净值和价格指数对比 如图表11所示，指数与成分股回测净值对比。手续费为买方万5，卖方千1.5，得到的回测净值曲线与价格指数差异小，表明微盘股指数的高收益并不受交易成本的影响。 图表11：万得微盘股指数(8841431.WI)与成分股回测净值对比 资料来源：Wind,国联证券研究所整理 如图表12所示，成分股回测的双边换手率日平均值为5.5%，即1年按242个交 易日计算双边换手率为13.