固定收益周报（国债）：30年期国债期货上市表现追踪

中信期货研究|固定收益周报（国债） 2023-05-07 30年期国债期货上市表现追踪 投资咨询业务资格： 证监许可【2012】669号 报告要点 TL上市后市场交投整体较为活跃，持仓量稳步上行。上市后首周其日均成交量6355 手，日均持仓量8693手，上周五持仓量达11256手。另外，其价格以及基差波动也相对较大，节后两个交易日单日涨幅分别达到了0.48%和0.40%，基差也迅速收至平水状态，当前可以适当关注基差交易尤其是正套机会。 中信期货商品指数走势 中信期货十年期国债期货指数中信期货沪深300股指期货指数中信期货商品指数 123220 119 180 115 111 140 107 摘要： 债市观点：上周债市延续节前强势表现，10Y国债收益率下行突破2.75%，至2.73%。从基本面来看，一方面近期经济修复有所放缓，PMI下行，地产表现欠佳。地产销售端在4月再度走弱，尤其是二三线城市销售端甚至低于去年同期水平。消费表现也并不 算太强，虽然五一客流量以及旅游收入整体回升至2019年同期水平，但是人均消费则 较2019年有所下滑，居民资产负债表完全修复可能仍需一定时间。而另一方面，从政策端来看，4月底政治局会议并未有进一步强刺激的政策出台。市场当前对经济弱复苏的预期较强，叠加近期受部分银行存款利率下调的情绪刺激，利率呈现快速下行。且目前来看，多头情绪或仍未消退，考虑近期利率下行较快，债市维持谨慎偏多。 期市关注：上周国债期货继续呈现大幅上涨，节后两个交易日国债期货T主力合约分别上涨0.15%和0.28%。在经济修复放缓以及政策端来看没有明显加码的情况下，市场对于经济弱复苏的预期增强，国债期货多头情绪也进一步释放。从国债期货端来看，市场仍处于多头主导格局，空头活跃度较低。另外当前伴随国债期货移仓换月的开启，2306持仓量整体有所下降，2309持仓量则有所上升。而且从前5大席位净持仓变化来看，整体上2306净多单下行，2309净多单上行，多头转移至次季合约继续进行博弈的动力或较强。 操作建议：趋势策略：交易性需求谨慎偏多。套保策略：空头套保可关注基差回落后的建仓机会。基差策略：关注正套机会。曲线策略：适当关注曲线做陡。 风险因子：1）政策超预期；2）经济修复不及预期 103 2022/72022/82022/92022/102022/112022/122023/12023/22023/32023/4 固定收益团队 研究员：张菁 021-80401729 zhangjing@citicsf.com从业资格号F3022617投资咨询号Z0013604 程小庆 021-60819969 chengxiaoqing@citicsf.com 从业资格号F3083989 投资咨询号Z0018635 100 重要提示：本报告难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。我司不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。 目录 摘要：1 周度关注：30年期国债期货上市追踪4 二、成交持仓：多头向远月转移10 三、IRR：关注正套机会12 四、基差交易：基差收敛止盈14 五、跨期移仓：移仓逐步开启17 六、跨品种价差：适当关注曲线做陡19 七、套保成本跟踪20 免责声明21 图目录 图表1：30年期国债合约上市后成交持仓情况（手，截至5/5）4 图表2：此前各品种上市后成交持仓表现（手）4 图表3：TL合约成交量与持仓量（手）6 图表4：当前TL成交持仓比较高6 图表5：国债期货各品种持仓量（手）6 图表6：国债期货各品种成交量（手）6 图表7：TL主力合约价格波动7 图表8：T主力合约价格波动7 图表9：TL2306可交割券（截至5/5日）8 图表10：TL2306活跃券基差8 图表11：各品种主力合约CTD基差8 图表12：关注TL上的正套机会9 图表13：关注跨品种做阔机会9 图表14：30Y-10Y利差处于较低分位（%）9 图表15：主力、次主力合约成交量和持仓量10 图表16：2306合约前5大席位净持仓10 图表17：2309合约前5大席位净持仓11 图表18：所有合约总成交量、总持仓量和成交持仓比11 图表19：主力、次主力合约CTDIRR与存单收益率（AAA）12 图表20：2306合约活跃券IRR12 图表21：2309合约活跃券IRR13 图表26：2212活跃券基差15 图表27：2303合约活跃券基差16 图表28：主力合约跨期价差（当季－次季）17 图表29：2306合约移仓进度18 图表30：主力合约跨品种价差与期限利差19 图表31：国债到期收益率曲线（中债）与主力合约蝶式价差19 图表32：10年期国债期货空头套保成本跟踪20 图表33：5年期国债期货空头套保成本跟踪20 图表34：2年期国债期货空头套保成本跟踪20 周度关注：30年期国债期货上市表现追踪 自4月21日上市，当前30年期国债期货已经交易近两周时间（扣除假期）。那么从上市以来的交易情况看，30年期国债期货品种呈现什么样的特点，有哪些值得关注的地方？ （一）成交持仓：交投整体较为活跃 从上市后成交持仓来看，TL品种交投整体较为活跃，持仓稳步上行。在成交量方面，30年期国债期货上市首日成交量13472手，其中主力合约TL2306成交量11587手，上市后首周日均成交量6355手。作为对比，从5年期、10年期和 2年期的上市初期表现来看，三个品种首日成交量分别为36635手、3417手、8571手，TL整体处于较高水平。另外可以发现，TF、T、TS上市后首周成交量相比于首日均有明显下降，三个品种上市后首周日均成交量分别为8735手、1378手、1143手，较上市首日降幅分别为76%、60%、87%，尤其是TS品种上市首周较首日的成交量呈现大幅下降。