大宗商品策略周报：有色空头压力仍明显，黑色化工仍需等待新动力

投资咨询业务资格： 证监许可【2012】669号 重要提示：本报告难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。我司不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。 有色空头压力仍明显，黑色化工仍需等待新动力 ——大宗商品策略周报20230521 大宗商品策略研究团队 屈涛 从业资格号F3048194投资咨询号Z0015547qutao@citicsf.com 第一部分市场逻辑跟踪&主要投资机会推荐 大宗商品逻辑及投资机会：有色空头压力仍明显 近期海外和国内节奏：在美联储杀需求控通胀的模式下，通胀控制需要从商品端传导到服务端，商品总需求回落成为美联储政策转向的必要条件，此时有色和油气一同承压。国内方面，经济复苏情况以及财政政策扶持力度不及预期，这使得国内定价商品短期动力不足。 有色方面，考虑宏观利空因素，整体维持空头状态，继续关注铜/锌空头。基本面来看，4月国内电解铜产量超预期增加，且预计5月产量仍会维持在高位，但随着需求旺季已过，国内经济复苏势头放缓，消费或也难以有明显起色。宏观面，周五鲍威尔的“偏鸽”发言以及后续海外经济回落将继续从宏观面利空铜价。锌方面，3月国内精炼锌产量增幅明显，并且预计4月检修期对产量的影响也有限。而需求端当前仍是缓慢修复状态，去库速度仍然较为平稳。 黑色方面，黑色系观望or未来做多钢厂利润。4月信贷和通胀数据不及预期，近期市场交易的核心在于钢厂减产的速度与幅度，以及海内外宏观政策的变化，黑色系由于焦煤和铁矿供应增加，虽然炉料刚需尚可，但钢厂维持低原料库存运转模式，导致成本中枢下移，建议观望。此外，在减产预期和未来需求韧性的判断下，未来或可考虑做多钢厂利润（多成材，空原料）。 原油方面，维持区间70-80美元/桶判断，超过价格80美元即考虑沽空。近期美国原油表需较好，但仍是宏观面主导美国油价。随着 债务上限问题预期缓解以及6月加息中止预期，原油价格上周反弹，目前仍保持在我们通过宏观定价划定的区间。 化工方面，近期聚酯原料端走弱，带来聚酯利润修复，聚酯开工回升。虽然整体基本面仍然偏弱，但包括乙二醇供应等在内有边际的改善，PTA加工费压缩供应端亦有支撑，短期或维持震荡。 贵金属方面，未来市场交易的不确定性点则是（1）6月后是否降息；（2）美国出现衰退的节奏。我们预计利率高点时间将会延长，并非如市场预期下半年立刻降息，但下半年总需求预计回落明显。因此交易时间点最早要在二季度末或三四季度，短期黄金价格在2000元/盎司以上面对阻力，近期信息验证观点。我们将黄金支撑位上移至1950-2000元/盎司，白银支撑位上升至23-24美元/盎司， 板块投资机会：有色空头续持，黑色化工观望 板块 逻辑 重点关注 油气 宏观方面，金融风险使美国经济加速回落，同时联储政策和通胀调控需要使得原油价格很难维持高位。基本面方面，原油近期出现去库，价格出现支撑，但宏观自上而下思路下，维持逢高沽空思路，目前看得到验证，原油价格区间为70-80美元/盎司，逢高沽空思路。 WTI原油逢高沽空思路，80美元以上等待时机 煤炭 煤炭淡季需求较弱，煤价缺乏大幅上涨动能，在迎峰度夏之前将弱势运行。煤价反转还需旺季到来时实际需求引发的库存好转，否则煤价将会保持偏弱走势。 短期弱势震荡 化工 近期聚酯产业链整体景气度有所改善，从织造订单、开工到聚酯产销、开工均有回暖。目前来看，下游对原料补库仍偏谨慎，短期PTA等或维持震荡，关注需求改善持续性。 观望为主 贵金属 我们将黄金支撑位上移至1950-2000元/盎司，白银支撑位上升至23-24美元/盎司，但考虑通胀回落困难，预计三季度前贵金属2000-2100附近面对较强阻力。白银长期潜力强于黄金，第一目标价位在26.1美元/盎司，目前达到，长线预计仍有继续上行空间，但短期预计震荡。 