传媒行业2022年报及2023年一季报综述：业绩走出低谷期，AI应用场景催化板块估值提升

总体来看，2022年度SW传媒板块收入利润均有下降，其中收入端表现较为稳健，同比下降6.2%，利润则有明显下滑，同比下降66.9%。从细分行业看，游戏、出版业绩仍然稳健，影视院线和营销板块受宏观外部因素影响下滑较大。 2023Q1趋势明显好转，SW传媒板块收入同比下降-0.8%，降幅明显缩窄，利润同比增长17.9%。细分行业中，广告营销、影视院线、媒体板块利润增幅明显。 资产端，SW传媒商誉资产仍高出全市场平均水平，但降幅明显，货币资金小幅增长，接近全市场平均水平。 行情及持仓 2022年SW传媒指数跑输大盘。但2023年开始传媒行情启动，受AIGC概念驱动，SW传媒指数在2023年1月1日至4月30日期间全市场各版块涨幅第一。各细分板块均有涨幅。 从基金持仓看，SW传媒板块2023年Q1基金重仓的变动持股市值前十大股票分别为昆仑万维、世纪华通、巨人网络、中国科传、凤凰传媒、完美世界、新华网、恺英网络、汤姆猫、浙数文化。 建议重点关注领域 游戏板块：AIGC将助力游戏行业降本增效，以及开拓新玩法，截至2023年5月5日的板块市盈率水平在41.32倍。我们认为当前市盈率仍在历史中等水平，受游戏后期业绩催化放量以及AIGC概念行情，游戏市盈率估值中枢有望继续增长。 出版板块：受益于AI大模型研发的进一步推进，以及数据资产合作使用落地，出版行业将实现估值和业绩的双提升。截至2023年5月5日的板块市盈率水平在21.27倍，参照历史估值，当前处于估值的中等水平，但相比2015年估值峰值仍有较大空间。 影视院线板块：截至2023年5月5日的板块市盈率水平在68.12倍，参照历史估值，当前处于估值的中等水平。我们认为随着消费回暖，行业格局变优，影视继续上涨需要业绩的逐步兑现，AIGC的相关催化会起到助推作用。 营销板块：截至2023年5月5日的板块市盈率水平在36.08倍，参照历史估值，当前处于估值的中位数偏下。在业绩层面，我们认为广告主预算修复有望在Q2-3开始出现，在新技术层面，AI有望助力营销领域实现降本增效和业态变革，大模型广泛应用下新流量入口有望出现，影响行业竞争格局，推升行业投资机会。 风险提示： 宏观经济复苏不及预期；市场格局演变不及预期；新技术落地不及预期；政策超预期风险。 12022年报及2023年一季报综述：2022年收入利润下降明显，2023Q1呈现回升趋势 截至2023年4月30日，传媒行业上市公司2022年报及2023年度一季报已经披露完毕，我们选取SW传媒板块进行2022年报及2023年一季报进行业绩分析。从整体经营情况看，2020-2022年，SW传媒营业总收入增长幅度低于全市场，营收变动平稳维持在正负变动个位数水平，表明全行业收入进入平台期；但在利润端，除去2022年的其余年份，SW传媒净利润增速远高于A股其他板块，表明行业降本趋势明显，2022年度受不可抗力因素影响，利润下降幅度高于A股其他板块，但2023Q1利润有明显回升。 图表1：SW传媒与A股全板块经营情况对比 从各细分板块看，2019-2022年各版块利润端各版块的变动幅度大于收入端。 2022年在收入端，除了游戏和出版，其他板块收入均有明显的下滑，受外部不可抗力影响，院线收入下滑26%，影视动漫制作收入下滑25.9%，其次为广告营销、数字媒体和电视广播。利润端，变动幅度较收入端更加明显，SW传媒几大板块利润端均有明显下滑，其中影视院线下滑615%，影视动漫制作下滑593.7%，而出版表现出强大的韧性，下滑幅度5.7%。 2023Q1趋势呈现明显好转。收入端振幅缩减至个位数并实现小幅增长，出版、电视广播、数字媒体、广告营销、影视院线均实现小幅增长，游戏、影视动漫制作收入下滑4.8%、4.3%。利润端部分板块好转明显，广告营销利润同比增长91.9%，院线增长53.8%，数字媒体增长43.2%，出版增长15.1%，影视动漫制作、电视广播和游戏板块存在利润下滑。 