疫情扰动下22年业绩承压，23年改善可期

DONGXINGSECURITIES 2023年3月20日 推荐/维持 公司报告 上海家化 上海家化（600315）：疫情扰动下22年业绩承压，23年改善可期 事件：上海家化发布2022年度业绩快报，公司实现营业总收入71.06亿元， 同比下降7.06%，实现归母净利润4.72亿元，同比下降27.29%。Q4实现营收17.52亿元，同比下降3.49%，归母净利润1.6亿元，同比下降30.6%。疫情封控影响公司业绩表现，产品结构调整叠加疫情下刚性支出拉低了毛利 率水平，利润端表现弱于收入端。2022年疫情反复影响美妆消费需求的释放， 社零化妆品销售额同比-4.5%。公司总部、工厂和仓库等均位于上海疫区，受疫情封控的影响相对较大。叠加自2021年以来的特渠业务调整和超级主播合作伙伴停播的影响，公司全年收入表现较弱，增速略低于行业平均水平。在消费需求减弱以及行业竞争加剧的背景下，品牌毛利率提升难度加大，高毛利率的护肤品类占比下降也从结构上拉低了毛利率水平，同时叠加厂房、设备等固定折旧成本和刚性支出等因素影响，公司毛利率水平或承压，相关费用率也维持在相对高位，公司整体净利率水平略有下降。 2022年不断夯实基础厚积薄发，2023年业绩改善可期。公司2022年在品牌创新、渠道进阶和数字化等多领域不断优化。研发端对八大创新基础研究平台和开放式研发合作持续推动；品牌发展上持续推进高端化、年轻化、专业 化，其中佰草集成功实现产品线清理和品牌定位的重新塑造，六神推动年轻化、高端化和全季化并初见成效；渠道方面，线上渠道持续以精细化运营推动多平台布局，特殊渠道不断推进零售化，线下渠道的智慧零售持续转型等。 公司不断夯实基础，销售表现已呈现边际改善。核心品牌佰草集、玉泽2022年淘系GMV分别同比-38%和-54%，表现较弱；品牌2023年2月淘系GMV分别同比+63%和-36%，呈现出较大改善。我们认为，随着疫情影响逐渐消退，在2022年低基数的背景下，公司2023年有望实现较好的复苏。 召开2023年战略发布会，明确未来发展思路，指引公司长期发展。2023年 3月17日公司召开战略发布会，公司2023年将继续围绕123方针，积极推动“品牌创心”策略，围绕专业化、高端化和体验化三大方面驱动品牌价值提升。专业化主要体现为品牌、赛道和产品的专业化；高端化主要体现在定位、产品、消费人群和包装的专业化；同时从三大维度持续改善消费者体验。公司自2020年起执行“123经营方针”，并不断推进战略升级，使其更贴近市场且与时俱进，有望指引公司中长期发展。 盈利预测：公司短期受疫情扰动较大，业绩表现承压。但随着疫情影响消退，新品推出和营销推广步伐将提速，2023年生产经营将恢复至正常水平，利润 端有望得到显著改善。长期看好公司在新战略指引下业务持续向好，产品力和品牌力不断增强。预计公司22-24年归母净利润为4.7、7.2和9亿元，同比下降27%、增长52%和24%，EPS为0.7、1.06和1.32元。对应22-24年PE为42、27和22倍。维持“推荐”评级。 风险提示：行业新规和政策变化，市场竞争加剧风险。 公司简介： 公司是中国历史最悠久的日化企业之一，主要从事化妆品、个人护理、家居护理用品的研发、设计、生产、销售及服务，主要品牌包括佰草集、高夫、美加净、启初、六神、家安等。 资料来源：公司公告，东兴证券研究所 交易数据 52周股价区间（元）42.75-27.23 总市值（亿元）199.18 流通市值（亿元）197.52 总股本/流通A股（万股）67,887/67,887 流通B股/H股（万股）-/- 52周日均换手率2.31 52周股价走势图 上海家化 沪深300 25.7% -24.3% 3/215/217/219/2111/211/21 资料来源：Wind，东兴证券研究所 分析师：刘田田 010-66554038liutt@dxzq.net.cn 执业证书编号:S1480521010001 分析师：魏宇萌 010-66555446weiym@dxzq.net.cn 执业证书编号:S1480522090004 分析师：刘雪晴 010-66554026liuxq@dxzq.net.cn 执业证书编号:S1480522090005 公司研究 东兴证券股份有限公司证券研究报 告 财务指标预测指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 6,154.91 7,646.12 7,106.20 8,307.87 9,383.88 增长率（%） -7.43% 8.73% -7.06% 16.91% 12.95% 归母净利润（百万元） 430.20 649.25 474.90 722.47 896.07 增长率（%） -22.78% 50.92% -26.85% 52.13% 24.03% 净资产收益率（%） 6.62% 9.32% 6.36% 9.09% 10.47% 每股收益(元) 0.64 0.97 0.70 1.06 1.32 PE 45.31 29.90 41.50 27.28 22.00 PB 3.03 2.83 2.64 2.48 2.30 资料来源：公司财报、东兴证券研究所 P2东兴证券公司报告 上海家化（600315）：疫情扰动下22年业绩承压，23年改善可期 DONGXINGSECURITIES 附表：公司盈利预测表 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 流动资产合计 6155 6780 7725 8378 9499 营业收入 7032 7646 7106 8308 9384 货币资金 1287 1597 2165 1909 1960 营业成本 2816 3156 3031 3361 3667 应收账款 1090 1109 1066 1225 1396 