日股创新高系列研究之三：ESG对日股的影响，东京证券交易所政策与上市公司治理

ESG对日股的影响：东京证券交易所政策与上市公司治理 ——日股创新高系列研究之三 研究结论 日股创新高的背后驱动因素之一，是东京证券交易所（以下简称东证）不断改善上市公司治理水平。东证在公司治理改革中做了哪些努力？效果如何？本文从ESG的角度切入，重在梳理东证在ESG，尤其是公司治理方面的举措和成效。 日本公司治理改革有顶层战略引领。2013年“日本复兴战略”提出重新评估公司治理。以此为契机，以金融厅2014年公布的尽责管理守则（负责任机构投资者的各项 原则）和东证2015年公布的公司治理守则（上市公司的行动规范）两方面双轮驱动，公司治理改革拉开帷幕。此外，为了促进投资者和上市公司的有效对话，金融厅还在2018年制定《投资者和企业的对话指南》，整理了有望重点讨论的事项。三份文件构成了上市公司和机构投资者站在中长期视点上建设性对话的指引。 公司治理守则引导提高日企中长期价值。东证《公司治理守则》采用原则导向和“不遵守就解释”的方法，具备灵活度，包括确保股东权利和平等性、与股东之外 的利害相关方之间恰当的协作、确保恰当的信息披露和透明性、董事会等的职责义务、与股东进行对话五大基本原则。2021年的最新修订站在企业价值的中长期增长角度与可持续发展的角度，围绕发挥董事会的职能、确保企业核心人才的多样性、和可持续性议题三方面进行了调整，针对主板市场上市公司进一步规定部分要求更高治理水平的内容。 根据东证对主板市场上市公司披露的治理报告分析来看，东证上市公司在2021年修订的多个重要的公司治理事项上有明显改善：截至2022年7月14日，主板市场有超9成的上市公司，其公司外部独立董事占董事会人数的三分之一以上，有12%的公司外部独立董事人数过半数；主板市场有近9成上市公司、标准市场有近64%的上市公司进行了董事会应具备技能的披露，TOPIX100成分股公司中，多数更看重财务、会计、经营、法律、风险管理、全球化、国际化、IT、数字化、数字化转型方面的能力。 东证推动日企信息披露与国际接轨，吸引全球资金。日本从2010年起可以自愿适用IFRS。实施IFRS，有利于加强日本与海外公司之间的可比性，并更容易投资日本。截至2022年6月底，IFRS的适用集中在东证主板市场，已适用、决定适用或预定 适用IFRS的主板市场上市公司共220家（市值合计达315万亿日元），占主板市场市值总额（673万亿日元）的46.9%。 方便海外投资者，实施英文披露的公司明显增多。根据东证的调查结果，从公司数量上来看，2022年底，东证全市场超6成公司实施了英文披露，主板市场则有97%的公司实施了英文披露，较上一年有有明显改善。从市值角度来看，到2022年底，主板市场几乎全部实施了英文披露，与守则修订后的新增要求较为相符。 东证引导上市公司自主披露ESG信息。东证以及日本交易所集团（JPX）在普及ESG投资以及促进ESG信息披露方面实施了多项举措，包括加入SSE、支持TCFD、发布ESG信息披露实务手册，为上市公司自愿披露提供引导。 从上市公司的自我认识角度来看，企业价值受绝大多数上市公司重视。根据东证对主板市场上市公司披露的治理报告分析来看，主板市场上市公司超9成将企业价值、经营战略和经营计划视为重要议题。较多主板上市公司将“多样性”“员工”“人力资本”等人力资本关系视为重要的ESG议题。 风险提示 ESG政策发展存在较大的不确定性。 ESG政策存在落地不及预期的可能性。 