锰硅月报：二季度成本及估值两端受压的价格逻辑不改

二季度成本及估值两端受压的价格逻辑不改 锰硅月报2023/05/07 黑色建材组赵钰 从业资格号：F3084536交易咨询号：Z0016349 联系人陈张滢chenzy@wkqh.cn0755-23375161 从业资格号：F03098415 CONTENTS 1 月度评估及策略推荐 产业链示意图 月度要点小结 基差：天津6517锰硅现货市场报价6960元/吨，较上月初环比-190元/吨，期货主力（转移至SM306）收盘报7134元/吨，较月初环比-62元/吨，基差-24元/吨，较月初环比-128元/吨，基差率-0.34%，处于历史统计值的低位水平。 利润：锰硅测算即期利润（不含折旧等费用），内蒙705元/吨，较月初环比+255元/吨；宁夏395元/吨，月环比+215元/吨；广西117元/吨，月环比+155元/吨。广西锰硅测算生产利润回升至中性水平，内蒙、宁夏地区利润处于历史统计高位水平附近位置； 成本：锰硅测算成本区间位于6200-7000元/吨区间，测算内蒙锰硅即期成本（不含折旧等费用)在6215元/吨，较月初环比-435元/吨；宁夏在6490元/吨，月环比-435元/吨；广西在6985元/吨，月环比-355元/吨。 供给：4月，锰硅累计产量90.51万吨，月环比-6.37万吨。1-4月锰硅累计产量363.29万吨，同比+15.61万吨或4.49%； 需求：螺纹钢周产量272.98万吨，较月初环比-29.21万吨。同比2022年同期降约34万吨或11.23%，同比2021年同期降约104万吨或27.6%。日均铁水产量为240.48万吨，较月初环比-2.87万吨，铁水产量继续回落。 库存：测算锰硅显性库存为34.6万吨，环比-1.51万吨，显性库存环比小幅回落（主要来自于仓单折算库存的减少），依旧 位于过去三年历史极高值附近水平； 基本面评估 锰硅基本面评估 估值 驱动 基差 生产利润测算 产量 需求 锰硅库存（双周） 钢厂招标 数据 基差-24元/吨，较月初环比-128元/吨，基差率-0.34% 内蒙705元/吨，较月初环比+255元/吨；宁夏395元/吨，月环比 +215元/吨；广西117元/吨，月环比+155元/吨 4月，锰硅累计产量90.51万吨，月环比-6.37万吨 螺纹钢周产量272.98万吨，较月初环比-29.21万吨。日均铁水产量为240.48万吨，较月初环比-2.87万吨 显性库存为34.6万吨， 环比-1.51万吨 河钢集团2023年4月锰硅招标量为18100吨，环比-700吨，同比-6350吨；招标价为 7300元/吨，环比上月-250元/吨； 多空评分 -1 -1 +1 -1 -1 -1 简评 升水现货 内蒙及宁夏利润依旧处于高位 边际继续回落以追赶不断下移的需求 长材端需求仍旧疲弱； 铁水产量见顶回落； 库存显著小幅回落，仍位于历史极高值附近水平以及同期高位 招标量价齐落 小结 4月份以来，锰硅盘面整体呈现弱势震荡格局，期间也伴随着盘面较为大幅的反弹，但相较于盘面的反弹，现货端则表现出犹豫的状态，其根本原因仍旧在于下游需求的疲弱，而下游的需求问题，我们认为依旧是当前主导价格逻辑的主要矛盾。基本面方面，我们看到锰硅产量继续主动缩减去靠近供给，4月份累计环比-6.37万吨，周产量也回落至三年低位。但同时，我们也看到需求端螺纹钢产量继续大幅回落，周度产量较月初环比-29.21万吨至272.98万吨，较2022年同期降约11.23%，较2021年同期降约27.6%，处于同期历史绝对低位水平。此外，铁水产量也如我们预期般继续回落。于是，我们可以看到这样一个情形，虽然供给在努力去靠近需求，但似乎仍弥补不上需求的降幅（4月份供需边际好转，但依旧宽松）。前期我们所一直提示的“2022年新开工与螺纹表需之间回落的不匹配性（-40%对-12%），以及当保交楼的赶工对于表需的支撑减弱之后，需求的回落是否会带动螺纹供给进一步回落，从而拖动锰硅需求继续走弱的问题”，似乎正在暴露。虽然降供给的方式能够减缓供需劈叉程度（对于供给结构的边际而言），但其或将导致另一个问题，即减产带来的锰矿需求的回落与港口高库存以及海外存在的向国内增发的双重供给压力之下锰矿价格的进一步回落以及与之伴随的锰硅成本端进一步下移的风险（锰矿价格的持续走低也在不断验证）。因此，我们维持二季度锰硅将继续受到来自成本与估值两端压力的判断。 2 期现市场 2019 2020 2021 2022 2023 2月3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月11月 12月 截至2023/05/04，天津6517锰硅现货市场报价6960元/吨，较上月初环比-190元/吨，期货主力（转移至SM306）收盘报7134元/吨，较月初环比-62元/吨，基差-24元 /吨，较月初环比-128元/吨，基差率-0.34%，处于历史统计值的低位水平。 锰硅基差 图1：锰硅现货及期货主力价格（元/吨） 9500 9000 8500 8000 7500 7000 6500 资料来源：MYSTEEL、五矿期货研究中心 2022-02-… 2022-03-… 2022-03-… 2022-04-… 2022-04-… 2022-04-… 市场价：天津6517锰硅现货 2022-05-… 2022-05-… 2022-06-… 2022-06-… 2022-07-… 2022-07-… 2022-08-… 2022-08-… 2022-09-… 2022-09-… 2022-09-… 2022-10-… 2022-10-… 期货价：锰硅主力 2022-11-… 2022-11-… 2022-12-… 2022-12-… 2023-01-… 2023-01-… 2023-02-… 2023-02-… 2023-03-… 2023-03-… 2023-03-… 2023-04-… 图2：锰硅期货主力基差（元/吨） 2,000 1,500 1,000 500 0 (500) (1,000) 1月 资料来源：MYSTEEL、五矿期货研究中心 2023-04-… 3 利润及成本 截至2023/05/04，锰硅测算即期利润（不含折旧等费用），内蒙705元/吨，较月初环比+255元/吨；宁夏395元/吨，月环比+215元/吨；广西117元/吨，月环比+155 元/吨。