权益策略周报（股指）：从资金指标看市场处于什么阶段

中信期货研究|权益策略周报（股指） 2023-03-25 从资金指标看市场处于什么阶段 投资咨询业务资格： 证监许可【2012】669号 报告要点 资金加速流入TMT，强势板块处于什么阶段？ 中信期货商品指数走势 中信期货十年期国债期货指数中信期货沪深300股指期货指数 中信期货商品指数 113 112 111 110 109 108 107 106 105 104 240 220 200 180 160 140 120 103100 2020-06-172020-08-282020-11-162021-01-262021-04-14 摘要： 观点：短期看法相对谨慎。其一，TMT放量带动市场量能突破万亿，然而其余板块却呈现资金分流，结合计算机、传媒换手率突破5%，难以期待市场进一步放量，目前仍属于资金轮动的存量市。其二，统计央企指数与Wind全A指数的比值，并统计比值20日涨跌幅，3月15日比值20日涨幅升至10.8%，达到本轮峰值，从历史经验来看，比值涨幅达到10%以上且见顶回落，这多数是央企超额阶段回落的标志。同时央企超额、绝对收益齐涨多发生在牛市尾部，其动能放缓通常也是趋势行情即将阶段见顶的标志。其三，在德银危机进一步发酵之后，全球衰退交易拖累顺周期以及复苏交易，资金存在继续向TMT转移的可能（因其弱周期属性），然而计算机等板块面临两个潜在风险，一是换手率显示拥挤度过高，二是伴随一季报预报披露，热门行业存在业绩证伪的可能，故现阶段追涨强势行业意义同样不大。建议短期放弃博弈思路，中期等待实质性复苏信号，中期低吸复苏以及自主可控方向。 操作建议：观望 上行风险点：1）出现明确增量资金； 权益策略团队 研究员：姜沁 021-60812986 jiangqin@citicsf.com从业资格号F3005640投资咨询号Z0012407 康遵禹 010-58135952 kangzunyu@citicsf.com从业资格号F03090802投资咨询号Z0016853 重要提示：本报告难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。我司不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。 一、股指：结合资金指标，当前市场处于什么位置 （一）一周回顾：资金流入高beta领域 本周权益指数震荡微升，其中大盘成长以及小盘高beta强势上行，传媒、计算机、电子周涨幅在5%以上，电新、有色止跌，钢铁、建筑等顺周期方向领跌，资金由央企流入TMT。之所以出现如上变化，与欧美银行危机进一步发酵有关，一方面，伴随衰退预期升温，大宗商品价格回撤，拖累顺周期板块；另一方面，2年美债利率下行，长久期板块出现反弹动能，带动消费、新能源等机构重仓方向企稳。本周我们结合资金指标，重点讨论市场处于什么状态。 图表1：市场风格图表2：市场风格 周涨跌幅周涨跌幅 4.00% 3.50% 3.00% 2.50% 2.00% 1.50% 1.00% 0.50% 0.00% -0.50% -1.00% 6.00% 5.00% 4.00% 3.00% 2.00% 1.00% 大盘低波 大盘高贝 中盘低波 中盘高贝 小盘低波 小盘高贝 0.00% 大盘成长 大盘价值 中盘成长 中盘价值 小盘成长 小盘价值 资料来源：Wind中信期货研究所资料来源：Wind中信期货研究所 （二）各板块处于什么状态？ A.问题1：市场出现增量资金？ 本周除3月22日之外，市场量能均超万亿，这引发了增量资金回归A股的讨论。对此，我们认为需要辩证看待，其一，若将全市场成交额拆分为TMT（计算机、电子、通信、传媒）与非TMT，本周两者日成交额均值分别为5804亿、4209亿，市场近一半交易集中在TMT，且非TMT量能本周萎缩，数据显示放量更多的是体现为TMT对于其他板块的资金分流，我们理解为复苏预期证伪之后，资金被迫在非周期领域寻找Alpha；其二，统计TMT各细分行业在3月24日的换手率，并统计最近一期数值在过去750日的分位数，数据显示传媒、计算机的分位数均超98%，且日换手率已经突破5%，显示市场处于极度过热状态，若换手率难继续增长，则难以期待TMT持续放量。故存量博弈的观点不变。 图表3：除TMT板块的日度交易额图表4：TMT指数及计算机换手率 非TMT日成交额TMT日成交额CI005027.WI计算机(中信)8841646.wiTMT指数 90009 80008 7 7000 6 60005 50004 40003 2 3000 1 20000 1000 0 2023-01-032023-02-032023-03-03 资料来源：Wind中信期货研究所资料来源：Wind中信期货研究所 图表5：3月24日TMT换手率在近750日的分位数图表6：3月24日TMT换手率在2011年之后的分位数 750日百分位数2011年之后百分位数 1.2 1 0.9940.984 0.9570.976 1.2 1 0.9850.975 0.9630.955 0.756 0.789 0.80.8 0.60.6 0.40.4 0.20.2 00 资料来源：Wind中信期货研究所资料来源：Wind中信期货研究所 B.问题2：央企超额行情是否结束 本周央企集中回调，龙头中国电信3月20日跌停诱发恐慌抛售，这是否代表央企超额行情提前结束。对此，我们看法如下，超额维度，我们以Wind央企指数/Wind全A指数滚动20日的涨跌幅，以此反映央企相对于大盘的超额状态。3月15日，本轮比值涨幅出现极值，20日涨幅达到了10.8%。而在2005年之后，合计出现过12个时段20日超额突破10%的情况，这一情形并不常见。而结合历史数据，一旦20日涨幅高点回撤，央企超额行情大概率阶段结束。 