22年盈利能力承压，期待未来业绩弹性逐步释放

公司研究报 告食品饮料休闲食品 2023-04-24 公司点评报告 增持/维持紫燕食品(603057) 目标价：37 昨收盘：27.88 紫燕食品：22年盈利能力承压，期待未来业绩弹性逐步释放 走势比较 55% 太42% 平30% 洋17% 22/4/25 22/6/25 22/8/25 22/10/25 22/12/25 23/2/25 证5% 券(8%) 股紫燕食品沪深300 份 有股票数据 限总股本/流通(百万股)412/42公总市值/流通(百万元)11,487/1,171司12个月最高/最低(元)33.76/21.82证相关研究报告： 券紫燕食品（603057）《紫燕食品公司研深度：佐餐卤味龙头，万店成长可究期》--2023/01/03 报紫燕食品（603057）《紫燕食品：收 告入稳步增长，盈利提升可期》-- 2022/11/01 证券分析师：李鑫鑫 电话：021-58502206 E-MAIL：lixx@tpyzq.com 执业资格证书编码：S1190519100001 研究助理：况英 电话：021-58502206 E-MAIL：kuangying@tpyzq.com 执业资格证书编码：S1190122080015 事件： 公司发布2022年年报及2023年一季报，2022年公司实现营收36.0亿元，同比+16.5%，归母净利润2.2亿元，同比-32.3%，扣非归母净利润1.8亿元，同比-33.2%。其中22Q4营收8.6亿元，同比 +19.8%，归母净利润-0.06亿元（去年同期0.34亿元），扣非归母净利润为-0.18亿元。 23Q1，公司实现营收7.6亿元，同比+13.8%，归母净利润0.45亿 元，同比+60.3%,扣非归母净利润0.34亿元（+60.4%）。 点评： 收入分析：餐饮旅游火爆下，23Q1收入增速下滑 2022、23Q1，公司实现营收36.0、7.6亿元，同比+16.5%、 +13.8%。 1）分产品：2022年，公司鲜货产品营收30.6亿元，其中：夫妻肺片/整禽类/香辣休闲/其他鲜货收入分别为10.9/9.2/3.9/6.6亿元，分别同比+17.3%/+9.0%/+2.8%/+22.9%。预包装及其他产品实现收入 3.7亿元，同比+51.3%。23Q1，公司鲜货产品营收6.31亿元，其中夫妻肺片/整禽类/香辣休闲/其他鲜货收入分别为2.3/1.9/0.8/1.4亿元，预包装及其他产品收入为0.8亿元，Q1产品销售环比有所下滑主要是由于公司销售跟餐饮好坏呈负相关，2-3月餐饮火爆以及报复性旅游，影响了公司Q1产品销售。 2）分渠道：2022年，公司经销渠道收入31.4亿元（+12.6%），平 均单店收入同比+2.0%，年末终端加盟店数量为5666家，同比 +10.4%，全年闭店约700家，闭店率高于疫情前，闭店较之前（经营不善、市政拆迁等原因）增加了外部环境影响下店主离开一线城市回家（占比约50%），预计未来闭店率将回归正常水平。公司直营/其他收入分别为0.4/3.9亿元，分别同比+28.0%/+68.4%。23Q1，经销/直营/其他收入分别为6.49/0.14/0.83亿元，Q1门店净增不到200家，开店较少主要是由于淡季、春节影响装修所致。3）分地区：2022年，华东/华中/西南/华北地区收入分别为 25.9/3.9/2.9/1.4亿元，分别同比+15.4%/20.3%/24.7%/13.8%。 23Q1，华东/华中/西南/华北地区收入分别为5.3/0.8/0.7/0.3亿元。 紫燕食品：22年盈利能力承压，期待未来业绩弹性逐步释放 2 公司点评报告P 利润分析：原材料价格上涨，22年盈利能力下降 2022年，公司毛利率为15.95%（-5.6pct），毛利率的下降主要是由 于进口牛和牛副的价格大幅上涨所致。期内，公司销售费用率3.8% （+0.6pct），管理费用率4.6%(-0.9pct)，研发费用率0.2%(+0.0pct)，财务费用率0.0%(-0.1pct)，费用管控得当。综上，公司归母净利率6.2%（-4.4pct），扣非归母净利率5.0%（-3.7pct）。 23Q1，公司毛利率为18.7%，环比+0.6pct，主要由于牛和牛副价格从去年11月高位后下降。期内，公司销售费用率4.5%（+0.3pct）,管理费用率6.5%（+0.3pct)，研发费用率 0.3%(+0.0pct)，财务费用率-0.1%(-0.1pct)。综上，23Q1公司归母净利率5.9%（+1.7pct），扣非归母净利率4.5%。 2023年展望：收入双位数增长，盈利逐步修复 1、收入端：1）单店方面，公司同店每年约有3-5%自然增长，新店 随着城市培育快速增长。预计23年公司平均单店收入有进一步增 长。2）扩张方面，公司每年均有1000-1500家新开门店，预计开店趋势延续。公司疫情前闭店率在5%以内，疫情中由于店主回家闭店率上升，预计23年闭店率有望回落至5-6%的水平。23年门店增长有望延续10%+的增速。综合单店及门店扩张，我们预计公司收入或能 保持15%+的双位数增长。2、利润端：公司部分原材料价格自22年 11月达到高点后逐步下降，预计23年公司毛利率压力将有所缓解，结合较为稳定的期间费用率，23年利润增速或将高于收入增速。 公司逻辑：门店业务稳步成长、多渠道迅速扩张、龙头发展空间大。1）门店业务兼具确定性和成长性：公司作为佐餐卤味行业龙 头，独特的经销模式利于门店不断扩张。