固定收益行业利率债周报：短期进入震荡

短期进入震荡 ——固定收益行业利率债周报 固定收 益 定期报 告 申港证券股份有限公司证券研究报 告 投资摘要： 债市周观点。我们认为短期进入震荡行情，仍然建议投资者止盈等待。我们预测十年期国债期货T2306的运行区间为101-102，十年期国债230004维持 2.70-2.78区间震荡。市场近期又进入了窄幅震荡的“纠结行情”，宏观数据落地后，市场的交易情绪转向中性，期债主要由移仓行情主导，日内的走势基本就是“下跌-反弹”，市场也在等待新的驱动出现。 我们认为当前的下行周期或仍将持续至8月中旬，央行的宽松政策或会出现的，时间点或落在6-7月的MLF，所以十债中期维度的低点仍然是值得期待的。 市场近期也对汇率贬值较为关注，我们认为汇率的贬值实则是国内经济下行以及宽松流动性的滞后定价，但是边际上会影响央行的宽松节奏，这或许是近期央行连续20e每天逆回购的部分参考因素。 交易策略上，择时上来看我们认为债市的调整仍未结束，但是当前投资者的主流预期较为一致，使得这轮调整或呈现抵抗式下跌，我们仍然建议投资者止盈观望，等待新的驱动出现带来波动率的抬升后会有更好的配置机会。 资金市场。上周央行公开市场共投放100亿，共到期120亿，净回笼20亿。公开市场操作七天逆回购利率为2.0%。资金面整体保持中性偏松。上周质押式回购隔夜加权利率维持在1.4%，质押式回购隔夜七天加权利率维持在 1.9%。 一级市场。上周共发行利率债42只，总发行3840.3亿，净融资-772亿。其 中国债共发行1252.4亿元，净融资-2682.1亿，地方债共发行2587.9亿，净 融资1910.1亿。本周预计利率债总发行3298.9亿，净融资1176.3亿，相比以往单周额度处于较低水平。 二级市场。上周十债活跃券230004整体处于2.73-2.705震荡行情。货币政策方面，公开市场操作上，央行继续回笼流动性，资金面整体维持平衡，税期资金面并无较大扰动。上周市场的运行整体偏中性。4月经济数据整体不及预期， 但是并未引发市场做多交易情绪的持续。一季度货币政策执行报告出台，并未释放宽松信号，重心更加关注需求的拉动。周中汇率的贬值引发市场出现了股债双杀的走势。下半周宽松的税期流动性环境继续引导收益率下行。 本周重点关注。资金面：本周逆回购到期100亿，关注央行针对流动性的续做情况。基本面：5月22日公布5月lpr。 风险提示：政策风险 2023年05月21日 曹旭特分析师 SAC执业证书编号：S1660519040001 王振扬研究助理 SAC执业证书编号：S1660121090009 1、《五月的调整刚开始：固定收益行业利率债周报》2023-05-14 2、《短期建议止盈：固定收益行业利率债周报》2023-05-03 3、《逢调整建仓风险较低：固定收益行业利率债周报》2023-04-23 4、《短期或有调整中期行情可期：固定收益行业利率债周报》2023-04-16 5、《于复苏处见繁花：宏微观视角下的债市交易策略》2023-04-14 内容目录 1.债市周观点3 1.1流动性观察3 1.2一级市场4 1.3二级市场5 2.高频数据跟踪6 3.本周重点关注8 4.风险提示8 图表目录 图1：资金利率，单位：%3 图2：AAA同业存单到期收益率：1年，单位：%4 图3：全市场质押式回购量，单位：亿4 图4：各期限国债到期收益率，单位：%5 图5：各期限国开到期收益率，单位：%5 图6：期限利差，单位：%6 图7：隐含税率，单位：bp6 图8：高炉开工率，单位：%6 图9：开工率：汽车轮胎全钢胎，单位：%6 图10：开工率：汽车轮胎半钢胎，单位：%6 图11：开工率：江浙地区涤纶长丝，单位：%6 图12：单周30大中城市商品房成交面积，单位：万平方米7 图13：当周日均销量:乘用车:厂家零售，单位：辆7 图14：LME3个月铜期货价格，单位：美元/吨7 图15：布伦特原油期货价格，单位：美元/桶7 图16：螺纹钢期货价格，单位：元/吨8 图17：生猪期货价格，单位：元/吨8 表1：利率债一级发行概览，单位：亿4 1.