政策与ESG专题报告：哪些ESG治理类指标将影响上市公司分红？

基本内容 近年来，监管层对于上市公司分红的关注度不断提高。本文主要分析了A股上市公司分红现状，梳理了新“国九条” 以来与分红有关的法律法规，阐述了重点条款对上市公司分红的规定与可能影响，并从公司治理视角探究影响A股上市公司分红的主要指标。 1、近年来，上市公司分红意识不断增强，民营企业分红增速高于国央企，通信、电力设备行业分红总额增速最快，基础化工、食品饮料、商贸零售分红率边际提升最为明显。2019年以来，A股现金分红率不断提高，尤其是新“国九 条”颁布后，披露分红方案的公司数量新增近500家，平均分红率也由2019年的40.61%增加至2023年的52.69%，投资者的获得感逐渐增强。从企业性质看，民营企业分红意愿不断提高，分红总额同比增速明显加快。从行业来看，通信、综合、电力设备、有色、美容护理行业分红增速最快，房地产、农林牧渔、建筑材料行业分红节奏开始放缓，基础化工、食品饮料、商贸零售行业分红率边际改善最为明显。 2、监管政策逐渐从引导上市公司分红向强制分红转变。自新“国九条”明确指出强化上市公司现金分红监管以来，沪深交易所针对多年不分红和低比例分红的公司，先后出台限制大股东减持和实施风险警示的政策，进一步健全上市公司常态化分红机制。同时，现金分红水平较低的上市公司在再融资过程中也会受到严格审查。我们预计随着分红监管政策的逐步落地，上市公司分红数量和分红金额仍将维持增长趋势，同时，随着A股分红稳定性与分红率的提高， 全A资产对于长期资金的吸引力未来也将逐步提升。 3、ESG治理类指标可辅助预测上市公司分红率，有20家企业具备较高分红潜力。整体来看，公司股权集中度与研发投入越高，上市公司分红率就越高；质押比例、担保比例、独立董事占比、机构持股比例越高，上市公司分红率越低。 从企业性质看，民营企业的分红率与股权集中度和研发投入正相关，与独立董事占比、质押比例、担保比例、机构持股比例负相关；国央企的分红率与股权集中度、机构持股比例正相关，与担保比例负相关。相较于国有企业，民营企业的股权集中度越高，分红率越大，控股股东通过提高现金分红获取收益的动机也更强，独立董事对分红结果的影响更加显著，可以在一定程度上遏制部分民营企业过度分红的行为。此外，机构持股占比较高的民营企业会优先考虑再投资，而不是将收益分配给股东获取短期效益。但对于国央企而言，机构持股比例越高，分红率也越高，表明持有国央企股份的投资机构倾向通过稳定分红来获取收益。 从企业风格看，价值型公司的分红率与股权集中度和研发投入正相关，与独立董事占比、担保比例、机构持股比例负相关；成长型公司分红率则与股权集中度和独立董事占比正相关，与质押比例、担保比例、机构持股比例负相关。价值型公司分红意愿更强，基本不受质押和担保限制，独立董事更多扮演遏制企业过度分红的角色，同时，价值型公司的研发投入比例系数为0.29，表明其可以在相对较短时间内获得分红回报。而在成长型公司中，独立董事则更多扮演推动分红方案落地的角色，以减少部分成长型公司不分红或分红率较低的问题。 从企业市值看，中小市值企业的分红率与股权集中度和研发投入正相关，与独立董事占比、质押比例、担保比例负相关；大市值企业的分红率则与机构持股比例正相关，与质押比例负相关。股权集中度对分红结果的影响主要体现在中小市值企业，当公司市值逐渐增加时，前十大股东持股比例系数逐渐由0.084降低至0.016，对分红结果的影响不再显著。若上市公司处于发展期，机构投资者的持股比例不会对分红结果有明显影响，而当企业市值大于500亿元，投资机构的参与将推动企业提高分红率来获得可持续性的收益。 从所属行业看，建筑材料、建筑装饰、公用事业、基础化工等行业的分红率与股权集中度显著正相关；石油石化、食品饮料行业的分红率与独立董事占比和机构持股比例显著正相关；计算机、环保、有色金属、基础化工等行业的分红率与研发投入比例显著正相关。 