22年业绩承压，高速扩张下未来弹性可期

DONGXINGSECURITIES 2023年5月16日 推荐/维持 公司报告 喜临门 喜临门（603008）：22年业绩承压，高速扩张下未来弹性可期 事件：公司发布2022年报及2023年一季报。2022年公司营业收入78.4亿 元，同比+0.9%；归母净利润2.4亿元，同比-57.5%。其中Q4营业收入21.0 亿元，同比-17.0%；归母亏损1.5亿元，上年同期盈利1.8亿元。23Q1营业 收入14.7亿元，同比+4.5%；归母净利润0.62亿元，同比+14.3%。22Q4收入利润承压明显。 门店高速拓展，自主品牌零售业务弹性可期。2022年自主品牌零售业务50.9 亿元，同比+0.7%。Q4我们推测公司受到防疫放开冲击，下滑幅度较大，全年仍保持微增长。分品牌看，喜临门品牌收入45.5亿元，同比+3.3%，门店 净开803家至4702家门店，公司高速开店，但店效受制环境承压明显。看未来开店空间，公司专卖店与分销店同步发力，预计公司近年仍会保持高开店速度。23年店效修复叠加快速开店，弹性可期。M&D品牌收入5.4亿元，同比-16.6%，门店净减少25家至571家。品牌定位高端，主要在一二线城 市开店，因此受疫情影响大，承压明显。分渠道看，线下收入36.1亿元，同 比-8.7%；线上收入14.8亿元，同比+34.6%。在线下销售普遍受损的背景下，公司凭借领先的布局在线上实现了高速增长。整体来看，公司品牌零售业务在2022年收入承压，但线下门店快速扩张，线上规模高速提升，我们认为公司床垫龙头地位得到进一步巩固，未来弹性可期。 自主品牌工程业务强化盈利能力，代工业务保持稳健。自主品牌工程业务收入3.4亿，同比-26.9%。工程业务主要为向酒店等供给床具、木质家具。公 司优化了部分盈利能力不佳的酒店家具业务，叠加消费环境影响，收入下滑幅度较大，同时毛利率同比+13.8pct，大幅回升至20%。代工业务收入23.1亿元，同比+8.4%。海外代工业务仍在持续拓新，国内代工业务稳健发展，预计未来业务仍将稳健发展。 收入分品类看，床垫床具收入增长韧性强。2022年床垫、软床及配套、沙发分别实现收入40.5、26.9、9.0亿元，同比+2.2%、+11.2%、-14.5%。床垫 及床具作为公司核心品类，在线上线下共同推进下，仍保持正增长。M&D为沙发高端品牌，收入下滑导致沙发品类整体承压。中低端沙发品牌可尚仍保持较快的扩张速度。公司将持续推动床垫沙发的套系化销售，逐步提高客单价水平。 22Q4业绩承压拖累全年，未来利润率有望改善。22Q4在防疫放开的冲击下收入下滑超20%，人力成本和制造费用较为刚性，导致毛利率同比-3.7pct；此外前期品牌投入集中确认在Q4，叠加收入端受损，22Q4销售费用率同比 +10.5pct，导致22Q4出现亏损。2022全年来看，公司毛利率38.0%，同比 +1.1pct，在原材料价格波动和收入承压的背景下保持稳定，得益于公司的产品结构改善和提价能力；销售、管理费用率分别同比+4.2、+1.2pct，受22Q4拖累较大。2022全年净利率仅为3.0%，同比-4.2pct，受损严重。展望未来，我们看好公司继续保持毛利率稳定，同时公司将提高费用投放效率，叠加家具消费复苏，利润率提升可期。23Q1虽仍受到防疫放开冲击影响，净利率已保持稳定。 盈利预测与投资评级：喜临门在国内床垫行业份额第一，品牌影响力与产品 公司简介： 喜临门专注于设计、研发、生产和销售以床垫为核心产品的高品质客卧家具，主要产品包括床垫、床、沙发及其他配套客卧家具。已形成以“喜临门”品牌为核心，多风格多层次的品牌体系以满足不同消费者个性化需求，旗下系列主要包括“净眠”、“法诗曼”、“爱尔娜”、“布拉诺”、“喜眠”及“可尚”，以及意大利沙发品牌夏图、M&D等。 资料来源：公司公告、iFinD 交易数据 52周股价区间（元）37.1-22.07 总市值（亿元）99.3 流通市值（亿元）99.3 总股本/流通A股（万股）38,742/38,742 流通B股/H股（万股）-/- 52周日均换手率1.74 52周股价走势图 喜临门 沪深300 80.9% 30.9% -19.1% 5/167/169/1611/161/163/16 资料来源：恒生聚源、东兴证券研究所 分析师：刘田田 010-66554038liutt@dxzq.net.cn 执业证书编号:S1480521010001 分析师：常子杰 010-66554040changzj@dxzq.net.cn 执业证书编号:S1480521080005 研究助理：沈逸伦 010-66554044shenyl@dxzq.net.cn 执业证书编号:S1480121050014 公司研究 东兴证券股份有限公司证券研究报 告 力兼具。公司快速拓展线上线下渠道，未来业绩弹性可期。国内床垫行业规模持续增长，集中度对比美国仍有数倍提升空间，喜临门有望充分享受集中度提升趋势。同时公司积极推动套系化销售，打开未来成长空间。预计公司2023-2025年归母净利润分别为7.0、8.7、10.8亿元人民币，EPS为2.0、 2.4、2.9元，目前股价对应PE分别为13.0、10.6、8.7倍，我们维持“推荐”评级。 风险提示：地产销售不及预期；拓店速度不及预期；行业竞争加剧。 