债市周观点 我们认为短期进入震荡行情，仍然建议投资者止盈等待。我们预测十年期国债期货T2306的运行区间为101-102，十年期国债230004维持2.70-2.78区间震荡。市场近期又进入了窄幅震荡的“纠结行情”，宏观数据落地后，市场的交易情绪转向中性，期债主要由移仓行情主导，日内的走势基本就是“下跌-反弹”，市场也在等待新的驱动出现。 我们认为当前的下行周期或仍将持续至8月中旬，央行的宽松政策或会出现的，时间点或落在6-7月的MLF，所以十债中期维度的低点仍然是值得期待的。 市场近期也对汇率贬值较为关注，我们认为汇率的贬值实则是国内经济下行以及宽松流动性的滞后定价，但是边际上会影响央行的宽松节奏，这或许是近期央行连续20e每天逆回购的部分参考因素。 交易策略上，择时上来看我们认为债市的调整仍未结束，但是当前投资者的主流预期较为一致，使得这轮调整或呈现抵抗式下跌，我们仍然建议投资者止盈观望，等待新的驱动出现带来波动率的抬升后会有更好的配置机会。 1.1流动性观察 上周央行公开市场共投放100亿，共到期120亿，净回笼20亿。公开市场操作七天逆回购利率为2.0%。资金面整体保持中性偏松。 上周质押式回购隔夜加权利率维持在1.4%，质押式回购隔夜七天加权利率维持在1.9%。 图1：资金利率，单位：% 存款类机构质押式回购加权利率:1天 存款类机构质押式回购加权利率:7天 2.00 1.80 1.60 1.40 1.20 1.00 0.80 0.60 0.40 0.20 0.00 2023-05-152023-05-162023-05-172023-05-182023-05-19 资料来源：Wind，申港证券研究所 上周一年期AAA同业存单到期收益率回升至2.49%，低于政策利率。 图2：AAA同业存单到期收益率：1年，单位：% 同业存单到期收益率(AAA):1年 2.50 2.49 2.48 2.47 2.46 2.45 2.44 2.43 2.42 2.41 2.40 2023/5/152023/5/162023/5/172023/5/182023/5/19 资料来源：Wind，申港证券研究所 上周全市场质押式回购成交量回落至7.7万亿，杠杆小幅回落。 图3：全市场质押式回购量，单位：亿 成交量:银行间质押式回购 79,000 78,500 78,000 77,500 77,000 76,500 76,000 2023-05-152023-05-162023-05-172023-05-182023-05-19 资料来源：Wind，申港证券研究所 1.2一级市场 上周共发行利率债42只，总发行3840.3亿，净融资-772亿。其中国债共发行1252.4 亿元，净融资-2682.1亿，地方债共发行2587.9亿，净融资1910.1亿。 本周预计利率债总发行3298.9亿，净融资1176.3亿，相比以往单周额度处于较低水平。 表1：利率债一级发行概览，单位：亿 本周发行 上周发行 本周偿还 上周偿还 本周净融资 上周净融资 国债 1101.5 1252.4 1100 3934.5 1.5 -2682.1 地方债 2197.4 2587.9 1022.6 677.8 1174.8 1910.1 总计 3298.9 3840.3 2122.6 4612.3 1176.3 -772.0 资料来源：Wind，申港证券研究所 1.3二级市场 上周十债活跃券230004整体处于2.73-2.705震荡行情。货币政策方面，公开市场操作上，央行继续回笼流动性，资金面整体维持平衡，税期资金面并无较大扰动。上周市场的运行整体偏中性。4月经济数据整体不及预期，但是并未引发市场做多交易情绪的持续。