YY信用月报（2023年04月）

YY信用月报（2023年04月） YY团队2023/05/10 【估值曲线】2023年04月，产业和城投估值曲线继续下行，其中投机级曲线下行较多，YY产业4、5、6和7分别下行14BP、12BP、44BP和48BP，3年期YY城投4-7分别下行7BP、-5BP、2BP和44BP。 【产业评级调整】本月下调华侨城至YY产业4-，光大信托至YY金融4-，安徽出版集团至YY产业5，西藏天路至YY产业6，昆明产投至YY产业6-，旭辉控股和旭辉集团至YY产业8，*ST全筑至YY产业8-；上调兰花集团至YY产业6-、广汇能源至YY产业7+。 【城投评级调整】本月下调昆明轨交至YY城投6，昆明城投至YY城投7+，昆明公租、昆明土投和昆明国资至YY城投7，昆明滇投至YY城投7-，六盘水水利至YY城投9。一、YY估值曲线变动 1、产业估值曲线月变动 2023年04月，产业估值曲线整体继续下行，其中3年期YY产业4、5、6和7分别变化-14BP、-12BP、-44BP和-48BP。 表1产业债估值关键点月度变动（2023年04月） 曲线/期限 0.1 0.25 0.5 0.75 1 1.5 2 2.5 3 4 5 7 9 1 2.51/2.41 2.59/2.49 2.66/2.57 2.70/2.62 2.74/2.66 2.80/2.72 2.86/2.78 2.91/2.83 2.96/2.88 3.04/2.98 3.13/3.07 3.29/3.23 3.44/3.40 2 2.58/2.39 2.66/2.51 2.73/2.61 2.77/2.67 2.81/2.72 2.87/2.80 2.93/2.86 2.98/2.92 3.02/2.97 3.10/3.07 3.18/3.16 3.33/3.32 3.48/3.47 3 2.62/2.51 2.71/2.60 2.80/2.68 2.86/2.74 2.91/2.79 2.99/2.88 3.07/2.96 3.14/3.03 3.20/3.11 3.32/3.25 3.44/3.38 3.66/3.65 3.87/3.91 4 2.73/2.65 2.83/2.73 2.92/2.81 2.98/2.87 3.04/2.92 3.14/3.01 3.24/3.10 3.32/3.18 3.41/3.26 3.57/3.42 3.72/3.57 4.03/3.86 4.33/4.15 5 2.96/2.71 3.00/2.81 3.08/2.92 3.15/3.01 3.22/3.10 3.37/3.26 3.52/3.41 3.67/3.56 3.82/3.70 4.12/3.99 4.42/4.27 5.02/4.83 5.62/5.38 5.5 3.12/3.23 3.39/3.30 3.62/3.41 3.79/3.51 3.92/3.60 4.14/3.79 4.34/3.98 4.52/4.16 4.68/4.34 5.00/4.71 5.30/5.07 5.87/5.80 6.42/6.52 6 4.11/3.99 4.37/4.07 4.60/4.18 4.76/4.29 4.89/4.39 5.11/4.60 5.30/4.80 5.48/5.01 5.64/5.21 5.96/5.61 6.26/6.01 6.84/6.81 7.39/7.60 7 5.83/5.49 5.91/5.44 6.02/5.47 6.13/5.54 6.22/5.63 6.42/5.83 6.61/6.05 6.80/6.28 6.99/6.51 7.37/6.99 7.74/7.48 8.49/8.47 9.23/9.47 资料来源：YY评级 图1产业债估值曲线图 7.0 6.5 6.0 5.5 5.0 4.5 4.0 3.5 3.0 2021/4/30 2021/5/31 2021/6/30 2021/7/31 2021/8/31 2021/9/30 2021/10/31 2021/11/30 2021/12/31 2022/1/31 2022/2/28 2022/3/31 2022/4/30 2022/5/31 2022/6/30 2022/7/31 2022/8/31 2022/9/30 2022/10/31 2022/11/30 2022/12/31 2023/1/31 2023/2/28 2023/3/31 2023/4/30 2.5 YY产业4-3年期YY产业5-3年期YY产业5.5-3年期YY产业6-3年期 资料来源：YY评级 2、城投估值曲线月变动 2023年04月，投机级YY城投债估值曲线下行较多，其中3年期YY城投4-7分别下行7BP、-5BP、2BP和44BP。 表2城投债估值关键点月度变动（2023年04月） 曲线/期限 0.1 0.25 0.5 0.75 1 1.5 2 2.5 3 4 5 7 9 3 2.66/2.49 2.70/2.56 2.75/2.62 2.79/2.672.83/2.712.89/2.78 2.95/2.853.01/2.923.07/2.983.18/3.10 3.30/3.22 3.52/3.44 3.74/3.66 4 2.71/2.49 2.77/2.60 2.84/2.70 2.88/2.762.93/2.823.00/2.91 3.07/2.993.14/3.073.20/3.133.32/3.27 3.44/3.39 3.67/3.63 3.90/3.85 5 3.36/2.55 3.18/2.69 3.08/2.82 3.05/2.913.06/2.993.12/3.13 3.21/3.253.32/3.373.44/3.483.69/3.69 3.96/3.90 4.53/4.29 5.13/4.68 6 3.26/2.78 3.23/2.92 