有色金属行业周报：美联储加息周期进入尾声，贵金属牛市前夜

【本周关键词】：美联储如期加息25bp，国内四月PMI略有回落投资建议：维持行业“增持”评级 贵金属或将进入降息预期驱动的主升阶段，本周美联储加息落地，但非农数据超预期使金价短期调整，但非农数据后美联储利率路径预期并未调整，中期看美国经济的周期性回落难以避免，预计金价调整空间有限，而海外频发的银行破产危机本质上是对美联储持续加息尾部风险的确认，成为美联储进一步加息新的约束条件，并促使其提前进入降息周期，贵金属已进入降息预期驱动的主升阶段，持续重视板块内高成长及资源优势突出标的的投资机会。基本金属恰处布局良机，国内4月PMI低于预期，铜铝等基本金属整体延续去库趋势，且库存水平低于往年同期，需求仍有支撑。按照历史平均40个月左右的周期长度来看，全球经济高位下行时间已过半，随着美联储逐步进入降息周期以及国内经济复苏趋势渐明，支撑全球经济走出底部，基本金属正处布局良机。 行情回顾：美联储如期加息25bp，国内四月份经济数据略回落：1）美联储如期加息25bp，并暗示未来将暂停加息，而国内4月PMI数据回落，经济内生性动力不足，具体来看：LME铜、铝、铅、锌、锡、镍本周涨跌幅为-0.2%、-1.4%、-2.0%、1.3%、-0.4%、1.7%，价格整体承压；2）COMEX黄金收2024.80美元/盎司，环比上涨1.29%，SHFE黄金收457.92元/克，环比上涨3.13%；3）本周A股整体回落，申万有色金属指数收于4,705.41点，环比下跌1.83%，跑输上证综指2.17个百分点，黄金、工业金属、金属非金属新材料、稀有金属的涨跌幅分别为1.88%、-1.96%、-2.45%、-4.09%。 宏观“三因素”总结：国内4月官方制造业PMI有所回落；美国加息落地，4月非农就业人数超预期回升；欧元区4月制造业PMI有所回落。具体来看： 1）国内：4月官方制造业PMI49.2（前值51.9），非制造业商务活动PMI56.4（前值58.2）；4月财新PMI49.5（前值50.0）；3月工业企业利润累计同比-21.4%（前值-22.9%）；3月国内服务贸易差额当月值-173.56亿美元（前值-147.07亿美元）。 2）美国：3月核心PCE同比4.60%（前值4.69%，预期4.50%），3月新房销售6.6万套（前值5.7万套）；23年Q1美国GDP初值环比折年率1.10%（前值2.60%，预期2.20%）；4月ISM制造业PMI47.1（前值46.3，预期46.7），非制造业PMI51.9（前值51.2，预期51.8）；4月失业率3.4%（前值3.5%，预期3.6%）。 3）欧元区：4月制造业PMI45.8（前值47.3，预期47.1），服务业PMI56.2（前值55.0，预期56.6）；3月失业率6.5%（前值6.6%，预期6.6%），3月PPI同比5.9%（前值13.3%，预期5.9%），环比-1.6%（前值-0.4%，预期-1.7%）。 4）4月全球制造业PMI为49.6，环比持平，连续8个月处于荣枯线以下，全球经济复苏动能仍偏弱。 贵金属：美联储如期加息25bp，周内金价回升 周内，美联储如期加息25bp，但决议声明中删除关于“适宜进一步加息”的措辞，声明多次重申，将把本轮加息周期以来数次紧缩以及传导机制的滞后性纳入考量，以确定“未来额外的政策紧缩程度”，暗示未来将暂停加息；美国4月新增非农就业人数超预期回升，显示劳动力市场依旧具有弹性；而近期美国银行业风波再起或将持续抑制信贷需求，加大美国经济衰退的压力。我们认为美国经济回落难以避免，当前3.5%左右的远端名义利率离经济底部的1.5%有较大回落空间，随着通胀走低以及失业率的触底回升，贵金属价格拐点正式确立，持续看好板块内高成长及资源优势突出标的的投资机会。 