一季度货币政策执行报告出台，并未释放宽松信号，重心更加关注需求的拉动。周中汇率的贬值引发市场出现了股债双杀的走势。下半周宽松的税期流动性环境继续引导收益率下行。 5.15：十债全天小幅震荡，收于2.72。央行开展1250亿1年期MLF和20亿元7天期逆回购操作，中标利率均不变，今日有40亿逆回购到期，5月共有1000亿MLF到期。资金面宽松均衡。市场博弈降息落空，收益率小幅上行，一季度中国货币政策执行报告提到对于需求的拉动政策，市场维持弱震荡。 5.16：十债全天维持2.72-2.7075震荡。央行开展20亿7天期逆回购操作，中标利率2.0%，今日20亿元逆回购和1000亿MLF到期。资金面均衡宽松。4月经济数据整体不及预期，市场小幅反弹，午后彭博称五年债券具备配置价值，带动收益率震荡下行。 5.17：十债全天维持2.7225-2.705震荡。央行开展20亿7天期逆回购操作，当日20亿逆回购和500亿元国库现金定存到期，资金面均衡宽松。汇率贬值引发股债双杀，收益率震荡上行。 5.18：十债全天维持2.73-2.715震荡。央行开展了20亿7天期逆回购操作，当日20亿元逆回购到期，税期资金整体维持宽松。全天并无交易主线，股债呈现负相关走势，市场窄幅震荡。 5.19：十债全天维持2.72-2.715震荡。央行开展了20亿元逆回购操作，今日20逆回购到期，税期后市场对于资金面仍然有分歧，上午收益率震荡上行，午后资金面大幅转松，市场震荡下行。 图4：各期限国债到期收益率，单位：%图5：各期限国开到期收益率，单位：% 2.80 2.70 2.60 2.50 2.40 2.30 2.20 2.10 2.00 中债国债到期收益率:2年中债国债到期收益率:5年中债国债到期收益率:10年 2023/5/152023/5/162023/5/172023/5/182023/5/19 3.10 2.90 2.70 2.50 2.30 2.10 1.90 1.70 1.50 中债国开债到期收益率:2年中债国开债到期收益率:5年 中债国开债到期收益率:10年 2023/5/152023/5/162023/5/172023/5/182023/5/19 资料来源：Wind，申港证券研究所资料来源：Wind，申港证券研究所 图6：期限利差，单位：%图7：隐含税率，单位：bp 0.44 0.43 0.43 0.42 0.42 0.41 0.41 0.40 0.40 0.39 0.39 中债国债到期收益率:10年:-中债国债到期收益率:2年 中债国开债到期收益率:10年:-中债国开债到期收益率:2年 2023/5/152023/5/162023/5/172023/5/182023/5/19 16.40 16.35 16.30 16.25 16.20 16.15 16.10 16.05 16.00 15.95 15.90 15.85 隐含税率 2023/5/152023/5/162023/5/172023/5/182023/5/19 资料来源：Wind，申港证券研究所资料来源：Wind，申港证券研究所 2.高频数据跟踪 生产端：我们主要选取了钢铁，汽车，化工等行业的高频指标来跟踪生产状况。5月18日高炉开工率82.4%，较5月11日上涨1.3个百分点。5月18日汽车全钢胎开工率64.7%，较5月11日上涨0.4个百分点，5月18日汽车半钢胎开工率71.1%，较5月11日上涨0.6个百分点。5月18日江浙地区涤纶长丝开工率80.3%，较5月11日上涨1.7个百分点。 图8：高炉开工率，单位：%图9：开工率：汽车轮胎全钢胎，单位：% 90.0 80.0 70.0 60.0 50.0 40.0 30.0 20.0 10.0 0.0 20192020202120222023 135791113151719212325272931333537394143454749