图表2：SW传媒板块2019-2023Q1归母净利润增速 图表3：SW传媒板块2019-2023Q1营业总收入增速 销售毛利率方面，SW传媒板块高于A股整体，与创业板、科创板基本持平，年度之间表现较为平稳。净利率方面，SW传媒呈现增长趋势，逐渐接近A股总体水平，2022年由于不可抗力因素影响，SW传媒板块利润率下滑至2.8%，2023Q1利润率恢复到9.8%。 图表4：SW传媒与A股其他板块利润率对比 从细分板块看，各细分板块毛利率水平总体变化不大，院线板块在2022年下降3.5个百分点，2023Q1有明显回升，其次数字媒体2022年毛利率也有较高增长。净利率方面，2022年数字媒体、出版板块净利率保持平稳，但其他板块均有较大幅度下降，其中院线、影视动漫制作、游戏板块下降较多，其次为广告营销和电视广播板块。但从趋势来看，2023Q1除出版维持原状外，各版块在净利率上都有明显回升。 图表5：SW传媒板块2019-2023Q1销售毛利率 图表6：SW传媒板块2019-2023Q1销售净利率 2022年SW传媒板块销售费用率、管理费用率有小幅增长，财务费用率小幅下降。相比其他板块，SW传媒的销售费用率和管理费用率处于较高水平。研发费用上，传媒板块整体处于A股平均水平之上，呈现小幅上涨趋势，其中游戏2022年研发费用率为13.8%，图片媒体为15.5%，为高研发费用的细分板块。 图表7：SW传媒板块2019-2023Q1销售费用率 图表8：SW传媒板块2019-2023Q1管理费用率 图表9：SW传媒板块2019-2023Q1财务费用率 图表10：SW传媒板块2019-2022年研发费用率 分析资产负债表相关科目发现，SW传媒的平均商誉水平（算数平均）仍高于A股平均水平，超过创业板较高程度，但从2019年以来，板块商誉有明显的下降趋势。SW传媒板块货币资金呈现小幅增长，处于正常水平。 图表12：2019-2023Q1SW传媒与A股平均货币资金对比 图表11：2019-2023Q1SW传媒与A股平均商誉对比 2行情及持仓情况：2023年以来传媒全板块涨幅第一，基金持仓增加 2022年传媒行业跑输大盘。2022年1月3日至2022年12月30日，传媒行业指数下跌26.07%，同期上证综指、深证成指、创业板指、沪深300指数的涨跌幅分别为-9.05%、-25.86%、-29.37、-21.63%。在申万31个子行业中，传媒行业排名第29位，整体表现弱于市场平均水平。 图表13：2022年传媒行情与全市场比较 2023年以来传媒行业涨幅达申万行业第一。2023年1月1日至4月30日，SW传媒指数上涨51.78%，同期上证综指、深证成指、创业板指的涨跌幅分别为9.8%、2.9%、-2.25%、-0.9%。在申万31个子行业中，传媒行业排名第1位，整体表现远强于市场平均水平。 图表14：2023年1-4月份传媒行情与各版块比较 从机构持仓角度看，按照总持股市值排序，SW传媒板块2023年Q1基金重仓前十大股票分别为分众传媒、凤凰传媒、芒果超媒、中国电影、万达电影、中南传媒、巨人网络、世纪华通、光线传媒、东方明珠。 图表15：SW传媒前十大基金重仓股（按总持股市值） SW传媒板块2023年Q1基金重仓的变动持股市值前十大股票分别为昆仑万维、世纪华通、巨人网络、中国科传、凤凰传媒、完美世界、新华网、恺英网络、汤姆猫、浙数文化。 图表16：SW传媒前十大基金变动重仓股（按持股市值） 3建议重点关注领域 3.1游戏行业 受AIGC概念带动，游戏行业涨幅明显。AIGC可以帮助游戏行业实现降本增效，近日多家游戏大厂爆出原画师裁员，网易提出使用AIGC可以增加原画素材80%的工作效率，另外NPC接入ChatGPT等对话大模型后，可以实现与玩家直接对话，改变游戏内交互模式，从而改变游戏玩法和业态。截至2023年5月5日的板块市盈率水平在41.32倍。