权益策略周报（股指）：从大金融异动看后市趋势

中信期货研究|权益策略周报（股指） 2023-05-06 从大金融异动看后市趋势 投资咨询业务资格： 证监许可【2012】669号 报告要点 大金融异动，危险信号同步出现 中信期货商品指数走势 中信期货十年期国债期货指数中信期货沪深300股指期货指数 中信期货商品指数 113 112 111 110 109 108 107 106 105 104 240 220 200 180 160 140 120 103100 2020-06-172020-08-282020-11-162021-01-262021-04-14 摘要： 观点：中外重要事件落地，市场成交额恢复，资金聚焦中特估进攻。参照大金融异动的历史规律，在上涨阶段多处于行情阶段尾部，资金补位低估值往往是题材概念熄火的标志。同时另外一些风险信号同步出现，如AH溢价升至150附近，暗示A股央企指数过度反弹，融资资金5日流入拐点出现显示风格可能转变，此时需要防范红利指数调整的潜在可能。操作层面，短期暂且观望，等待风格再平衡之后低吸成长的机会。 操作建议：观望 风险点：1）中特估炒作持续，2）二次疫情集中爆发 权益策略团队 研究员：姜沁 021-60812986 jiangqin@citicsf.com从业资格号F3005640投资咨询号Z0012407 康遵禹 010-58135952 kangzunyu@citicsf.com从业资格号F03090802投资咨询号Z0016853 重要提示：本报告难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。我司不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。 一、股指：大金融异动，风险信号同步出现 （一）一周回顾：“V型”反弹，价值红利占优 节前一周以来，沪指“V型”反弹，重回3300点上方。假期前后资金偏好较一致，价值和低波风格全面领先。主要宽基指数中成长最弱，周线创业板指、中证1000领跌，而红利指数创一年半新高。节前计价一季报业绩利空和基金调仓，资金通过ETF积极抄底；节后政治局会议、美联储加息等中外事件落地，市场快速计价经济弱复苏和节日消费，情绪逐步回暖。本周大金融板块持续异动，银行和非银领涨，下文将重点讨论红利指数和大金融上涨的持续性问题。 图表1：市场风格图表2：市场风格 周涨跌幅周涨跌幅 4.00% 3.00% 2.00% 1.00% 0.00% -1.00% -2.00% -3.00% -4.00% -5.00% 6.00% 4.00% 2.00% 0.00% -2.00% -4.00% -6.00% 大盘低波 大盘高贝 中盘低波 中盘高贝 小盘低波 小盘高贝 -8.00% 大盘成长 大盘价值 中盘成长 中盘价值 小盘成长 小盘价值 资料来源：Wind中信期货研究所资料来源：Wind中信期货研究所 （二）从大金融异动看后市趋势 A.大金融异动的数据特征 节后首日，红利指数和大金融（银行、券商、保险）板块出现异动，放量大涨，长期低位震荡的个股如民生银行涨停。由于板块市值权重较大，对沪指的拉动作用强。我们总结了历史上异动发生的环境，发现金融股受资金行为影响更多。 回溯2010年以来红利指数和大金融指数异动的情况，方法是计算各指数滚动20日的绝对收益和相对于中证800的超额收益。定义大涨的标准时，考虑了各行业Beta的差异，除券商外，其他指数相对于中证800的Beta均小于1。具体标准见图3，结果筛选出各6个符合标准的时间段（图4）。（下文将在图表中标示各“异动时期”，柱形高者表示绝对收益时期，低者表示相对收益时期。） 再分析异动环境的共同点。大金融获得绝对收益的时期是：1）上证指数上涨中后段，斜率最陡，此时金融板块估值偏低，有补涨动力，如2010年10月券商异动后，沪指于11月11日见顶；2）板块AH股溢价率处于底部，从比价维度A股有均值修复动力。 出现相对收益时期，通常是：1）沪指大跌后第一轮反弹企稳，如2015年7月，下行期金融作为大资金底仓，筹码锁仓，抛售压力小，较抗跌；2）10年期国债收益率下行，经济处于衰退早期，金融受周期影响弱，且有政策放松流动性预期，支撑估值。 图表3：各指数大涨的标准（滚动20日）图表4：大金融异动时期 红利指数 银行 券商指数 保险指数 时期 绝对收益 相对收益 Beta 0.8403 0.6795 1.3313 0.9542 1 2010年10月-11月 2014年11-12月 绝对收益 2 2014年11-12月 2015年7月 涨幅标准 20% 20% 40% 30% 3 2015年3-4月 2015年9月 相对收益 4 2015年6月 2017年11月 涨幅标准 15% 15% 25% 20% 5 2019年2月 2021年3月 6 2020年6-7月 2021年9月 资料来源：Wind中信期货研究所资料来源：Wind中信期货研究所 图表5：上证指数走势图表6：银行AH股溢价率走势 异动时期上证指数 60异动时期AH股溢价率 5000 50 4500 40 4000 30 3500 20 3000 2500 2000 1500 10 0 -10 2010-01 2010-07 2011-01 2011-07 2012-01 2012-07 2013-01 2013-07 2014-01 2014-07 2015-01 2015-07 2016-01 2016-07 2017-01 2017-07 2018-01 2018-07 2019-01 2019-07 2020-01 2020-07 2021-01 2021-07 2022-01 2022-07 2023-01 2010-01 2010-07 2011-01 2011-07 2012-01 2012-07 2013-01 2013-07 2014-01 