信用利差周报2023年第17期：“北向互换通”交易正式启动，二级市场收益率持续下行

政府债与城投行业022年第9期 监测周报2 性债务监管高压态势不变强调防范“处置风险的风险” 地方 隐 信用利差周报 2023年5月8日—5月12日 总第471期 2023年第17期 债券市场研究 “北向互换通”交易正式启动，二级市场收益率持续下行 作者： 中诚信国际研究院 侯天成010-6642-8877-511 tchhou@ccxi.com.cn翟帅010-6642-8877-262 shzhai@ccxi.com.cn卢菱歌010-6642-8877-385 lglu@ccxi.com.cn谭畅010-6642-8877-264 chtan@ccxi.com.cn 中诚信国际研究院副院长袁海霞010-66428877-261 hxyuan@ccxi.com.cn 【信用利差周报2023年第16期】国资委发布央企债券发行管理新规，二级市场量跌价涨债券收益率全面下行2023-5-10 【信用利差周报2023年第15期】企业债审核职责划转工作迎新进展，交投升温信用债收益率全面下行2023-4-27 【信用利差周报2023年第14期】外汇交易中心完善境外机构投资者资金管理，发行升温二级市场量价齐升2023-4-19 【信用利差周报2023年第13期】信用债发行规模下降，收益率延续下行趋势2023-4-12 【信用利差周报2023年第12期】上交所支持央企引领发行科创债，债券收益率普遍下行2023-4-5 【信用利差周报2023年第11期】多家房企推进债务重组，信用债收益率延续下行2023-3-29 www.ccxi.com.cn 如需订阅研究报告，敬请联系中诚信国际品牌与投资人服务部赵耿010-66428731； gzhao@ccxi.com.cn ——信用利差周报2023年第17期 本期要点 市场动态 2023年5月15日，“北向互换通”交易正式启动。“北向互换通”指香港及其他国家和地区的境外投资者经由香港与内地基础设施机构之间互联互通的机制安排，参与内地银行间金融衍生品市场。随着境外资金不断加大对我国债券的投资，其对冲利率风险的需求也有所增加。“北向互换通”的开通有助于境外投资者更好地使用利率互换工具进行套期保值，管理利率风险。对于进一步吸引更多外资流入、深化债券市场对外开放、推进人民币国际化进程也具有重要意义。5月15日，美国财政部长耶伦再次发出警告，如美国国会不尽早采取行动提 高“债务上限”，美国可能最早于6月1日出现债务违约。美国此前已历过多次 债务上限的调整.但与历史相比，此次美国债务上限问题更为严重。截至5月15日，3个月期限美债收益率攀升至5.21%，创20年来最高水平；1年期美国信用违约互换交易价格也攀升至历史高位，反映出市场对于当前债务上限问题复杂性加剧，并可能引发美国国债违约的强烈担忧。后续对于美国债务上限的问题进展及金融市场的情绪变化，仍需要保持关注。 宏观数据 4月新增社融1.22万亿，同比多增2873万亿，但显著低于近三年同期1.96万亿的平均水平。4月CPI同比延续回落走势，仅同比上涨0.1%，PPI同比下降3.6%，降幅较上月扩大1.1个百分点。4月份，全国规模以上工业增加值同比增长5.6%；社会消费品零售总额34910亿元，同比增长18.4%；1-4月，全国固定资产投资147482亿元，同比增长4.7%，比1-3月份回落0.4个百分点。 货币市场 上周，央行在公开市场开展100亿元7天期逆回购，同期有380亿元7天逆回 购到期，最终央行实现净回笼资金280亿元。截至上周五，质押式回购利率较前 一期普遍上行，除21天期限品种利率较上周保持不变外，其他各期限品种利率上行6-24bp。Shibor方面，3月期和1年期Shibor均有所下行，幅度分别为6.1bp和7.2bp，两者之间利差收窄至19.9bp。 一级市场 上周，信用债日均发行规模为260.9亿元，较前一期日均发行规模减少182.30亿元。