基本金属：基本金属价格整体承压 周内，美联储如期加息25bp，并暗示未来将暂停加息；欧洲央行利率协议如期放缓加息步伐后给予市场部分信心，但欧洲央行行长拉加德明确表示不会暂停加息，并提及不依赖于美联储，加息风波变数仍存，市场避险情绪依然浓厚。 1、对于电解铜，供给端，SMM统计4月国内电解铜产量为97万吨，环比增加2%，同比增加17.2%，且较预期的95.39万吨多1.61万吨，矿端方面，智利3月铜产量同比下降4.7%至43.6万吨，仍为近几年同期最低；需求端，节前铜价大跌刺激备货情绪，下游订单增量明显，但铜价下跌只能短暂刺激市场消费，节后订单热度出现下降，不少大型铜杆企业均出现减产的现象，本周国内主要精铜杆企业周度开工率为65.61%，较上周回落13.04pcts。截至5月5日，上海、江苏、广东三地社会库存16.01万吨，较上周累库0.29万吨。本周电解铜表观需求16.10万吨，环比减少4.39万吨，较去年同期减少1%。 2、对于电解铝，供应端方面：本周国内电解铝企业持稳运行为主，4月份国内电解铝运行产能环比增长40万吨，其中贵州、广西、四川贡献主要增量，目前此三省份仍有70万吨待投产产能，后续仍有继续增长空间，其他地区暂稳运行为主。成本方面：5月份预焙阳极市场再度大幅下跌，预焙阳极均价环比下跌868元/吨，且自备电厂采购煤炭成本也有所下滑，电解铝成本下探明显，行业盈利好转。需求端：本周受假期影响铝下游开工率普跌为主，而当前市场悲观情绪弥漫，传统淡季下新增订单不足制约后续开工率上涨，5月铝加工开工率或继续下跌。节内华南市场到货集中，无锡等地到货较少，国内铝锭总库存维持去库状态，但铝棒去库不畅，呈现小幅累库。电解铝社会库存降至83.5万吨，周度去库1.8万吨。本周电解铝表观需求78.55万吨，环比减少5.09万吨，较去年同期增加8%。电解铝90分位即时电价成本18365元/吨。 1)截至5月5日，氧化铝价格2883元/吨，环比下降0.1%，氧化铝成本2811元/吨，环比下降0.05%，吨毛利72元/吨，环比上升4元/吨。 2)预焙阳极方面，本周周内均价5310元/吨，环比减少14.06%，考虑1个月原料库存影响，周内平均成本5071元/吨，环比下降7.8%，周内平均吨毛利239元/吨，环比下降440元/吨；如果不虑原料库存，阳极周内平均成本4530元/吨，环比下降2.21%，周内平均吨毛利780元/吨，环比下降766元/吨。 3)对于除新疆外100%自备火电的电解铝企业，即时成本16531元/吨，环比下降3.00%，长江现货铝价18360元/吨，环比下降0.65%，吨铝盈利1214元，环比上升260元/吨。 3、对于锌锭，供给端，据SMM，云南地区干早加剧，部分冶炼厂收到了限电通知，叠加部分锌炼厂临时设备检修，预计4月SMM中国精炼锌产量不及预期的53.3万吨； 需求端，镀锌方面，地产表现低迷，订单尚未显现，节前开工率下降8.35pcts至68.12%，压铸锌合金方面，汽车配件、拉链等订单尚未有起色，节前开工率下降0.48pcts至49.90%，氧化锌方面，低位锌价一定程度上提振开工率，节前开工率上升3.2pcts至64.50%。本周七地锌锭库存11.8万吨，累库0.31万吨。 风险提示：宏观波动、政策变动、测算前提假设不及预期等 1.行情回顾 1.1股市行情回顾：美股、A股整体回落 周内，美股三大指数整体回落（道指↓1.24%，纳斯达克↑0.07%，标普↓0.80%）。 本周A股整体回落：上证指数收于3,334.50点，环比上涨0.34%；深证成指收于11,180.87点，环比下跌1.39%；沪深300收于4,016.88点，环比下跌0.30%；申万有色金属指数收于4,705.41点，环比下跌1.83%，跑输上证综指2.17个百分点。 图表1：申万一级行业与上证综指周涨跌幅 从子板块来看，黄金、工业金属、金属非金属新材料、稀有金属的涨跌幅分别为1.88%、-1.96%、-2.45%、-4.09%。 