我们认为当前市盈率仍在历史中等水平，受游戏后期业绩催化放量以及AIGC概念行情，游戏市盈率估值中枢有望继续增长。 图表17：2010-2023年5月5日SW游戏板块市盈率变化情况（ TTM ，整体法，剔除负值） 3.2出版行业 出版板块业绩稳定性强，长期以来为防御型板块，近期受大模型研发和应用概念驱动估值持续提升，呈现出明显的进攻态势。ChatGPT发布后，我国人工智能厂商相继布局大模型的研发，在大模型研发中需要算力、模型和数据资产，其中数据资产用于训练模型使用，出版公司具有大量的存量数据资产可用于大模型训练，出版行业价值将被重估。受益于AI大模型研发的进一步推进，以及数据资产合作使用落地，出版行业将实现估值和业绩的双提升。另外教育信息化是AI应用的重要场景，地区教材教辅出版公司具有学校渠道入口，也将助力板块实现估值和业绩的抬升。截至2023年5月5日的板块市盈率水平在21.27倍，参照历史估值，当前处于估值的中等水平，但相比2015年估值峰值仍有较大空间。 图表18：2010-2023年5月5日SW出版板块市盈率变化情况（ TTM ，整体法，剔除负值） 3.3影视院线行业 剧集板块明显出清，行业竞争格局向好。根据国家广电总局的公告，全国电视剧拍摄制作备案数量从2019起连续多年下降，重点网络剧的拍摄规划备案从21年的1173部下降至2022年的660部；另外国家广电总局公布的2021-2023年度《电视剧制作许可证（甲种）》机构名单共41家，相比2019-2021年度的73家持证机构有明显的下降。 图表19：电视剧制作备案数和发行许可数（部） 图表20：重点网络剧片拍摄规划备案数（部） 电影方面，五一节电影大盘表现良好，电影板块再次验证复苏逻辑。2023年五一档总票房为15.18亿元，日均票房3亿元，在五一档票房史中排名第三，继2023年春节档后，五一档票房再次验证了电影市场逐步复苏态势。大盘复苏利好头部内容公司如光线传媒、万达电影、中国电影等。另外，电影行业营业率恢复正常，以及电影审批流程正常化，拍摄进度正常化，整体市场有望恢复至2020年前水平，院线行业也将受益。 图表21：2017年-2023年五一档总票房 图表22：2017年-2023年五一档观影人次 截至2023年5月5日的板块市盈率水平在68.12倍，参照历史估值，当前处于估值的中等水平，回顾过往历史估值，2015年估值提升为下游视频平台扩张驱动，上游影视内容价值重估，2020年估值高点为受疫情影响业绩大幅下降，并不能作为对标中枢。当前时点应对比2015年估值中枢，我们认为随着消费回暖，行业格局变优，影视上涨需要业绩的逐步兑现，AIGC的相关催化会起到助推作用。 图表23：2010-2023年5月5日SW影视院线板块市盈率变化情况（ TTM ，整体法，剔除负值） 3.4营销行业 营销行业受AIGC影响较为明显，降本增效表现突出。营销行业为人员密集型行业，大量需要文案、素材物料生产人员，这是ChatGPT、Midjourney等生成式AI最先攻克的方向，因此营销行业板块最先受到AIGC概念影响而抬升。 整体板块涨跌分化较为严重，头部公司上涨较多。自2023年3月1日到5月5日，SW广告营销板块中，蓝色光标涨幅最高达到151%，其次为思美传媒、遥望科技、紫天科技、浙文互联、三人行等，在一定领域具有领先优势的头部公司涨幅较大。从整个板块看，截至2023年5月5日的板块市盈率水平在36.08倍，参照历史估值，当前处于估值的中位数偏下。考虑到宏观经济因素对广告主预算的压制，营销板块短期业绩增速受到考验，当前估值基本反应市场预期。 展望未来，在业绩层面，我们认为广告主预算修复有望在Q2-3开始出现； 在新技术层面，AI有望助力营销领域实现降本增效和业态变革，大模型广泛应用下新流量入口有望出现，有概率改变行业竞争格局。营销板块催化需要关注营销垂类模型的应用进度，大模型应用对流量的影响，以及宏