基于上述结论，我们结合ESG治理类指标与财务指标，分别对不同性质和不同风格上市公司的分红率进行预测，寻找到20家未来具备分红潜力的企业。 风险提示 模型误差风险；政策推进效果不及预期。 内容目录 一、A股上市公司分红现状4 1、A股分红水平稳中有升，政策效果开始凸显4 2、民营企业分红意愿明显增强，国央企仍是分红主力军4 3、通信、电力设备等行业分红增速加快，房地产行业分红出现明显下行，基础化工行业分红率提升最为明显5 二、分红对上市公司的主要影响6 1、分红不达标将被实施ST6 2、分红不达标将被限制减持6 3、分红不达标将会影响上市公司再融资6 三、上市公司分红指标的影响分析7 1、ESG治理类指标与上市公司分红结果的相关性较强7 2、治理类指标对国央企与民营企业分红结果的影响8 3、治理类指标对不同风格公司分红结果的影响9 4、治理类指标对不同市值公司分红结果的影响10 5、治理类指标对各行业公司分红结果的影响11 6、潜在高分红公司筛选预测12 四、风险提示13 图表目录 图表1：2023年A股分红公司数量占比明显回升4 图表2：2023年分红率逐渐提升但分红增速放缓4 图表3：民营企业近年分红节奏明显加快5 图表4：通信、电力设备、综合、有色、美容护理等行业分红增速最快，房地产、农林牧渔、建筑材料行业分红下行，基础化工、食品饮料、商贸零售分红率边际显著提升5 图表5：《股票上市规则》新增分红风险警示情形6 图表6：变量定义与说明7 图表7：模型可以通过VIF检验7 图表8：ESG治理指标对上市公司分红影响的回归结果8 图表9：不同性质的企业治理指标对分红影响的回归结果9 图表10：不同风格企业的治理指标对分红影响回归结果9 图表11：不同规模的企业治理指标对分红影响的回归结果10 图表12：不同行业的企业治理指标对分红影响的回归结果11 图表13：国央企与民营企业中未来分红潜力较高的公司12 图表14：不同风格企业中未来分红潜力较高的公司13 分红是投资者衡量上市公司投资价值的重要因素，分红可以在一定程度上展示企业经营健康状况，吸引长期资金和价值投资者，便利企业融资。A股市场长期资金偏好盈利稳定、分红较高的企业，企业提高分红率有利于避免长期资金卖出股份，也可以使投资者更加认可公司价值。随着新“国九条”出台，上市公司的分红意识进一步提高，这对于投资者权益的保护和市场的可持续发展尤为重要。 一、A股上市公司分红现状 1、A股分红水平稳中有升，政策效果开始凸显 在证监会、交易所等监管部门的积极引导下，A股上市公司的分红意愿不断增强，现金分红公司数量与分红率双双呈现逐年递增的走势。2019年以来，实施现金分红的上市公司数量不断提高，有3853家上市公司在2023年年报中披露现金分红方案，数量占比从69.1%提高至72.2%，涨幅创近五年新高。2023年，全A分红率均值为52.69%，较2022年的46.43%大幅提升6.26pct，投资者的获得感逐渐增强。 新“国九条”效果凸显，A股分红公司数量明显上升，但分红增速趋于放缓。在新“国九条”的推动下，新增500家上市公司在披露2023年年报时开始进行现金分红。但与此同时，2023年A股现金分红相较2022年并无明显变化，增速降低到4.17%，与大幅上涨的分红公司数量不成正比。因此，这在一定程度上表明现阶段上市公司，尤其是于今年开始分红的公司，其主要目的可能更多是为规避新规中分红不达标的ST风险，而并非完全出于回报投资者的目的。 4500 4000 3500 3000 2500 2000 1500 1000 500 0 73% 72% 71% 70% 69% 68% 67% 66% 65% 64% 63% 2019年2020年2021年2022年2023年 现金分红公司数量分红公司占比 图表1：2023年A股分红公司数量占比明显回升图表2：2023年分红率逐渐提升但分红增速放缓 60% 30% 50% 25% 40% 20% 30% 15% 20% 10% 10% 5% 0% 2019年 2020年2021年 2022年 2023年 0% 分红率分红同比增速（右轴） 来源：wind，国金证券研究所来源：wind，国金证券研究所 2、民营企业分红意愿明显增强，国央企仍是分红主力军 国央企与民营企业分红率逐年提升，但民营企业分红金额增速更快。