分券种来看，各主要信用债品种发行规模均有所减少。分行业来看，产业债中，电力生产与供应、综合等行业发行规模处于靠前水平，均超过80.7亿元。净融资方面，半数以上行业表现为融资净流入，其中轻工制造、电子、建筑材料等行业净流入规模超过20亿元。发行成本方面，债券平均发行利率走势分化。 二级市场 上周公布的4月份通胀和社融信贷数据双双低于市场预期，导致市场对经济修复的预期减弱，叠加股市下跌背景下股债跷跷板效应显现，债券收益率全面下行。具体看，截至上周五，各期限利率债和信用债收益率全面下行2-8bp。信用利差方面，各期限品种信用利差走势不一。评级利差方面，各相邻等级间利差较前有涨有跌，幅度最大不超过3bp。 一、市场动态 1.“北向互换通”交易正式启动 5月15日，“北向互换通”交易正式启动。“北向互换通”指香港及其他国家和地区的境外投资者经由香港与内地基础设施机构之间互联互通的机制安排，参与内地银行间金融衍生品市场。从制度发展历程上看，2022年7月4日，央行会同香港有关的监管部门发布联合公告，同意外汇交易中心、上清所和香港场外结算公司开展香港与内地利率互换市场互联互通合作，初期先行开通“北向互换通”，境外投资者可通过两地基础设施互联互通参与内地银行间金融衍生品市场。2023年4月28日，《内地与香港利率互换市场互联互通合作管理暂行办法》（简称《暂行办法》）正式落地。根据《暂行办法》，境外机构需符合央行要求且完成银行间债券市场准入备案，才可参与到“北向互换通”交易中，同时相关衍生品交易需以风险管理为目的作为前提。初期可交易品种限定为符合集中清算要求的人民币利率互换，其报价、交易及结算币种均为人民币。 当前，随着境外资金不断加大对我国债券的投资，其对冲利率风险的需求也有所增加。“北向互换通”的开通有助于境外投资者更好地使用利率互换工具进行套期保值，管理利率风险，缓和利率波动对其持有债券的影响。根据人民银行数据，截至2023年4月末，境外机构持有银行间市场债券3.17万亿元，约占银行间债券市场总托管量的2.5%。长期来看，衍生品市场的开放对于吸引更多外资流入、深化债券市场对外开放、推进人民币国际化进程也具有重要意义。 2.政治博弈加剧美国债务上限问题 5月15日，美国财政部长耶伦再次发出警告，如果美国国会不尽早采取行动提高“债务上限”，美国可能最早于6月1日出现债务违约。所谓“债务上限”，即美国国会对联邦政府债务施加的限额，创立于1917年，旨在限制联邦债务与财政支出的无 序扩张。早在今年1月份，美国联邦政府债务规模就触及了当前的法定债务上限31.4万亿美元。随后，美财政部通过暂停部分例行开支等“非常规措施”，暂时避免债务违约，为提高债务上限争取时间。事实上，美国此前已经历过多次债务上限的调整， 根据美国财政部数据，自1960年以来，美国国会共修改债务上限78次。但与之前相比，此次美国债务上限问题更为严重。在美国政治体制下，债务上限调整需要先经国会两院通过，后由总统签署。而2022年美国中期选举后，共和党仅以微弱的优势控制众议院，且党内存在严重分裂，导致党内强硬派对众议院的主导权增加，进而与民主党控制的参议院形成较以往更为复杂的博弈态势。此外，美国4月份税收收入大幅下降，也使当前债务问题进一步加剧。4月26日，共和党控制的众议院通过《限制、节约、增长法案》，提议提高1.5万亿美元政府债务上限，但需削减包括医疗保险等在 内的4.5万亿美元政府支出。由于该法案中的支出削减将动摇民主党的多项主要政策， 民主党控制的参议院和拜登均已表示明确反对。截至5月15日，3个月期限美债收益率攀升至5.21%，创20年来最高水平；1年期美国信用违约互换（CDS）交易价格也攀升至历史高位，反映出市场对于当前债务上限问题复杂性加剧，并可能引发美国国债违约的强烈担忧。 从影响上看，如果美债违约将对美国经济产生巨大冲击。此前穆迪研究报告显示，美债违约或使美国陷入金融危机，使600万个工作岗位受到威胁，令家庭财富减少15万亿美元。