同时我们发现包括2023年3月，合计出现5个时段20日央企超额超过10%且央 企指数大涨的情况，其中有三段发生在牛市偏尾声区域，如2007年9月、2015年4月、2021年9月，央企异动历史上往往对应于弱势行业补涨，从趋势交易角度，也指向未来不利的可能。 图表7：央企指数/Wind全A指数滚动20日涨跌幅图表8：央企指数PE与PB 央企/Wind全A指数滚动20日涨跌幅Wind全A指数PE_TTMPB_lF 8000 7000 6000 5000 4000 3000 2000 1000 0 0.3 0.2 0.1 0 -0.1 -0.2 2005-02-01 2006-02-01 2007-02-01 2008-02-01 2009-02-01 2010-02-01 2011-02-01 2012-02-01 2013-02-01 2014-02-01 2015-02-01 2016-02-01 2017-02-01 2018-02-01 2019-02-01 2020-02-01 2021-02-01 2022-02-01 2023-02-01 -0.3 90.95 80.90 80.85 70.80 70.75 60.70 资料来源：Wind中信期货研究所资料来源：Wind中信期货研究所 C.存量市下，资金聚焦TMT博弈，但一季报披露构成风险 鉴于欧美银行危机蔓延至德银，全球衰退预期升温将拖累复苏交易，此时在存量环境中，预计资金继续在TMT反复博弈。然而计算机、传媒等TMT板块的潜在风险有二，一是换手率数据显示两者拥挤度过高，止盈盘随时可能造成行业指数回撤，二是上市公司一季报预报将在4月15日之前披露，市场届时将观察行业业绩与估值的匹配度，若计算机等热门行业业绩不及预期，可能导致行业炒作的阶段修整，故短期追高强势行业的意义同样不大。 （三）小结：等低吸而非追高 综上，短期看法相对谨慎。其一，TMT放量带动市场量能突破万亿，然而其余板块却呈现资金分流，结合计算机、传媒换手率突破5%，难以期待市场进一步放量，目前仍属于资金轮动的存量市。其二，统计央企指数与Wind全A指数的比值，并统计比值20日涨跌幅，3月15日比值20日涨幅升至10.8%，达到本轮峰值，从历史经验来看，比值涨幅达到10%以上且见顶回落，这多数是央企超额阶段回落的标志。同时央企超额、绝对收益齐涨多发生在牛市尾部，其动能放缓通常也是趋势行情即将阶段见顶的标志。其三，在德银危机进一步发酵之后，全球衰退交易拖累顺周期以及复苏交易，资金存在继续向TMT转移的可能（因其弱周期属性），然而计算机等板块面临两个潜在风险，一是换手率显示拥挤度过高，二是伴随一季报预报披露，热门行业存在业绩证伪的可能，故现阶段追涨强势行业意义同样不大。建议短期放弃博弈思路，中期等待实质性复苏信号，中期低吸复苏以及自主可控方向。 二、股指期货数据跟踪 图表9：IF当季年化折溢价率（剔除分红）图表10：IF当月空头移仓至远月成本（剔除分红） 10% 8% 6% 4% 2% 0% -2% -4% IF01IF02IF03 3% 2% 1% 0% -1% -2% -3% -4% -5% IF当月移仓至IF次月(剔除分红)IF当月移仓至IF当季(剔除分红)IF当月移仓至IF下季(剔除分红) 2022-10-102023-01-10 -6% 2022-10-102023-01-10 资料来源：Wind中信期货研究所资料来源：Wind中信期货研究所 图表11：IH当季年化折溢价率（剔除分红）图表12：IH当月空头移仓至远月成本（剔除分红） 8%7% 0% 6% -1% 5% -2% 4%3% -3% 2% -4% 1% -5% IH01IH02IH03 IH当月移仓至IH次月(剔除分红)IH当月移仓至IH当季(剔除分红)IH当月移仓至IH下季(剔除分红) 0% -1% -2% -3% 2022-10-102023-01-10 -6% -7% 2022-10-102023-01-10 资料来源：Wind中信期货研究所资料来源：Wind中信期货研究所 图表13：IC当季年化折溢价率（剔除分红）图表14：IC当月空头移仓至远月成本（剔除分红） IC当月移仓至IC次月(剔除分红) 8%IC01IC02IC03 6%8% 4%6% 2%4% 0%2% IC当月移仓至IC当季(剔除分红)IC当月移仓至IC下季(剔除分红) -2%0% -4%-2% -6%-4% -8% 2022-10-102023-01-10 -6% 2022-10-102022-12-102023-02-10 资料来源：Wind中信期货研究所资料来源：Wind中信期货研究所 图表15：IM当季年化折溢价率（剔除分红）图表16：IM当月空头移仓至远月成本（剔除分红） 10% 5% 0% -5% -10% -15% IM01IM02IM03 20.0% 15.0% 10.0% 5.0% 0.0% -5.0% -10.0% IM当月移仓至IM下季(剔除分红) IM当月移仓至IM次月(剔除分红)IM当月移仓至IM当季(剔除分红) 资料来源：Wind中信期货研究所资料来源：Wind中信期货研究所 注1：年化折溢价率=（期货-指数）/指数*360/期货距离交割日时间 注2：年化移仓成本=（期货近月-期货远月）/指数*360/期货交割日距离时间 图表17：前20大席位净多持仓 IF净多持仓沪深300 0 -5000 -10000 -15000 -20000 -25000 -30000 6000 5500 5000 4500 4000 3500 -35000 2020/01/022020/06/022020/10/282021/03/232021/08/132022/01/102022/06/102022/11/03 资料来源：Wind中信期货研究所 三、股市微观流动性跟踪 3000 图表18：换手率图表19：PE所处近1000天百分位数 中证1000中小板综创业板综 5 4 4 3 3 2 2 1 1 40 35 30 25 20