投资策略|专题报告 报告发布日期2023年05月29日 薛俊021-63325888*6005 xuejun@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860515100002 张书铭021-63325888*5152 zhangshuming@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860517080001 张志鹏zhangzhipeng@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860522020002 段怡芊duanyiqian@orientsec.com.cn 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 目录 前言：日股创新高的重要内核：公司治理4 顶层战略引领公司治理改革4 公司治理守则引导提高企业中长期价值4 公司治理守则的基本介绍4 公司治理守则最新修订及实施成效5 东证推动信息披露与国际接轨，吸引全球资金7 与国际接轨，IFRS自愿适用的上市公司增多7 方便海外投资者，实施英文披露的公司明显增多8 东证引导上市公司自主披露ESG信息9 风险提示10 图表目录 图1：守则及对话指南4 图2：公司外部独立董事占董事会1/3以上的公司比例6 图3：公司外部独立董事在董事会过半数的公司比例6 图4：TOPIX100成分股公司披露的董事会应具备的技能7 图5：2014~2022年适用IFRS的上市公司数量8 图6：适用IFRS的上市公司市值占比（万亿日元）8 图7：东证实施英文披露的上市公司数量占比9 图8：东证实施英文披露的上市公司市值占比（2022年底）9 表1：《公司治理守则》的主要内容5 表2：东证《公司治理守则》2021年主要修订6 表3：《JPX-QUICKESG议题解说集2020》议题一览9 表4：可持续性披露的关键词（主板市场）10 前言：日股创新高的重要内核：公司治理 日本股市创新高不仅和宏观政策相关，日本企业的治理能力的提升也非常重要。日本东京证券交易所（以下简称：东证）从现代公司治理和全球投资趋势角度对上市公司提出系统性的要求，对日本股市创新高形成了重要支撑。 顶层战略引领公司治理改革 2013年6月，内阁会议制定了“日本复兴战略”，其中提出重新评估公司治理，年内对日本版尽责管理守则进行研究和汇总，推动交易所采取措施强化公司治理。以此为契机，日本开始了公司治理改革，以金融厅公布的尽责管理守则（负责任机构投资者的各项原则）和东证公布的公司治理守则（上市公司的行动规范）两方面双轮驱动。 《尽责管理守则》期待投资者也能发挥促进被投企业持续成长的作用，要求投资者准确把握被投企业的情况并寻求与企业的交流，《公司治理守则》则以企业的持续成长和力图提高企业的中长期价值为出发点，要求企业与利益相关者合作，从中主动地应对ESG课题。此外，金融厅还在2018年制定《投资者和企业的对话指南》，作为上述两个守则的附属文件，其中整理了企业和投资者在对话时有望重点讨论的事项。三份文件构成了上市公司和机构投资者站在中长期视点上建设性对话的指引。 图1：守则及对话指南 数据来源：日本证券经济研究所，东方证券研究所（2022年） 公司治理守则引导提高企业中长期价值 公司治理守则的基本介绍 采用原则导向。东证制定的《公司治理守则》呈现基本原则、原则、补充原则三层结构，采用了“不遵守就解释”的方法，具备灵活度。关于各项原则如何实施，守则没有要求统一实施，但如果有根据各公司的个别情况不实施原则的，公司则需要适当说明不实施的理由或者替代方案的实施情况。采用原则导向，关于其中的用语，守则没有明确进行定义，相关人员有望根据守则的宗旨和精神进行适当的解释和应对。 表1：《公司治理守则》的主要内容 基本原则 主要内容 1.确保股东权利和平等性：上市公司应确保股东的权利和平等性 实质确保股东的权利和平等性，包括确保股东对股东大会的议案有充分讨论时间，具体手段包括提前发送召集通知、以电子方式行使表决权、提供召集通知的英文版等等。关于资本政策的说明，包括基本方针、反收购政策、控股权的变动和大规模稀释的必要性和合理性、出于政策目的的股东持股（披露持股方针、基于经济合理性验证的持股目的、关于合理性的说明、制定和披露表决权行使基准） 2.