而即使美国在最后时刻解决债务上限问题，此次政治博弈下引发的美国政府信用问题也可能对金融市场产生较大负面影响。与此次危机相似，2011年奥巴马政府与共和党在提高债务上限的谈判中同样陷入困境。虽然政府在最后时刻做出妥协避免违约，但随后标准普尔将所有美国债券评级下调至“AA+”，并延续至今。如此次美国再次因“债务上限”问题出现信用评级下调，同样可能使美债持有人的资产产生较大缩水，并造成全球各类金融资产定价的波动。目前，美国总统拜登确认将于当地时间5月16日再次与众议院议长麦卡锡就债务上限问题进行会谈。后续对于美国债务上限的问题进展及金融市场的情绪变化，仍需要保持关注。 二、宏观数据：新增社融规模不及预期，通胀数据进一步走弱 4月新增社融1.22万亿，同比多增2873万亿，但显著低于近三年同期1.96万亿 的平均水平。表内新增人民币贷款4431亿，同比多增815亿，结合信贷数据来看主要为低基数下的企业贷款多增所支撑。从直接融资看，财政前置发力下政府债券新增 4548亿，同比多增636亿；企业债券融资新增2843亿，同比少增809亿。 4月CPI同比延续回落走势，仅同比上涨0.1%，较前值回落0.6个百分点,为2021年3月以来低点。剔除能源与食品的核心CPI为0.7%，从绝对水平来看仍较为低迷，显示终端需求整体仍较为疲弱；4月PPI同比下降3.6%，降幅较上月扩大1.1个百分点。 表1：最新宏观经济数据一览 4月份，全国规模以上工业增加值同比增长5.6%，比上月加快1.7个百分点；社会消费品零售总额34910亿元，同比增长18.4%，比上月加快7.8个百分点；1-4月，全国固定资产投资147482亿元，同比增长4.7%，比1-3月份回落0.4个百分点。 指标名称 时间区间 数据值 GDP_季度同比增速 2023年1季度2022年4季度 4.50%2.90% 官方制造业PMI 2023年4月2023年3月 49.20%51.90% 社会消费品零售同比增速 2023年4月2023年3月 18.40%10.60% 固定资产投资同比增速 2022年1-4月2022年1-3月 4.70%5.10% 工业增加值同比增速 2023年4月2023年3月 5.60%3.90% CPI同比增速 2023年4月2023年3月 0.10%0.70% PPI同比增速 2023年4月2023年3月 -3.60%-2.50% 出口同比增速（以美元计） 2023年4月2023年3月 8.50%14.80% 进口同比增速（以美元计） 2023年4月2023年3月 -7.90%-1.40% 贸易顺差（以美元计） 2023年4月2023年3月 902.1亿美元881.9亿美元 工业企业利润同比增长 2022年1-3月2022年1-2月 -21.40%-22.90% 社会融资规模存量同比增速 2023年4月2023年3月 10.00%10.00% 表2：在岸货币市场操作情况 图1：SHIBOR：3M和1Y走势及利差 %BP 2.7022.52.6022.02.5021.52.4021.0 20.5 2.30 20.0 2.2019.52.1019.02.0018.5 利差SHIBOR:3个月SHIBOR:1年 操作类型期限利率期数规模 7天2.00%5100亿元逆回购14天——0亿元28天——0亿元 7天2.00%3380亿元逆回购到期14天——0亿元28天——0亿元 MLF/TMLF365天——0亿元 MLF/TMLF到365天——0亿元 期 国库现金定存1个月——0亿元 国库现金定存到1个月——0亿元期 投放总量———100亿元回笼总量———380亿元 净投放———-280亿元 数据来源：中国人民银行，Wind，中诚信国际整理 数据来源：中国人民银行，Wind，中诚信国际整理 图2：存款类机构质押式回购利率走势 图3：回购利率变动情况 www.ccxi.com.cn 4 M2