图表2：周内子板块涨跌幅表现 图表3：周内有色金属领涨个股 图表4：周内有色金属领跌个股 1.2贵金属：美联储如期加息25bp，周内金价有所回升 周内，美联储如期加息25bp，但决议声明中删除关于“适宜进一步加息”的措辞，声明多次重申，将把本轮加息周期以来数次紧缩以及传导机制的滞后性纳入考量，以确定“未来额外的政策紧缩程度”，暗示未来将暂停加息；美国4月新增非农就业人数超预期回升，显示劳动力市场依旧具有弹性；而近期美国银行业风波再起或将持续抑制信贷需求，加大美国经济衰退的压力。截至5月5日，COMEX黄金收2024.80美元/盎司，环比上涨1.29%；COMEX白银收于25.93美元/盎司，环比上涨2.79%； SHFE黄金收457.92元/克，环比上涨3.13%；SHFE白银收于5846元/千克，环比上涨4.04%。 图表5：COMEX黄金&白银价格走势（美元/盎司） 图表6：SHFE黄金&白银价格走势 1.3基本金属：基本金属价格整体承压 周内，美联储如期加息25bp，并暗示未来将暂停加息；而海外银行业危机又再度升级；欧洲央行利率协议如期放缓加息步伐后给予市场部分信心，但欧洲央行行长拉加德明确表示不会暂停加息，并提及不依赖于美联储，加息风波变数仍存，市场避险情绪依然浓厚。具体来看：LME铜、铝、铅、锌、锡、镍本周涨跌幅为-0.2%、-1.4%、-2.0%、1.3%、-0.4%、1.7%，价格整体承压。 图表7：基本金属价格区间涨跌幅 2.宏观“三因素”运行态势跟踪 2.1中国因素：国内4月官方制造业PMI有所回落 国内4月官方制造业PMI有所回落。国内4月官方制造业PMI49.2（前值51.9），非制造业商务活动PMI56.4（前值58.2）；4月财新PMI为49.5（前值50.0）；3月工业企业利润累计同比-21.4%（前值-22.9%）； 3月国内服务贸易差额当月值-173.56亿美元（前值-147.07亿美元）。 图表8：国内官方制造业PMI与非制造业商务活动PMI 图表9：国内官方PMI分项 美国4月ISM制造业与服务业PMI有所回升。本周披露美国3月核心PCE物价指数同比4.60%（前值4.69%，预期4.50%），3月新房销售6.6万套（前值5.7万套）；23年Q1美国GDP初值环比折年率1.10%（前值2.60%，预期2.20%）；4月ISM制造业PMI为47.1（前值46.3，预期46.7），非制造业PMI为51.9（前值51.2，预期51.8）。 图表10：美国ISM制造业与非制造业PMI 图表11：美国ISM PMI分项 美国4月失业率有所回落，非农就业人数超预期回升。本周披露美国4月失业率季调为3.4%（前值3.5%，预期3.6%），4月新增非农就业人数季调25.3万人（前值16.5万人，预期18.0万人）；当周初请失业金人数24.2万人（前值22.9万人）；本周周一到五美国累计确诊7.4919万例，日均新增1.50万例，环比减少0.49万例。 图表12：美国新增非农就业人数初值（千人） 图表13：美国当周新增确诊病例（万人） 美联储如期加息25bp。美联储将联邦基金利率目标区间上调至5%-5.25%，为连续第10次加息，本轮已累计加息500个基点。决议声明删除关于“适宜进一步加息”的措辞，暗示未来将暂停加息。声明多次重申，将把本轮加息周期以来数次紧缩以及传导机制的滞后性纳入考量，以确定“未来额外的政策紧缩程度”。美联储主席鲍威尔在新闻发布会上表示，原则上无需加息至太高的水平。但同时强调在压低通胀方面还有漫长的路要走，偏高的通胀前景不支持降息。 图表14：美联储加息预期 图表15：美元指数走势图 2.3欧洲因素：欧元区4月制造业PMI有所回落 欧元区4月制造业PMI有所回落。本周披露4月欧元区制造业PMI为45.8（前值47.3，预期47.1），服务业PMI为56.2（前值55.0，预期56.6）；3月欧元区失业率季调为6.5%（前值6.6%，预期6.6%），3月欧元区PPI同比5.9%（前