3.27/3.08 3.35/3.223.44/3.353.63/3.59 3.84/3.814.06/4.044.28/4.254.73/4.68 5.18/5.11 6.11/5.95 7.05/6.78 7 3.60/3.43 3.88/3.57 4.14/3.73 4.33/3.874.48/4.004.75/4.26 4.99/4.505.21/4.745.42/4.985.83/5.45 6.21/5.91 6.96/6.84 7.68/7.75 8 4.10/3.61 4.55/4.06 4.93/4.46 5.18/4.725.38/4.945.71/5.30 5.99/5.606.25/5.886.48/6.146.91/6.62 7.32/7.08 8.08/7.95 8.80/8.78 资料来源：YY评级 6.5 6.0 5.5 5.0 4.5 4.0 3.5 3.0 2021/4/30 2021/5/31 2021/6/30 2021/7/31 2021/8/31 2021/9/30 2021/10/31 2021/11/30 2021/12/31 2022/1/31 2022/2/28 2022/3/31 2022/4/30 2022/5/31 2022/6/30 2022/7/31 2022/8/31 2022/9/30 2022/10/31 2022/11/30 2022/12/31 2023/1/31 2023/2/28 2023/3/31 2023/4/30 2.5 图2城投债估值曲线图 YY城投4-3年期YY城投5-3年期YY城投6-3年期YY城投7-3年期 资料来源：YY评级 二、产业债 1、YY评级月变动 表3产业债主体评级变动（2023年04月） 主体名称 所属行业 旧评级 新评级 4月末 隐含 调整日期 旭辉控股(集团)有限公司 房地产 8+ 8 - 2023/4/12 旭辉集团股份有限公司 房地产 8+ 8 422.22 2023/4/12 上海全筑控股集团股份有限公司 建筑施工 8 8- - 2023/4/20 山西兰花煤炭实业集团有限公司 能源 7+ 6- 5.21 2023/4/21 西藏天路股份有限公司 建筑材料 6+ 6 6.67 2023/4/22 光大兴陇信托有限责任公司 非银金融 4 4- - 2023/4/22 深圳华侨城股份有限公司 房地产 4+ 4- 4.96 2023/4/28 昆明产业开发投资有限责任公司 产业控股 6 6- 13.35 2023/4/28 广汇能源股份有限公司 能源 7 7+ 8.70 2023/4/28 安徽出版集团有限责任公司 传媒 4- 5 4.67 2023/4/28 资料来源：YY评级 地产方面，下调旭辉控股和旭辉集团至YY产业8，公司原定于5月29日回售的“20旭辉01”因“拟对后续偿付进行调整”，于2023年4月12日起停牌，基本证实拟展期传闻。 下调华侨城至YY产业4-，主要是考虑：1）大额计提减值仍存疑虑，财报数据真实性及合理性引起监管重点关注；2）销售复苏预期较弱；3）文旅板块企稳仍需一定时日；4）华侨城集团对股份整体支持力度有所下滑。 其他下调方面，下调昆明产投至YY产业6-，主要是区域整体再融资环境持续弱化，公司新增因融资租赁所致的被执行人记录，境外评级遭下调。 下调*ST全筑至YY产业8-，公司控股子公司上海全筑装饰有限公司收到法院受理破产清算裁定，该子公司占公司总资产的65%。 下调西藏天路至YY产业6，主要是考虑：1）盈利转亏，水泥需求承压（销量下滑27.33%）和代建工程进度不达预期；2）获现能力较弱，21-22年经营活动净现流持续流出；3）生产经营不合规，多个水泥项目建成产能高于批复产能。 下调安徽出版集团至YY产业5，主要是考虑到：1）出版主业不突出，核心竞争力不强；2）贸易业务大额信用减值损失，导致2022年净利润亏损约60亿元；3）建筑业务涉及恒大，经营水平亦较差；4）资产减少，杠杆水平大幅上升至78.4%。 下调光大信托至YY金融4-，主要是考虑到：1）公司深圳区域多人被查，案件涉光大信托与多家房企合作的深圳旧改项目，表明公司风控管理规范性欠佳；2）公司所参与的地产项目投资频繁暴雷，2021-2022年的盈利持续下滑，未来一段时间公司对出险项目的刚兑意愿和刚兑能力或将持续弱化。 上调方面，考虑到短期内煤炭行业作为能源压舱石的地位稳固，预计未来一段时间煤炭价格仍能维持相对高位，对行业信用基本面形成有力支撑，调整兰花集团至YY产业6-（受益于煤炭行业的高景气度运行，2022年以来核心子公司兰花科创经营持续向好，带动公司偿债能力显著提高），调整广汇能源至YY产业7+（公司经营效益继续大幅改善，整体偿债能力明显提高）。 2、YY隐含月变动 整体来看，2023年04月产业主体隐含评级变坏的数量较多（变好：变坏=411：693）。从YY评级来看，各评级产业主体隐含评级变坏的数量均偏多。 图3产业主体YY隐含月变动（2023年04月） 不变变好变坏 32.49% 38.80% 37.14% 43.03% 20.72% 27.64% 20.74% 23.21% 18.73% 31.08% 39.87% 40.47% 39.64% 38.25% 48.20% 57.89%19.30%22.81% 57.66%10.81%31.53% 63.33%10.00%26.67% 服务业房产与基建 金融能源与材料 综合消费品中游制造 农业 0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100% 资料来源：YY评级 细分到行业来看，各行业产业主体隐含评级变坏的数量均偏多。 图4YY行业隐含月变动（2023年04月） 不变变好变坏 7.50% 37.00% 55.50% 10.39% 34.27% 55.34% 20.93% 29.77%