固定收益周报（国债）：30年期国债期货平稳上市

中信期货研究|固定收益周报（国债） 2023-04-23 30年期国债期货平稳上市 投资咨询业务资格： 证监许可【2012】669号 报告要点 4月21日，30年期国债期货正式上市交易。从首日交易来看，挂牌价偏低效应基本在开盘被抹去，此后价格逐步回归合理。同时，首日交投活跃，主力合约成交量超过1万手，持仓积累超过4500手，为后期市场运行平稳打下坚实基础。可关注TL可能出现的正套空间及布局中长期的30Y-10Y曲线陡峭策略。 123 中信期货商品指数走势 中信期货十年期国债期货指数中信期货沪深300股指期货指数中信期货商品指数 220 119 180 115 111 107 140 摘要： 债市观点：上周债市整体偏震荡，10Y国债收益率下行0.23bp。周内来看，债市前半周波动较大。周一央行表态货币政策力度将适度回摆，使得债市情绪转弱，10Y国债收益率迅速上行约1.5bp。然而周二公布的经济数据显示固定资产投资和工业增加值不及预期、青年失业率仍然偏高，市场担忧未来经济修复的持续性，10Y国债利率再次下行约1.1bp。不过，在十债目前的点位下，能够驱动牛市行情的只有央行降息，但从信贷需求、出口环境、央行中介目标以及近期表态来看，尚未有足够证据指向降息操作。因此，即便短期内市场情绪偏暖，收益率下行空间可能也有限。 值得关注的是，4月21日，30年期国债期货正式上市交易。上市首日合约收盘全线飘红。日内来看，挂牌价偏低效应基本在开盘被抹去，此后价格回落并趋于震荡，尾盘再度上扬，主力合约全天涨幅0.37%。主力合约CTD券集中在210014，对应基差在0.2466元附近。跨期价差当日小幅走阔0.19元至0.74元，30Y-10Y曲线小幅陡峭。 与此同时，首日市场交投活跃，主力合约成交量超过1万手，持仓积累超过4500手。市场参与热情较高，为后续市场运行平稳打下坚实基础。 期市关注：上周国债期货市场表现整体较强，主要涨幅由周二和周五贡献。从持仓来看，上周整体继续有所累积，T主力合约持仓量增加3570手，多头和空头均存在入场动力。多头交易的逻辑主要有二，一是部分经济数据显示复苏不及预期，二则是消息面因素使得权益资产明显转弱，市场风险偏好下行。空头入场的动机可能来自于降息空间缺乏的情况下收益率继续下行空间有限。整体来看，市场多空分歧但多头占优。 操作建议：趋势策略：交易性需求维持中性或适当关注偏空布局机会。套保策略：基差近期有所回落，可关注空头套保的建仓机会。基差策略：基差已经回归正常水平，关注TL的可能的正套空间。曲线策略：适当关注曲线做陡。 风险因子：1）海外风险事件发酵；2）经济修复不及预期 103 2022/62022/72022/82022/92022/102022/112022/122023/12023/22023/3 固定收益团队 研究员：张菁 021-80401729 zhangjing@citicsf.com从业资格号F3022617投资咨询号Z0013604 程小庆 021-60819969 chengxiaoqing@citicsf.com 从业资格号F3083989 投资咨询号Z0018635 100 重要提示：本报告难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。我司不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。 目录 摘要：1 一、成交持仓：持仓继续累积，多空分歧但多头占优3 二、IRR：反套关注止盈4 三、基差交易：基差已经回归正常水平，关注TL的可能的正套空间6 四、跨期移仓：2309合约流动性不足以支持跨期套利8 五、跨品种价差：关注做阔机会9 六、套保成本跟踪10 免责声明11 图目录 图表1：主力合约成交量和持仓量3 图表2：2306合约前5大席位净持仓3 图表3：所有合约总成交量、总持仓量和成交持仓比4 图表4：主力合约CTDIRR与存单收益率（AAA）4 图表5：2306合约活跃券IRR5 图表8：2306合约活跃券基差7 图表9：主力合约跨期价差（当季－次季）8 图表10：主力合约跨品种价差与期限利差9 图表11：国债到期收益率曲线（中债）与主力合约蝶式价差9 图表12：10年期国债期货空头套保成本跟踪10 图表13：5年期国债期货空头套保成本跟踪10 图表14：2年期国债期货空头套保成本跟踪10 一、成交持仓：持仓继续累积，多空分歧但多头占优 上周国债期货市场表现整体较强，主要涨幅由周二和周五贡献。从持仓来看，上周整体继续有所累积，T主力合约持仓量增加3570手，多头和空头均存在入场动力。多头交易的逻辑主要有二，一是部分经济数据显示复苏不及预期，二则是消息面因素使得权益资产明显转弱，市场风险偏好下行。空头入场的动机可能来自于降息空间缺乏的情况下收益率继续下行空间有限。整体来看，市场多空分歧但多头占优。 同时，上周30年期国债期货正式上市交易。上市首日合约收盘全线飘红。日内来看，挂牌价偏低效应基本在开盘被抹去。首日市场交投活跃，主力合约成交量超过1万手，持仓积累超过4500手。市场参与热情较高，为后续市场运行平稳打下坚实基础。 