从分红增速上看，民营企业2019年-2023年间现金分红金额的年均复合增长率达13.56%，高于国央企同期12.77%的年均复合增长率。此外，国央企近两年分红增速有明显下降，2023年分红金额仅同比增长0.55%，而民营企业分红增速则维持在12%的水平，一定程度上表明新“国九条”等监管政策的出台对民营企业分红的刺激作用更大，越来越多的民营企业在政策引导下开始加快现金分红或提高分红率，更好保障了中小股东的合法权益。从分红率上看，民营企业的平均分红率逐渐从2019年的41.64%提高至2023年的54.78%，增幅达13.14pct，而国央企近五年的平均分红增幅为8.36pct，同样少于民营企业。尽管如此，国有企业仍是目前A股市场现金分红的“主力军”。以2023年为例，A股上市公司约四分之一的国央企贡献了A股市场现金分红总额的66%，且近五年国有企业分红总额基本维持在民营企业分红总额的两倍上下，一定程度上展现了国有企业良好的经济基础和对股东的高度责任感。 建筑材料 公用事业轻工制造食品饮料家用电器商贸零售纺织服饰基础化工房地产传媒 农林牧渔机械设备美容护理电力设备计算机煤炭 汽车石油石化社会服务医药生物 钢铁电子通信 建筑装饰 有色金属 环保交通运输国防军工非银金融 综合 银行 国央企分红率民营企业分红率 国央企分红同比增速-右轴民营企业分红同比增速-右轴 图表3：民营企业近年分红节奏明显加快 60% 30% 50% 25% 40% 20% 30% 15% 20% 10% 10% 5% 0% 2019年 2020年 2021年 2022年 2023年 0% 来源：wind，国金证券研究所 3、通信、电力设备等行业分红增速加快，房地产行业分红出现明显下行，基础化工行业分红率提升最为明显 从行业来看，通信、电力设备、综合、有色、美容护理等行业现金分红增速最快，房地产、农林牧渔、建筑材料行业分红开始放缓，基础化工、食品饮料、商贸零售分红率均提升10% 以上。从分红总额变动情况看，多数申万一级行业年度分红总额较2022年有所提升。具体而言，通信、电力设备、综合、有色、美容护理等行业近五年分红金额复合增长率最高，通信行业因中国移动和中国电信的回归，分红金额年均复合增长率超100%。相比之下，房地产、农林牧渔、建筑材料行业分红节奏开始放缓，而房地产也是所有行业中分红企业数和分红金额下降最为明显的行业。在分红率方面，基础化工、食品饮料和商贸零售行业的分红潜力开始显现，分红率分别边际提升10.71%，10.50%和10.33%。 120% 100% 80% 60% 40% 20% 0% -20% -40% 分红企业年复合增长率 2023年行业分红率中位数 累计分红金额年复合增长率2023年平均分红率 23较22年分红率边际变化 图表4：通信、电力设备、综合、有色、美容护理等行业分红增速最快，房地产、农林牧渔、建筑材料行业分红下行，基础化工、食品饮料、商贸零售分红率边际显著提升 来源：wind,国金证券研究所 二、分红对上市公司的主要影响 A股上市公司分红数量和分红金额的提高离不开近年来修订出台的监管政策。2024年4月，新“国九条”明确指出，要强化对上市公司现金分红的监管，对多年未分红或分红率偏低的公司，限制大股东减持、实施风险警示。同月，沪深交易所修订出台了《股票上市规则》等相关制度，进一步健全了上市公司常态化分红机制，多措并举推动提高股息率和一年多次分红，以提高投资者回报水平。 1、分红不达标将被实施ST 根据新修订的《股票上市规则》，监管部门将自2025年开始对分红