风机盈利企稳，“两海”战略取得突破

证券研究报告 投资评级:增持(首次)核心观点 基本数据2023-05-09 收盘价(元)12.90 流通股本(亿股)6.84 每股净资产(元)7.04 总股本(亿股)7.02 最近12月市场表现 运达股份 沪深300 上证指数 113% 89% 64% 40% 15% -10% 分析师张一弛 SAC证书编号：S0160522110002 zhangyc02@ctsec.com 相关报告 事件：年报和一季报披露，营业收入同比持续增高：2022年实现营业收入173.84亿元，同比7.57%；实现归母净利润6.16亿元，同比+5.12%；收入结构方面，风电机组163.17亿元，发电收入2.59亿元，新能源EPC总承包 4.23亿元，其他收入3.85亿元。2023年Q1实现营业收入34.82亿元，同比 +2.00%；实现归母净利润0.74亿元，同比-34.05%。 风电主机业务盈利能力企稳：2022年公司风电行业毛利率17.77%，同比 +0.32pct；其中风电机组业务毛利率达17.10%，同比+0.63pct。盈利能力同比企稳回升。 风电机组对外销售容量增长明显+大容量机组占比高：2022年公司实现风电机组销售收入163.17亿元，同比+3.76%。实现对外销售容量7,118.74MW同比+30.26%。2022年内，公司新增订单12.28GW，连续两年超过10GW，公司在手订单再创历史新高；新增订单中，5.XMW及以上大容量机组订单占比超九成。 “两海”战略实现历史性突破：2022年海外市场新增26万千瓦风电整机设备订单，深化越南、哈萨克斯坦等区域的布局，并实现欧洲、南美等市场的突破。海上风电方面，公司中标首个海上风电项目——国电浙江宁波象山一号 （二期）50万千瓦海风项目，持续推进海上风电基地及海上风电资源开发。 投资建议：公司风电业务盈利能力企稳，“两海”战略快速突破。我们预计公司2023-2025年实现营业收入173.0/203.6/244.5亿元，归母净利润7.5/8.7/11.7亿元，对应PE分别为12.4/10.7/7.9倍，给予“增持”评级。 风险提示：下游需求不及预期风险；上游原材料价格大幅波动风险；行业竞争加剧风险；新增产能投放不及预期风险。 盈利预测： 2021A2022A2023E2024E2025E 营业总收入(百万元) 16161 17384 17300 20360 24450 收入增长率(%) 40.80 7.57 -0.48 17.69 20.09 归母净利润(百万元) 586 616 750 866 1172 净利润增长率(%) 238.99 5.12 21.73 15.35 35.37 EPS(元/股) 1.06 1.00 1.07 1.23 1.67 PE 41.49 14.87 12.36 10.71 7.92 ROE(%) 20.87 12.70 13.39 13.38 15.33 PB 5.30 2.15 1.65 1.43 1.21 数据来源：wind数据，财通证券研究所 请阅读最后一页的重要声明！ 公司财务报表及指标预测利润表(百万元) 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 财务指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入 16161.25 17383.89 17300.00 20360.00 24450.00 成长性 减:营业成本 13341.32 14294.96 14415.00 16962.00 20363.00 营业收入增长率 40.8% 7.6% -0.5% 17.7% 20.1% 营业税费 42.64 60.73 69.20 81.44 97.80 营业利润增长率 304.1% 0.0% 43.6% 15.0% 35.4% 销售费用 1365.90 1433.99 1470.50 1750.96 1956.00 净利润增长率 239.0% 5.1% 21.7% 15.3% 35.4% 管理费用 91.08 118.70 121.10 142.52 171.15 EBITDA增长率 527.2% 3.7% 62.7% 12.8% 27.4% 研发费用 577.40 512.44 519.00 610.80 733.50 EBIT增长率 1,493.9% -3.2% 48.5% 15.6% 36.1% 财务费用 -7.54 -4.95 3.61 10.48 11.65 NOPLAT增长率 1,297.9% -2.4% 25.4% 15.6% 36.1% 资产减值损失 -52.19 -135.11 0.00 0.00 0.00 投资资本增长率 43.8% 93.9% 24.3% 21.2% 20.4% 加:公允价值变动收益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 净资产增长率 57.2% 71.2% 15.1% 15.2% 17.8% 投资和汇兑收益 26.94 47.98 51.90 61.08 73.35 利润率 营业利润 609.27 609.25 874.59 1005.40 1361.40 毛利率 17.4% 17.8% 16.7% 16.7% 16.7% 加:营业外净收支 -3.41 -3.15 -2.00 1.10 1.10 营业利润率 3.8% 3.5% 5.1% 4.9% 5.6% 利润总额 605.86 606.10 872.59 1006.50 1362.50 净利润率 3.8% 3.6% 4.3% 4.3% 4.8% 减:所得税 -5.91 -11.19 122.16 140.91 190.75 EBITDA/营业收入 4.3% 4.1% 6.7% 6.4% 6.8% 净利润 586.47 616.49 750.43 865.59 1171.75 EBIT/营业收入 3.6% 3.2% 4.8% 4.7% 5.3% 资产负债表(百万元)2021A2022A2023E2024E2025E运营效率货币资金 