与股东之外的利害相关方之间恰当的协作：上市公司应认识到，企业的持续性成长是员工、顾客、客户、社区等利害相关方贡献的结果，应努力与之协作。 以环境和社会问题为首的，对各种可持续性问题进行应对。确保企业核心人才的多样性，包括雇佣女性、外国人、社招员工。 3.确保恰当的信息披露和透明性：上市公司，在按照法定要求披露财务信息和非财务信息的同时，还应会主动致力于提供其他信息，提供容易理解、可用性强的信息。 扩充信息披露，包括披露经营战略和计划、关于公司治理的基本方针、关于董事等的提名和报酬的方针及手续、英文披露、关于可持续性采取的措施。 4.董事会等的职责义务：董事会应促进公司的持续成长，努力改善盈利能力和资本效率等，并发挥以下作用和职责。 （1）提示企业战略等等大方向。（2）管理层进行适当的风险保护环境建设。（3）从独立客观的立场出发，对管理层和董事进行有效监督。 有效利用公司外部独立董事，外部独立董事应为公司的持续成长和中长期企业价值的提高做出贡献，主板市场的上市企业应选任三分之一以上的公司外部独立董事 （其他市场的上市公司应选任2名）等。 确保董事会、监事会实际发挥作用，对董事会的有效性进行评价，会议运营（资料发放、审议事项等），信息获取（完善公司的支援体制、提供研修机会等） 5.与股东进行对话：上市公司应从持续成长的角度出发，与股东进行建设性对话。 董事会应披露关于与股东进行建设性对话的方针。 制定、发布经营战略和经营计划时，应以通俗易懂的方式向股东提示业务组合调整等具体如何实施。 数据来源：东京证券交易所、日本证券经济研究所，东方证券研究所 公司治理守则最新修订及实施成效 自2015年6月东证制定以来，《公司治理守则》先后在2018年、2021年两次修订。整体上， 2021年的修订站在企业价值的中长期增长角度与可持续发展的角度，围绕发挥董事会的职能、确保企业核心人才的多样性、和可持续性议题三方面进行了调整。在新市场划分后，对于主板市场 （PrimeMarket）及标准市场（StandardMarket）的上市公司来说，修订后的基本原则、原则、补充原则全部适用；对于成长市场（GrossMarket）的上市公司来说，仅适用修订后的基本原则。此外，根据主板市场是面向与全球投资者进行建设性对话为中心的企业的市场划分，在修订后的原则和补充原则中，针对主板市场的上市公司，守则进一步规定了一些要求更高治理水平的内容。例如，修订后的守则要求主板市场的上市公司，应就气候变化相关的风险和收益机会对本公司的 业务活动和收益等造成的影响进行必要的数据收集和分析，基于TCFD或与之同等的国际框架，不断充实信息披露的质和量。 表2：东证《公司治理守则》2021年主要修订 修订事项 主要内容 发挥董事会的职能 主板市场的上市企业应选任三分之一以上的公司外部独立董事（必要时，可以推荐考虑选任过半数的公司外部独立董事）；设置提名委员会、薪酬委员会（主板市场的上市公司，公司外部独立董事由委员会过半数选任）；根据经营战略，披露董事会应具备的技能（知识、经验、能力）与各董事的技能的对应关系；选任有在其他公司经营经验的经营人才作为公司外部独立董事。 确保企业核心人才的多样性 设定确保管理层多样性（起用女性、外国人、中途录用者）的观点和可测定的自主目标；公布针对确保多样性的人才培养方针和公司内部环境整顿方针及其实施状况。 围绕可持续议题采取的措施 主板市场的上市企业，应充实基于TCFD或同等水平国际框架下气候变化披露的质和量；制定可持续基本方针，公开公司采取的措施。 其他 主板市场上市的“子公司”，应选任过半数的公司外部独立董事或设置利益冲突管理委员会；在主板市场的上市企业中推进投票权电子行使平台和英文披露。 数据来源：东京证券交易所，东方证券研究所 从《公司治理守则》最新修订实施一年后的情况来看，东证上市公司在2021年修订的多个重要的公司治理事项上有明显改善。根据东证对主板市场上市公司披露的治理报告分析来看，在发挥董事会职能方面，截至2022年7月14日，主板市场有