广西锰硅测算生产利润回升至中性水平，内蒙、宁夏地区利润处于历史统计高位水平附近位置； 生产利润 图3：锰硅测算利润_即期（元/吨） 950 750 550 350 150 (50) (250) (450) (650) 资料来源：MYSTEEL、五矿期货研究中心 注：以上利润为测算值，各厂商实际利润因技术及原料配比不同存在差异； 2022-02-11 2022-02-25 2022-03-11 2022-03-25 2022-04-08 2022-04-22 2022-05-06 2022-05-20 2022-06-03 2022-06-17 内蒙 2022-07-01 2022-07-15 2022-07-29 2022-08-12 2022-08-26 宁夏 2022-09-09 2022-09-23 2022-10-07 2022-10-21 2022-11-04 广西 2022-11-18 2022-12-02 2022-12-16 2022-12-30 2023-01-13 2023-01-27 2023-02-10 2023-02-24 2023-03-10 2023-03-24 2023-04-07 2023-04-21 2023-05-05 图4：锰硅测算利润_使用库存原料（元/吨） 1250 750 250 (250) (750) 资料来源：MYSTEEL、五矿期货研究中心 注：以上利润为测算值，各厂商实际利润因技术及原料配比不同存在差异； 2022-03-25 2022-04-08 2022-04-22 内蒙：不含折旧 2022-05-06 2022-05-20 2022-06-03 2022-06-17 2022-07-01 2022-07-15 2022-07-29 2022-08-12 2022-08-26 宁夏：不含折旧 2022-09-09 2022-09-23 2022-10-07 2022-10-21 2022-11-04 2022-11-18 2022-12-02 2022-12-16 2022-12-30 广西：不含折旧 2023-01-13 2023-01-27 2023-02-10 2023-02-24 2023-03-10 2023-03-24 2023-04-07 2023-04-21 2023-05-05 生产成本 图5：天津港锰矿价格（元/吨度）图6：银川等外级冶金焦价格（元/吨） 南非Mn36.5澳洲Mn45加蓬Mn44.5 95 85 75 65 55 45 35 3700 3200 2700 2200 1700 1200 700 2016/09 2017/01 2017/05 2017/09 2018/01 2018/05 2018/09 2019/01 2019/05 2019/09 2020/01 2020/05 2020/09 2021/01 2021/05 2021/09 2022/01 2022/05 2022/09 2023/01 2023/05 2016/05 2016/09 2017/01 2017/05 2017/09 2018/01 2018/05 2018/09 2019/01 2019/05 2019/09 2020/01 2020/05 2020/09 2021/01 2021/05 2021/09 2022/01 2022/05 2022/09 2023/01 2023/05 25200 资料来源：MYSTEEL、矿期货研究中心资料来源：MYSTEEL、五矿期货研究中心 截至2023/05/04，南非碳酸矿报价32元/吨度，较月初环比-1.3元/吨度；澳洲Mn45块矿报价41.5/吨度，月环比-3.2元/吨度；加蓬Mn44.5块矿报价37.5元/吨度，月环比-3元/吨度。市场等外级冶金焦报价1580元/吨，较月初环比-400元/吨。 生产成本 图7：锰硅主产区电力价格情况（元/吨）图8：锰硅测算生产成本（元/吨） 0.80 0.75 0.70 0.65 0.60 0.55 0.50 0.45 0.40 0.35 2016/09 2017/01 2017/05 2017/09 2018/01 2018/05 2018/09 2019/01 2019/05 2019/09 2020/01 2020/05 2020/09 2021/01 2021/05 2021/09 2022/01 2022/05 2022/09 2023/01 2023/05 0.30 内蒙宁夏广西贵州云南 9500 9000 8500 8000 7500 7000 6500 6000 5500 2015/05 2015/09 2016/01 2016/05 2016/09 2017/01 2017/05 2017/09 2018/01 2018/05 2018/09 2019/01 2019/05 2019/09 2020/01 2020/05 2020/09 2021/01 2021/05 2021/09 2022/01 2022/05 2022/09 2023/01 2023/05 5000 内蒙宁夏广西 资料来源：MYSTEEL、五矿期货研究中心资料来源：MYSTEEL、五矿期货研究中心 截至2023/05/04，主产区电价环比基本持稳，其中云南及广西环比+0.01元/度； 测算内蒙锰硅即期成本（不含折旧等费用)在6215元/吨，较月初环比-435元/吨；宁夏在6490元/吨，月