而TL品种首周成交量虽然较首日也有所下降，但下降幅度相对较小，市场交投整体较为活跃。 另外在持仓量方面，TL上市首日持仓量5907手，首周日均持仓量8693手，这也明显高于其他几个品种上市初期的表现。TF、T、TS上市首日持仓量分别为2959手、862手、2981手，首周日均持仓量分别为3229手、2619手、3373手。从TL品种上市近两周表现来看，持仓量整体稳步上行，截止上周五，TL主力合约持仓量达7262手，TL总持仓量达11256手，较上市首日增长约91%。 图表1：30年期国债合约上市后成交持仓情况（手，截至5/5） 30年期国债合约上市后成交持仓情况 合约名称 首日成交量 上市后首周日 均成交量 最新成交量 首日持仓量 上市后首周日均持仓量 最新持仓量 TL2306 11587 5259 5865 4556 6149 7262 TL2309 1448 776 1483 1087 2021 2997 TL2312 437 319 526 264 524 997 资料来源：Wind中信期货研究所 图表2：此前各品种上市后成交持仓表现（手） 成交量 持仓量 上市首日 首日后5 日平均 首日后20日平均 首日后60日平均 上市首日 首日后5日平均 首日后20 日平均 首日后60 日平均 TF1312 34248 8263 6218 3495 2625 2934 3834 2977 TF1403 1840 400 192 622 218 199 207 764 TF1406 547 72 58 52 116 96 109 143 T150933321373156728978172572614816411 T1512 63 3 6 66 31 32 52 307 T1603 22 2 4 3 14 15 25 38 TS1812 8559 1142 517 319 2973 3366 3327 2905 TS1903 8 1 2 19 5 4 15 144 TS1906 4 0 1 0 3 3 7 8 资料来源：Wind中信期货研究所 当前TL成交持仓比较高，上市初期投机情绪可能较强，后续或趋于回落，不过相较于其他品种的成交持仓比情况究竟如何可能仍有待进一步观察。成交持仓比反映市场的投机交易情绪，在品种上市初期可能投机交易情绪较强，成交持仓比较高。从过去几个品种来看，上市首日的成交持仓比均较高，TF、T、TS分别为12.38、3.96、2.88，TL上市首日成交持仓比2.28，相对来说并不高。从上市后首周表现来看，TL成交持仓比平均为0.74，较首日有明显回落。不过当前相较于其他几个品种来说，TL成交持仓比则仍偏高，TL上市后首周（4/24-4/28），TF、T、TS的成交持仓比平均分别为0.46、0.36、0.41，其中TF成交持仓比相对较高。上市初期市场投机情绪较强，后续或趋于回落，不过相较于其他品种的投机交易情绪究竟如何可能仍需进一步观察。 从成交持仓来看，品种或在1年左右时间进入相对成熟和稳定的阶段。对于一个新品种来说，投资者的参与可能是一个渐进的过程，并且制度规则层面也在不断完善。从此前几个品种的成交持仓情况来看，大约1年左右的时间会进入到相对成熟和稳定阶段。以持仓量为例，TF上市第1年（2013.09-2014.08）日均持仓量约0.53万手，第2年（2014.09-2015.08）和第3年（2015.09-2016.08），日均持仓量分别为2.64万手和2.79万手。T品种与TF品种也类似，且T品种在上市一年左右时，其持仓量也大幅超过TF品种，成为市场最活跃的品种。因此对于30年期国债期货来说，从过去来看，可能在1年左右时间进入到相对成熟和稳定的阶段。彼时对于其成交持仓，尤其是相对于其他几个品种的体量情况，可能也会有更直观和准确的判断。当前考虑国债期货市场参与主体以及市场成熟度和深度的提升，这一周期也可能会有所缩短。 图表3：TL合约成交量与持仓量（手）图表4：当前TL成交持仓比较高 16000 14000 12000 10000 8000 6000 4000 2000 0 TL合约持仓量TL合约成交量 2.5 2 1.5 1 0.5 0 成交持仓比 TLTTFTS 资料来源：Wind中信期货研究所 图表5：国债期货各品种持仓量（手） T合约持仓量TF合约持仓量TS合约持仓量TL合约持仓量 250000 200000 150000 100000 50000 0 资料来源：Wind中信期货研究所 图表6：国债期货各品种成交量（手） T合约成交量TF合约成交量TS合约成交量TL合约成交量 140000 120000 100000 80000 60000 40000 20000 0 资料来源：Wind中信期货研究所 （二）价格与基差波动 30年国债期货价格波动幅度较其他品种明显更大。从TL主力合约价格波动来看，除了上市首日录得0.37%的较大涨幅外，在债市走强的背景下，上市首周TL价格也进一步上行，且最大单日涨幅为0.38%，超过上市首日。另外节后，30年期国债期货价格进一步上涨，TL2306单日涨幅分别为0.48%和0.40%。对比10年期国债期货，TL涨幅明显更大，节后两个交易日，T2306涨幅分别为0.15%和0.28%。而在下跌的时候，TL跌幅可能也更大，4/28日国债期货呈现一定调整，TL2306下跌0.09%，而同期T2306下跌0.02%。比较TL和T的振幅（[(最高价 -最低价)／前收盘价]*100%），上市首周TL主力合约振幅平均为0.21%，同期T主力合约振幅平均为0.12%。30年期国债期货其标的对应30年期国债，期限更长，价格波动幅度也更大。 图表7：TL主力合约价格波动图表8：T主力合约价格波动 0.50% 0.40% 0.30% 0.20% 0.10% 0.00% 0.10% 97.1 0.37% 0.38% 0.48% 0.40%96.7 0.23% 96.3 0.05% 0.04% 95.9 -0.09% 0.60% - T