金属行业5月投资策略：需求改善及加息尾声，看好工业金属和黄金

证券研究报告|2023年05月07日 金属行业5月投资策略 需求改善及加息尾声，看好工业金属和黄金 行业研究·行业投资策略投资评级：超配（维持评级） 证券分析师：刘孟峦 证券分析师：杨耀洪 证券分析师：冯思宇 证券分析师：焦方冉 联系人：马可远 010-88005312 021-60933161 010-88005314 021-60933177 0755-81982439 liumengluan@guosen.com.cnS0980520040001 yangyaohong@guosen.com.cnS0980520040005 fengsiyu@guosen.com.cnS0980519070001 jiaofangran@guosen.com.cnS0980522080003 makeyuan@guosen.com.cn 工业金属及材料行业分析：看好二季度需求推动价格上涨 下游需求复苏，环比改善。4月工业金属需求继续改善，虽然面临金属价格内强外弱，进口增加、出口减少，但工业金属去库存速度不亚于往年，因此国内表观需求数据亮眼，我们测算铜、铝、锌在4月份的表观需求增速均在10%-20%之间。但随着4月下旬需求端的高频数据走弱，导致需求预期偏弱，工业金属价格表现不佳。我们继续看好房地产竣工端对有色金属需求的拉动作用，并认为这种需求具备持续性。叠加去年低基数因素，需求增速继续上行。同时工业金属库存均处于历年同期偏低水平，继续去库导致现货紧俏，工业金属价格有望突破震荡区间继续上行。 黄金行业分析：加息终点预期走强，金价创历史新高 5月4日，美联储公布5月FOMC会议声明，上调联邦基金目标利率25BP至5.0%-5.25%区间，符合市场预期，为2006年以来的最高水平。在前瞻指引中，删除了预计一些额外的政策紧缩可能是适合的表述，变化为委员会将持续跟踪数据并评估其对货币政策的影响。在新闻发布会中，鲍威尔也表达了当前的政策是紧缩的，实际利率约为2%，明显高于中性利率。虽然目前并没有完全排除进一步加息的可能，后续还要看数据变化，但因为银行风险事件的发酵以及债务上限问题，5月为本轮紧缩周期最后一次加息的可能性提升。目前市场预期年内即会出现降息。CME工具显示6月不加息概率为90%，降息25BP预期为10%；7月大概率开启首次降息。美国一季度实际GDP年化季环比初值1.1%，预期1.9%，前值2.6%。分项来看，美国私人消费对实际GDP的环比拉动率为+2.5%，私人投资对实际GDP的环比拉动率为-2.3%。 新能源金属行业分析：锂价止跌企稳的信号逐步显现 4月锂价触底反弹：国产电碳价格在2022年11月中旬快速达到最高点将近60万元/吨左右的价位之后，进入快速调整的阶段，一直到4月末触底后有所反弹。亚洲金属网数据显示，国产电碳价格在4月26日达到今年的最低点16.75万元/吨，27日、28日连续两天价格都有所上调，最新报价在14.75万元/吨，锂盐价格止跌企稳的信号逐步显现。 4月钴价继续下探：MB标准级钴最新报价15.75美元/磅，今年年初至今下跌约28%，4月下跌约14%；国内电钴最新报价25万元/吨，今年年初至今下跌约20%，4月下跌约11%。4月，国内电钴市场前期刚需接单后，下游企业原料采购积极性并不高，刚需采购为主；国际MB钴价震荡下行，钴原料主流供应商系数下调至53%-56%左右，短期内钴原料价格已跌至底部区间。 4月镍价有所分化：LME镍月末报价2.43万美金/吨，较月初上涨2.79%；沪镍月末报价18.23万元/吨，较月初上涨4.68%；国产镍铁（10%min）月末报价1110元/吨度，较月初下跌0.89%；国产电池级硫酸镍月末报价3.175万元/吨，较月初下跌9.93%。4月镍价先扬后抑，基本面偏弱格局下主要是由宏观情绪主导价格走势。 稀土行业分析：需求弱势运行，价格承压下挫 稀土指标有序增长，进口矿供应持续恢复。2023年第一批稀土开采、冶炼分离总量控制指标分别为12.0万吨和11.5万吨，同比分别增长19%、18%，较2022年指标一半均增长14%。