营业税金及附加 57 59 55 64 73 其他应收款 87 75 70 82 92 营业费用 2924 2947 2736 3157 3566 预付款项 47 83 83 103 114 管理费用 721 791 711 831 938 存货 867 872 885 955 1056 财务费用 43 13 46 44 55 其他流动资产 46 216 216 216 216 研发费用 144 163 188 216 248 非流动资产合计 5140 5365 4741 4621 4508 资产减值损失 68.76 39.74 54.25 47.00 50.62 长期股权投资 476 434 434 434 434 公允价值变动收益 28.09 -41.83 -6.87 -24.35 -15.61 固定资产 1019 939 845 751 657 投资净收益 171.20 208.58 189.89 199.24 194.57 无形资产 769 761 754 746 739 加：其他收益 94.19 88.10 91.15 89.62 90.38 其他非流动资产 220 396 0 0 0 营业利润 534 752 559 851 1055 资产总计 11295 12146 12466 12999 14007 营业外收入 4.44 14.36 0.00 0.00 0.00 流动负债合计 2876 3210 3142 3198 3597 营业外支出 4.21 2.31 0.00 0.00 0.00 短期借款 0 0 0 0 317 利润总额 534 764 559 851 1055 应付账款 718 718 721 777 860 所得税 104 115 84 128 159 预收款项 0 0 0 0 0 净利润 430 649 475 722 896 一年内到期的非流动负债 10 151 151 151 151 少数股东损益 0 0 0 0 0 非流动负债合计 1920 1972 1849 1849 1849 归属母公司净利润 430 649 475 722 896 长期借款 1062 925 925 925 925 主要财务比率 应付债券 0 0 0 0 0 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 负债合计 4796 5182 4991 5047 5446 成长能力 少数股东权益 0 0 0 0 0 营业收入增长 -7.43% 8.73% -7.06% 16.91% 12.95% 实收资本（或股本） 678 680 680 680 680 营业利润增长 -23.77 40.94% -25.68% 52.13% 24.03% 资本公积 978 1082 1082 1082 1082 归属于母公司净利润增长 -22.78 50.92% -26.85% 52.13% 24.03% 未分配利润 4578 5092 5450 5994 6668获利能力 归属母公司股东权益合计 6499 6963 7471 7949 8557 毛利率(%) 59.95% 58.73% 57.35% 59.54% 60.93% 负债和所有者权益 11295 12146 12466 12999 14007 净利率(%) 6.12% 8.49% 6.68% 8.70% 9.55% 现金流量表 单位:百万元 总资产净利润（%） 3.81% 5.35% 3.81% 5.56% 6.40% 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E ROE(%) 6.62% 9.32% 6.36% 9.09% 10.47% 经营活动现金流 643 993 355 560 733 偿债能力 净利润 430 649 475 722 896 资产负债率(%) 42% 43% 40% 39% 39% 折旧摊销 180.10 123.99 101.52 93.91 93.91 流动比率 2.14 2.11 2.46 2.62 2.64 财务费用 43 13 46 44 55 速动比率 1.84 1.84 2.18 2.32 2.35 应收帐款减少 0 0 43 -160 -170 营运能力 预收帐款增加 0 0 0 0 0 总资产周转率 0.63 0.65 0.58 0.65 0.69 投资活动现金流 -671 -384 157 -593 -722 应收账款周转率 6 7 7 7 7 公允价值变动收益 28 -42 -7 -24 -16 应付账款周转率 9.12 10.65 9.87 11.09 11.46 长期投资减少 0 0 0 0 0 每股指标（元） 投资收益 171 209 190 199 195 每股收益(最新摊薄) 0.64 0.97 0.70 1.06 1.32 筹资活动现金流 -136 -228 57 -223 40 每股净现金流(最新摊薄) -0.24 0.56 0.84 -0.38 0.07 应付债券增加 0 0 0 0 0 每股净资产(最新摊薄) 9.59 10.25 10.99 11.70 12.59 长期借款增加 0 0 0 0 0 估值比率 普通股增加 7 2 0 0 0 P/E 45.31 29.90 41.50 27.28 22.00 资本公积增加 113 103 0 0 0 P/B 3.03 2.83 2.64 2.48 2.30 现金净增加额 -164 381 568 -256 51 EV/EBITDA 13.18 11.69 26.35 18.95 15.80 资料来源：公司财报、东兴证券研究所 DONGXINGSECURITIES 东兴证券公司报告 P3 上海家化（600315）：疫情扰动下22年业绩承压，23年改善可期 相关报告汇总 报告类型 标题 日期 公司普通报告 上海家化（600315）：短