图表1：主力合约成交量和持仓量 合约 最新成交量 5D变动 20D变动 最新持仓量 5D变动 20D变动 T2306 76804 3570 25131 188652 2075 7524 TF2306 58414 7032 10235 106320 -551 -204 TS2306 27529 -2763 -7951 62083 -231 -2090 TL2306 11587 -- -- 4556 -- -- 资料来源：Wind 中信期货研究所 图表2：2306合约前5大席位净持仓 120000 T2306前5大席位净持仓 多单量空单量前5净多单-右 25000 80000 TF2306前5大席位净持仓 多单量空单量前5净多单-右 20000 50000 TS2306前5大席位净持仓 多单量空单量前5净多单-右 0 100000 80000 60000 40000 20000 20000 15000 10000 5000 0 60000 40000 20000 15000 10000 5000 0 40000 30000 20000 10000 -2000 -4000 -6000 -8000 0 2022/11/292023/02/28 -5000 0 2023/01/202023/03/20 -5000 0 2023/02/062023/04/06 -10000 资料来源：Wind中信期货研究所 图表3：所有合约总成交量、总持仓量和成交持仓比 国债期货所有合约总成交量 国债期货所有合约总持仓量 国债期货所有合约总成交/总持 T TF TS 仓 160000 140000 120000 100000 80000 60000 40000 20000 0 250000 200000 150000 100000 50000 0 TTFTS 1.4 1.2 1.0 0.8 0.6 0.4 0.2 0.0 TTFTS 2023/01/112023/03/11 资料来源：Wind中信期货研究所 2023/01/112023/03/11 2023/01/112023/03/11 二、IRR：反套关注止盈 上周五，T、TF、TS和TL主力合约CTD的IRR分别为1.1498%、1.5826%2.3236%和1.7164%。 上周，国债期货各主力合约CTD的IRR继续呈现一定分化，T、TF和TS主力合约CTD的IRR均震荡上行。上周国债期货T主力合约多头情绪偏强，虽然空头也有一定的入场动机，但通过观察日内表现，可以发现价格快速回落、基差再度拉宽时，多头也往往有再度入场的动力。若多头情绪有所延续，可能带动IRR上行，而前期长端反套可以适当关注止盈机会。 图表4：主力合约CTDIRR与存单收益率（AAA） T2306TF2306TS2306存单收益率:3M 3 2.5 2 1.5 1 0.5 0 -0.5 -1 -1.5 资料来源：Wind中信期货研究所 图表5：2306合约活跃券IRR T2306活跃券IRR TF2306活跃券IRR TS2306活跃券IRR 200006.IB220003.IB 220010.IB220017.IB200017.IB210007.IB 200005.IB220004.IB 220019.IB220025.IB 220016.IB220022.IB 220011.IB220018.IB 2 220027.IB230004.IB230002.IB 2 1 0 0 -2 -1 2.5 2 1.5 1 0.5 220028.IB230005.IB -4 2022/9/132023/1/13 -2 2022/9/132023/1/13 0 2022/9/132023/1/13 资料来源：Wind中信期货研究所 三、基差交易：基差已经回归正常水平，关注TL的可能的正套空间 上周五，T、TF、TS和TL主力合约CTD基差分别为0.2147元、0.1303元-0.0120元和0.2466元。 节后“收基差”的故事再度上演，T2303基差收敛至正常水平后，T2306基差继续呈现快速收敛，这也导致国债期货表现持续偏强。从上周看，基差继续有所收敛，当前T2306合约基差已基本回归正常水平。基差策略暂时观望。 同时，我们提示关注TL合约出现正向套利空间的可能。其一，预计30年期国债期货的转换期权价值相对较小。因此，基差更多由carry所贡献。其二，考虑由于期货上市初期，挂盘价一般较低为给予市场买入机会。其三，从交易策略的层面看，不排除在当下市场情绪偏暖，配置需求与交易需求共振，引发一定的价格偏离，带来可能的正向套利空间。 1 图表6：2306合约历史CTD基差 资料来源：Wind中信期货研究所 图表7：2306合约历史CTD净基差 资料来源：Wind中信期货研究所 1历史分位数计算方法：计算当日所在时间点距离当前主力合约最后交易日的交易日天数；并以该日为原点，取近6个合约该时间节点前后各10个交易日，共计126个交易日的基差数据为总样本计算分位数。 图表8：2306合约活跃券基差 T2306活跃券基差 TF2306合约活跃券基差 TS2306合约活跃券基差 200006.IB220003.IB200017.IB210007.IB 220016.IB220022.IB 220010.IB220017.IB 220019.IB220025.IB 230002.IB 0.8 200005.IB220004.IB 220011.IB220018.IB 220028.IB230005.IB 220027.IB230004.IB 2 1 2 1.6 1.2 0.8 0.6 0.4 0.2 0.40 0 2022/12/262023/2/26 0 2022/12/152023/3/15 -0.2 2022/12/152023/3/15 资料来源：Wind中信期货研究所 四、跨期移仓：2309合约流动性不足以支持跨期套利 上周五，T、TF、TS和TL跨期价差分别为0.600元、0.380元、0.190元和 0.74元。 目前2309合约流动性偏低，暂时不支持跨期套利的机会。 图表9：主力合约跨期价差（当季－次季）2 资料来源：Wind中信期货研究所 2历史分位数计算方法：计算当日所在时间点近三个月内的跨期价差，计算其分位数及所在区间。 五、跨品种价差：关注做阔机会 上周TF*2-T、TS*4-T、TS*2-TF价差分别变化0.060元、-0.050元、-0.055元，蝶式策略TS*2+T-TF*3价差变化-0.115元。 上周各主要期限利率均有所下行，其中长端利率下行较中短端更明显，10Y-2