4835.73 6301.30 8126.70 10382.03 13644.80 固定资产周转天数 45 53 52 42 31 交易性金融资产 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 流动营业资本周转天数 -125 -112 -108 -92 -88 应收帐款 6834.64 6754.49 6701.07 8003.38 9654.96 流动资产周转天数 427 440 480 514 517 应收票据 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 应收帐款周转天数 118 141 140 130 130 预付帐款 68.45 215.95 216.23 254.43 305.45 存货周转天数 134 152 150 150 150 存货 6163.01 5915.70 6096.80 8038.20 8930.97 总资产周转天数 455 557 618 587 571 其他流动资产 403.59 555.25 555.25 555.25 555.25 投资资本周转天数 82 149 186 191 192 可供出售金融资产 投资回报率 持有至到期投资 ROE 20.9% 12.7% 13.4% 13.4% 15.3% 长期股权投资 312.14 414.24 414.24 414.24 414.24 ROA 2.4% 2.1% 2.5% 2.4% 2.8% 投资性房地产 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 ROIC 15.9% 8.0% 8.1% 7.7% 8.7% 固定资产 2014.45 2525.99 2479.64 2318.70 2081.01 费用率 在建工程 510.62 870.93 583.53 390.96 261.94 销售费用率 8.5% 8.2% 8.5% 8.6% 8.0% 无形资产 99.02 164.08 164.08 164.08 164.08 管理费用率 0.6% 0.7% 0.7% 0.7% 0.7% 其他非流动资产 2540.60 3421.84 3421.84 3421.84 3421.84 财务费用率 0.0% 0.0% 0.0% 0.1% 0.0% 资产总额 24834.37 28985.35 30444.13 36005.41 41591.73 三费/营业收入 9.0% 8.9% 9.2% 9.4% 8.7% 短期债务 74.13 813.01 1813.01 2813.01 3813.01 偿债能力 应付帐款 8477.10 8571.28 9047.05 9799.61 11694.66 资产负债率 88.3% 82.9% 81.2% 81.7% 81.4% 应付票据 6720.90 7238.86 6375.31 8702.02 9398.42 负债权益比 757.1% 484.3% 433.1% 447.5% 436.8% 其他流动负债 649.59 555.58 555.58 555.58 555.58 流动比率 0.96 1.01 1.06 1.09 1.13 长期借款 578.61 966.72 936.72 936.72 936.72 速动比率 0.61 0.65 0.71 0.72 0.78 其他非流动负债 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 利息保障倍数 31.39 10.14 8.42 7.21 7.76 负债总额 21936.76 24024.47 24732.83 29428.52 33843.09 分红指标 少数股东权益 87.01 106.02 106.02 106.02 106.02 DPS(元) 0.25 0.10 0.00 0.00 0.00 股本 338.99 702.08 702.08 702.08 702.08 分红比率 留存收益 1245.98 1777.24 2527.67 3393.26 4565.01 股息收益率 0.6% 0.7% 0.0% 0.0% 0.0% 股东权益 2897.61 4960.88 5711.30 6576.89 7748.64 业绩和估值指标2021A2022A2023E2024E2025E 现金流量表(百万元)2021A2022A2023E2024E2025E EPS(元) 1.06 1.00 1.07 1.23 1.67 净利润 586.47 616.49 750.43 865.59 1171.75 BVPS(元) 8.29 6.91 7.98 9.22 10.89 加:折旧和摊销 112.63 156.76 333.77 353.50 366.72 PE(X) 41.5 14.9 12.4 10.7 7.9 资产减值准备 246.00 544.17 0.00 0.00 0.00 PB(X) 5.3 2.2 1.7 1.4 1.2 公允价值变动损失 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 P/FCF 财务费用 18.24 54.53 98.13 132.38 167.38 P/S 0.9 0.6 0.5 0.5 0.4 投资收益 -28.43 -60.48 -51.90 -61.08 -73.35 EV/EBITDA 15.8 8.8 3.7 2.3 0.4 少数股东损益 25.30 0.80 0.00 0.00 0.00 CAGR(%) 营运资金的变动 1495.95 -942.48 -230.78 34.24 724.30 PEG 0.2 2.9 0.6 0.7 0.2 经营活动产生现金流量 2297.92 192.68 901.64 1323.53 2355.70 ROIC/WACC 投资活动产生现金流量 -1137.09 -1341.03 51.90 64.18 74.45 REP 融资活动产生现金流量 505.75 2660.