2014-07 2015-01 2015-07 2016-01 2016-07 2017-01 2017-07 2018-01 2018-07 2019-01 2019-07 2020-01 2020-07 2021-01 2021-07 2022-01 2022-07 2023-01 -20 资料来源：Wind中信期货研究所资料来源：Wind中信期货研究所 图表7：10年期国债收益率图表8：保险公司保费收入TTM增速 500% 450% 400% 350% 系列2中债国债到期收益率:10年 50% 40% 30% 20% 异动时期中国:保险公司:保费收入:TTM 300%10% 250% 2010-01 2010-07 2011-01 2011-07 2012-01 2012-07 2013-01 2013-07 2014-01 2014-07 2015-01 2015-07 2016-01 2016-07 2017-01 2017-07 2018-01 2018-07 2019-01 2019-07 2020-01 2020-07 2021-01 2021-07 2022-01 2022-07 2023-01 200% 0% 2010-01 2010-07 2011-01 2011-07 2012-01 2012-07 2013-01 2013-07 2014-01 2014-07 2015-01 2015-07 2016-01 2016-07 2017-01 2017-07 2018-01 2018-07 2019-01 2019-07 2020-01 2020-07 2021-01 2021-07 2022-01 2022-07 2023-01 -10% 资料来源：Wind中信期货研究所资料来源：Wind中信期货研究所 B.历史经验外推，股市短期面临波折 根据历史经验外推，短期股市或面临波折：1）历史上来看，大金融异动可能是上行尾部的标志，破净股拔估值往往与题材概念熄火同步；2）银行、保险均是传统意义上的 顺周期板块，其股价与经济修复斜率密切相关，尽管大金融近期出现了部分积极信号，如保费收入反弹、部分银行降低存款利率，但鉴于主流看法是经济弱修复，在地产中观数据回暖之前，会抑制银行、保险的弹性；3）本轮AH溢价中枢已升至150附近，处于2010年之后的相对高位，这可能暗示A股金融股估值过度拔高，存在阶段下修的风险。基于以上考虑，不建议资金追涨中特估。 （三）小结：资金分流至中特估之后，市场需要时间再平衡 中外重要事件落地，市场成交额恢复，资金聚焦中特估进攻。参照大金融异动的历史规律，在上涨阶段多处于行情阶段尾部，资金补位低估值往往是题材概念熄火的标志。同时另外一些风险信号同步出现，如AH溢价升至150附近，暗示A股央企指数过度反弹，融资资金5日流入拐点出现显示风格可能转变，此时需要防范红利指数调整的潜在可能。操作层面，短期暂且观望，等待风格再平衡之后低吸成长的机会。 图表9：融资资金流入暗示大小盘风格切换拐点 融资买入额-融券卖出额:MA5中证1000/上证50 1400 1200 1000 800 600 400 200 2.9 2.7 2.5 2.3 2.1 1.9 1.7 2021-03-23 2021-04-23 2021-05-23 2021-06-23 2021-07-23 2021-08-23 2021-09-23 2021-10-23 2021-11-23 2021-12-23 2022-01-23 2022-02-23 2022-03-23 2022-04-23 2022-05-23 2022-06-23 2022-07-23 2022-08-23 2022-09-23 2022-10-23 2022-11-23 2022-12-23 2023-01-23 2023-02-23 2023-03-23 2023-04-23 1.5 资料来源：Wind中信期货研究所 二、股指期货数据跟踪 图表10：IF当季年化折溢价率（剔除分红）图表11：IF当月空头移仓至远月成本（剔除分红） 10% 5% 0% -5% -10% -15% -20% IF01IF02IF03 10% 8% 6% 4% 2% 0% -2% -4% IF当月移仓至IF次月(剔除分红)IF当月移仓至IF当季(剔除分红)IF当月移仓至IF下季(剔除分红) -25% 2021-01-052021-06-052021-11-052022-04-052022-09-052023-02-05 -6% 2021-01-042021-06-042021-11-042022-04-042022-09-042023-02-04 资料来源：Wind中信期货研究所资料来源：Wind中信期货研究所 图表12：IH当季年化折溢价率（剔除分红）图表13：IH当月空头移仓至远月成本（剔除分红） 10% 5% 0% -5% -10% -15% -20% IH01IH02IH03 15% 10% 5% 0% -5% IH当月移仓至IH次月(剔除分红)IH当月移仓至IH当季(剔除分红)IH当月移仓至IH下季(剔除分红) -25% 2021-01-042021-06-042021-11-042022-04-042022-09-042023-02-04 -10% 2021-01-20521-05-25021-09-25022-01-20522-05-25022-09-25023-01-25 资料来源：Wind中信期货研究所资料来源：Wind中信期货研究所 图表14：IC当季年化折溢价率（剔除分红）图表15：IC当月空头移仓至远月成本（剔除分红） 10% 5% 0% -5% -10% -15% -20% IC01IC02IC03 20% 15% 10% 5% 0% -5% IC当月移仓至IC次月(剔除分红)IC当月移仓至IC当季(剔除分红)IC当月移仓至IC下季(剔除分红) -25% 202