公司现有不到6000门店， 每年保持新开1000-1500家的开店速度，预计公司有望在3-5年内门 店数量突破一万家，门店数量中期看有翻倍空间，叠加每年约3-5%的单店销售增长，公司门店端收入兼具确定性和成长性；2）多渠道有望迅速扩张：公司积极构建线上销售、团购模式等多样化立体式 营销网络体系，与盒马鲜生、叮咚买菜等大型O2O生鲜电商合作，To B为知名连锁餐饮门店精准提供代加工和供货服务，为公司发展提供多样增长动力；3）行业集中度不断提升：2020年，我国佐餐卤制食品行业CR3为3.5%，行业集中度较低，以小作坊经营模式为主。未来随着行业发展及技术进步，行业集中度将会提升，佐餐卤味龙头未来在单店经营效率、连锁化、规模化发展均有较大空间。 盈利预测与评级：公司营收稳步增长，22年原材料价格上涨下盈利能力受到影响，预计23年盈利能力逐步修复，24年毛利率水平或恢 紫燕食品：22年盈利能力承压，期待未来业绩弹性逐步释放 3 公司点评报告P 复至接近21年水平。公司23Q1归母净利率5.9%，中长期利润率水平或达12-14%，盈利提升具备较大空间。我们看好公司未来的成长潜力，预计公司2023-2025年收入增速为分别为19%、18%、18%，归母净利润增速分别为为77%、28%、27%，EPS分别为0.95、1.22、 1.56元/股，按照2024年业绩给予30X估值，一年目标价37元，维持公司“增持”评级。 风险提示：疫情反复风险、原材料等成本大幅波动、食品安全问题等； 盈利预测和财务指标： 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元)3603 4299 5079 5997 （+/-%）17% 19% 18% 18% 归母净利(百万元）222 393 504 643 （+/-%）-32% 77% 28% 27% 摊薄每股收益(元)0.54 0.95 1.22 1.56 市盈率(PE)49 28 22 17 资料来源：Wind，太平洋证券，注：摊薄每股收益按最新总股本计算 紫燕食品：22年盈利能力承压，期待未来业绩弹性逐步释放 4 公司点评报告P 投资评级说明 1、行业评级 看好：预计未来6个月内，行业整体回报高于沪深300指数5%以上； 中性：预计未来6个月内，行业整体回报介于沪深300指数－5%与5%之间； 看淡：预计未来6个月内，行业整体回报低于沪深300指数5%以下。 2、公司评级 买入：预计未来6个月内，个股相对沪深300指数涨幅在15%以上； 增持：预计未来6个月内，个股相对沪深300指数涨幅介于5%与15%之间；持有：预计未来6个月内，个股相对沪深300指数涨幅介于-5%与5%之间； 减持：预计未来6个月内，个股相对沪深300指数涨幅介于-5%与-15%之间； 卖出：预计未来6个月内，个股相对沪深300指数涨幅低于-15%。 职务 姓名 手机 邮箱 全国销售总监 王均丽 13910596682 wangjl@tpyzq.com 华北销售总监 成小勇 18519233712 chengxy@tpyzq.com 华北销售 常新宇 13269957563 changxy@tpyzq.com 华北销售 佟宇婷 13522888135 tongyt@tpyzq.com 华北销售 王辉 18811735399 wanghui@tpyzq.com 华东销售总监 陈辉弥 13564966111 chenhm@tpyzq.com 华东销售 徐丽闵 17305260759 xulm@tpyzq.com 华东销售 胡亦真 17267491601 huyz@tpyzq.com 华东销售 李昕蔚 18846036786 lixw@tpyzq.com 华东销售 张国锋 18616165006 zhanggf@tpyzq.com 华东销售 胡平 13122990430 huping@tpyzq.com 华东销售 周许奕 021-58502206 zhouxuyi@tpyzq.com 华东销售 丁锟 13524364874 dingkun@tpyzq.com 华南销售副总监 查方龙 18565481133 zhafl@tpyzq.com 华南销售 张卓粤 13554982912 zhangzy@tpyzq.com 华南销售 何艺雯 13527560506 heyw@tpyzq.com 华南销售 陈宇 17742876221 cheny@tpyzq.com 华南销售 李艳文 13728975701 liyw@tpyzq.com 销售团队 研究院 中国北京100044 北京市西城区北展北街九号华远·企业号D座 投诉电话：95397 投诉邮箱：kefu@tpyzq.com 重要声明 太平洋证券股份有限公司具有经营证券期货业务许可证，公司统一社会信用代码为：91530000757165982D。 本报告信息均来源于公开资料，我公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证。负责准备本报告以及撰写本报告的所有研究分析师或工作人员在此保证，本研究报告中关于任何发行商或证券所发表的观点均如实反映分析人员的个人观点。报告中的内容和意见仅供参考，并不构成对所述证券买卖的出价或询价。我公司及其雇员对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失概不负责。我公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。本报告版权归太平洋证券股份有限公司所有，未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、刊登。任何人使用本报告，视为同意以上声明。