持有观望 有色 海内外宏观悲观情绪共振，有色承压。中短期来看，预计宏观面仍将施压于铜价，铜价偏弱运行，但也需注意，铜绝对库存偏低，若后续美国债务上限谈判进展顺利，铜价也难以继续单边大幅下行。宏观及基本面利空因素偏多，预计铝价延续偏弱运行为主，但由于低库存及铝锭仍在去库，铝价难以深跌，短期小幅回落。在国内终端需求并无超预期的表现的情况下，预计锌仍然偏弱震荡，整体仍以空头思路为主。 继续承压 板块投资机会：有色空头续持，黑色化工观望 近期市场交易的核心在于国内宏观政策预期，需求淡季不淡，粗钢平控政策何时落地，进口煤供应压力，以及美国债务 黑色 违约问题；铁水产量在减产政策落地前只能依靠钢厂利润调节，炉料需求暂稳，压力有所缓和；但钢材需求难有增量，铁水产量依然偏高，中期价格存一定压力；国内有效需求不足，工业品价格承压，关注有无新的刺激政策。海外加息周期或暂告段落，但衰退预期仍存，短期关注债务问题。故预计短期价格或将陷入震荡走势。中期持续关注铁水产量变化，海外风险事件发展。 观望为宜，或等待做多钢厂利润 建材 近期复产情绪浓厚，导致玻璃短期内走势偏弱。贸易商持续出库，下游库存水平中性偏高，后续补库或逐步放缓，关注现货产销，若持续偏弱，则低位震荡。纯碱供需平衡，但远月预期较为悲观导致采购情绪较差，现货快速下跌，向下驱动难以扭转，预计震荡偏弱。 观望等待 主要大宗商品价格跟踪：黑色、能源反弹 类别 商品主力合约 周涨幅（%） 月涨幅（%） 年涨幅（%） 贵金属 黄金 -0.8 1.0 20.2 白银 0.1 -3.0 14.5 有色金属 铜 1.6 -4.4 -6.1 铝 2.6 -3.1 -9.7 锌 0.4 -5.5 -14.2 镍 -1.7 -11.8 7.4 不锈钢 -2.6 -3.4 -13.8 黑色 螺纹钢 1.8 -4.6 -16.6 热轧卷板 2.1 -4.8 -17.1 铁矿石 4.8 -2.6 7.0 焦炭 0.6 -5.8 -29.1 焦煤 -0.5 -10.0 -41.9 动力煤 0.0 0.0 43.6 玻璃 0.8 -1.5 -9.5 纯碱 -6.3 -13.8 -8.4 能源化工 NYMEX天然气 2.6 -7.8 -5.4 布伦特原油 1.9 -7.5 -4.2 沥青 6.4 1.0 13.9 甲醇 -2.2 -12.6 -16.1 PTA 2.6 -7.5 8.0 PVC -0.6 -6.8 -32.7 资料来源：Wind中信期货研究所5 银行业压力影响货币政策，周中市场再起“加息”论调，关于6月加息的概率一度升至33%，但是随着周五鲍威尔讲话。以及美债上限谈判再度陷入僵持，6月加息概率降至17.4%。周五，鲍威尔出席“货币政策观点”小组讨论：1）加息预期：鲍威尔表示，由于银行压力正导致美国信贷收紧，并可能对经济增长、就业和通胀构成压力，可能不需要继续加息至那么高的水平就能成功抑制通胀。2）银行业压力影响货币政策：基于分离原则（贷款支持— —缓解银行业压力；提高利率——抑制通胀，两种工具彼此独立），因此联储此前在3月、5月有银行倒闭的时候，均选择继续加息以抑制通胀。但鲍威尔本次表示，由于两种工具的效果往往不完全独立，因此不可能将两种工具完全分开。3）通胀：鲍威尔强调，当前通胀远高于2%，，以及联储抑制通胀的决心，“如果没有把通胀率降下来，不仅会延长痛苦，而且最终会增加恢复价格稳定的社会成本，对家庭和企业造成更大的伤害”。 美债上限谈判进展一波三折，周五债务上限谈判暂停，市场再度转跌。周四，拜登及众议院议长麦卡锡的发言缓解了市场关于美债危机的担忧，拜登表示，有信心最快6月1日就能与共和党领袖达成协议，以避免美债出现前所未有的违约。同时，拜登将缩短亚太出访行程，预计本周日将返回美国进行“最终”债务上限协商。麦卡锡也表示，本周末可能会达成协议。周五，两党仍然存在分歧，谈判人员暂停债务上限谈判。谈判代表之一，共和党众议员帕特里克表示，不确定能否在本周末达成协议。