财务指标预测指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 7,771.84 7,838.73 10,051.05 11,969.29 14,163.70 增长率（%） 38.21% 0.86% 28.22% 19.08% 18.33% 归母净利润（百万元）558.75 237.55 704.16 874.89 1,079.59 增长率（%）78.29% -57.49% 196.43% 24.25% 23.40% 净资产收益率（%）17.46% 6.79% 17.95% 20.22% 22.06% 每股收益(元)1.45 0.62 1.95 2.39 2.92 PE17.42 40.74 12.98 10.58 8.66 PB3.06 2.80 2.50 2.26 2.00 资料来源：公司财报、东兴证券研究所 P2东兴证券公司报告 喜临门（603008）：22年业绩承压，高速扩张下未来弹性可期 DONGXINGSECURITIES 附表：公司盈利预测表 资产负债表 单位:百万元 2023E2024E2025E 利润表 2021A2022A 单位:百万元 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产合计47105090562765847470营业收入77727839100511196914164 货币资金17322039242730023487营业成本52855299664778729286 应收账款120687496410821203营业税金及附加5359121144170 其他应收款128128164195231营业费用11941530165319692330 预付款项7073717282管理费用314407513610722 存货11021200138415961832财务费用5238917771 其他流动资产179324346365365研发费用183191211263312 非流动资产合计36023953372539044141资产减值损失-5.72-0.67-3.200.000.00 长期股权投资254255000公允价值变动收益1.34-22.3610.000.000.00 固定资产16181859171018322049投资净收益42.846.4524.6515.5520.10 无形资产287328313299287加：其他收益37.1459.2848.2153.7450.97 其他非流动资产113134161193231营业利润71833990111041344 资产总计8311904293521048811611营业外收入1.725.953.844.904.37 流动负债合计42814632476354385937营业外支出12.7523.0917.9220.5119.21 短期借款12431683114113441140利润总额70732288710881329 应付账款16651418191021692613所得税10250133163199 预收款项000014净利润6052727549251130 一年内到期的非流55131131131131少数股东损益4735505050 现金流量表 单位:百万元 总资产净利润（%）6.72% 2.63% 7.53% 8.34% 9.30% 2021A 2022A 2023E 2024E2025E ROE(%)17.46% 6.79% 17.95% 20.22% 22.06% 非流动负债合计645693405411418归属母公司净利润5592387048751080 长期借款 430 331 331 331 331 主要财务比率 应付债券 0 0 0 0 0 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 负债合计 4926 5325 5167 5849 6355 成长能力 少数股东权益 186 221 271 321 371 营业收入增长 38.21% 0.86% 28.22% 19.08% 18.33% 实收资本（或股本） 387 387 387 387 387 营业利润增长 64.31% -52.75% 165.57% 22.45% 21.75% 资本公积 1354 1324 1324 1324 1324 归属于母公司净利 78.29% -57.49% 196.43% 24.25% 23.40% 未分配利润 1438 1569 1950 2329 2855 获利能力 归属母公司股东权 3200 3496 3922 4326 4893 毛利率(%) 32.00% 32.40% 33.87% 34.23% 34.44% 负债和所有者权益 8311 9042 9352 10488 11611 净利率(%) 7.79% 3.47% 7.50% 7.73% 7.98% 经营活动现金流 704 841 1364 1281 1696 偿债能力 净利润 605 272 754 925 1130 资产负债率(%) 59% 59% 55% 56% 55% 折旧摊销 227.21 253.55 233.24 232.43 247.13 流动比率 1.10 1.10 1.18 1.21 1.26 财务费用 52 38 91 77 71 速动比率 0.84 0.84 0.89 0.92 0.95 应收账款减少 -460 332 -90 -118 -121 营运能力 预收帐款增加 0 0 0 0 14 总资产周转率 0.98 0.90 1.09 1.21 1.28 投资活动现金流 -335 -806 -48 -356 -417 应收账款周转率 8 8 11 12 12 公允价值变动收益 1 -22 10 0 0 应付账款周转率 5.25 5.09 6.04 5.87 5.92 长期投资减少 0 0 435 0 0 每股指标（元） 投资收益 43 6 25 16 20 每股收益(最新摊 1.45 0.62 1.95 2.39 2.92 筹资活动现金流 -247 -31 -929 -350 -794 每股净现金流(最 0.32 0.01 1.00 1.48 1.25 应付债券增加 0 0 0 0 0 每股净资产(最新 8.26 9.02 10.12 11.17 12.63 长期借款增加 340 -99 0 0 0 估值比率 普通股增加 0 0 0 0 0 P/E 17.42 40.74 12.98 10.58 8.66 资本公积增加 -