当前谈判的分歧主要集中在削减政府预算的幅度上。麦卡锡表示，共和党人要求削减的幅度比民主党能够接受的幅度更大，并且共和党人排除了以增加税收作为减少联邦赤字的方式。短期来看，在债务上限谈判结束前，避险情绪或支撑短端美债收益率。而结合历史经验来看，两党在6月1日前达成协议的概率仍然较大。若本次协议能够达成一致缩减财政支出的决定，那么后续财政政策对于美国经济支撑也会有所减弱。 美国消费仍不乐观，4月零售销售额低于预期。美国4月零售销售环比增加0.4%，高于前值-0.7%，但低于预期0.8%，同比1.6%，创2020年5月以来最低增速。核心零售销售环比增加0.6%，高于前值-0.5%。细分项看，13个零售细分中，有7个品类零售销售环比增长。杂货店、非商品零售商、日用品商店、保健及个人护理零售领涨；运动器材、加油站、家具家装、电子电器领跌。综合来看，美国4月零售销售环比略有反弹，但整体仍谈不上乐观。从结构上看，消费开支由非生活必需品逐渐转向日用品等其他生活必需品。同时，美国多个主要零售商也对消费走弱表示担忧，表示消费者不愿购买可以“轻松推迟”的大件商品。 美国成屋销售超预期下降，美国成屋供给不足提振新屋住建市场。美国4月成屋销售环比下降3.4%（前值-2.6%，预期-3.2%），同比大降23.2%。 美国4月成屋库存环比增加7.2%，按当前月度销售速度计算，相当于2.9个月的供应量，高于前值2.6个月。一般认为，成屋供需健康平衡应达到4-7个月的供应量。美国4月新屋开工环比增加2.2%，同比减少22.3%；4月营建许可环比减少1.5%，同比减少21.1%。其中，单户新屋开工环比增加1.6%，单户营建许可环比增加3.1%，已是连续第三个月增加，继续改善近期房屋建筑情绪。但住宅完工速度仍是住建市场的主要问题，4月私人住宅竣工环比下降10.4%，单户住宅竣工环比下降6.5%。综合来看，近期房屋建筑商信心的恢复和单户营建许可增加支撑了住建市场，但美国信贷收紧正真实发生，且下半年美国经济活动进一步走弱的预期仍在，预计住建市场的回暖势头后续也会有所减弱。 欧日经济发展分化，欧洲工业生产不及预期，日本GDP超预期，股市创新高。欧元区3月工业生产环比下降4.1%（前值1.5%，预期-2.8%），同比下降1.4%（前值2%，预期0.1%），表现均不及预期。分国别来看，3月工业生产降幅最大的是爱尔兰，瑞典以及德国，降幅分别为26.3%、3.9%、3.1%。其中，德国3月的工业生产超预期下降，前值为2%，工业生产的下降主要是由于汽车行业表现不佳，汽车及零部件制造3月环比下降6.5%，同时，机械设备制造及建筑业分别下降3.4%和4.6%。日本一季度不变价GDP环比上升0.4%，折合年化环比上升1.6%，同比上升2%，均大幅超出预期。细分显示主要拉动项目为私人消费与私人企业设备投资。同时，日经225指数于周五触及1990年以来新高。 社融：社融表现不佳，企业中长期贷款仍有韧性。4月新增人民币贷款0.72万亿元、预期1.14万亿元，同比多增734亿元；新增社 融1.22万亿元，同比多增2729亿元；本次社融表现不佳是由于（1）4月本是信贷淡季，银行在完成“开门红”后，放贷动能减弱； （2）脉冲式地产销售在四月回落。 财政：收入有所下滑，支出增速回升。公共财政收入增速下滑与去年高基数有一定相关性，但也反映出经济活动以及疫情对收入的拖累。财政支出端的上升，但结构来看主要是卫生健康、社保就业等硬支出，而我们更为关注的基建段表现较为一般，对于基建的拉动主要还将着力于专项债以及政策性开发性金融工具。 地产：投资边际转弱，地产信心不足。全国房地产开发投资-9.3%，降幅走扩。地产投资转弱主要是因为：1）4月商品房销售较3月复合同比边际转弱，居民脉冲式购房需求后，销售能否企稳仍需观察；2）拿地数据依然萎靡，且4月新开工同比再度下坠，这两点显示了开放商仍旧对行业未来信心不足。预计在“房住不炒”的大背景下，地产在今年的主要责任是“保民生、保稳定”。