考虑到稀土的战略资源定位，总量指标管控或将长期存在，其增长将与市场需求增长以及环境承载能力密切相关，弹性有限。2022年，受疫情等因素影响，中国稀土矿进口量有所下降，全年缅甸及美国稀土矿进口量折百REO为5.6万吨，同比下降11.6%。从2023年1-3月进口矿数据来看，美国和缅甸进口稀土矿折百REO进口量为1.99万吨，同比增加45.0%，稀土供应持续恢复。缅甸矿进口大幅增加，主要因关口运输正常，辅料、人工入缅重组。4月，据相关报道，缅甸佤邦政府发布红头文件，2023年8月1日后矿山停止一切勘探、开采、加工等作业。缅甸稀土矿主要分布在克钦邦，部分在佤邦地区，若后续停产，对行业供应存在小幅扰动。 钢铁行业分析：减产预期提升，盈利有望改善 需求弱势运行。此前，市场对“金三银四”保有较高预期，但四月来钢材表观消费量保持弱势运行。4月，五大钢材表观消费量周均值为1003万吨，2021、2022年同期分别为1194万吨、1004万吨；其中，中厚板需求相对较好，4月周均表观消费量为152万吨，2021、2022年同期分别为137万吨、141万吨。4月28日，中共中央政治局指出，恢复和扩大需求是当前经济持续回升向好的关键所在，积极的财政政策要加力提效，稳健的货币政策要精准有力，形成扩大需求的合力。 减产预期提升。从统计局数据来看，1-3月，我国粗钢累计产量达2.6亿吨，同比增长6.1%，对应1818万吨。若后期执行平控甚至压降政策，粗钢产量存在较大下降空间。短期，限产预期仍在博弈。因需求恢复不及预期，钢材价格大幅下滑，且下滑幅度大于原料端，行业盈利再度恶化。截至4月28日，钢厂盈利率26.4%，环比下降16.0，同比下降36.4%。受制于盈利情况，钢厂检修意愿提升。行业盈利存在修复空间。短期来看，需求能否改善决定黑色产业链价格方向，而供给端减产力度将决定钢厂盈利空间。目前，在亏损状态下钢厂减产预期提升，成本端利润有望向钢厂端让渡。同时，钢铁行业龙头企业近年来持续开展降本增效工作，在经历过原燃料价格的大幅上涨、需求断崖式下降等挑战后，盈利韧性得到持续验证。而目前大量钢铁股吨钢市值已远低于市场重置成本，随着各项刺激政策的推出，钢材消费信心修复，有望带动估值修复。 推荐组合：洛阳钼业、锡业股份、赤峰黄金、紫金矿业、中矿资源、金诚信、宝钢股份。 风险提示：国内经济复苏不及预期；国外货币政策边际放缓幅度不及预期；全球资源端供给增加超预期。 工业金属及材料 看好二季度需求推动价格上涨 下游需求复苏，环比改善：4月工业金属需求继续改善，虽然面临金属价格内强外弱，进口增加、出口减少，但工业金属去库存速度不亚于往年，因此国内表观需求数据亮眼，我们测算铜、铝、锌在4月份的表观需求增速均在10%-20%之间。但随着4月下旬需求端的高频数据走弱，导致需求预期偏弱，工业金属价格表现不佳。我们继续看好房地产竣工端对有色金属需求的拉动作用，并认为这种需求具备持续性。叠加去年低基数因素，需求增速继续上行。同时工业金属库存均处于历年同期偏低水平，继续去库导致现货紧俏，工业金属价格有望突破震荡区间继续上行。 4月工业金属价格走势震荡 •4月份镍、铝价格走势震荡，铜、锌价格走势偏弱。其中LME锌价已跌至2021年2月份的位置，铜价跌至8500美元/吨附近，也就是今年年初以来行情启动前的位置。抑制工业金属价格走势的因素仍然在需求端，主要是欧美国家PMI等经济指标全面回落，衰退概率增加；国内经济在复苏，但节奏缓慢，仅能定义为环比好转，更能表征国内需求的黑色系大宗商品价格回落则更加显著。 •铜精矿加工费稳定维持在80-85美元/吨。CSPT小组于3月30日上午在上海召开2023年第一季度总经理办公会议，并敲定2023年二季度的现货铜精矿采购指导加工费为90美元/吨及9.0美分/磅，较2023年一季度现货铜精矿采购指导加工费93美元/吨及9.3美分/磅减少3美元/吨及0.3美分/磅。 •截至2023年5月初，铜精矿现货加工费报84.75美元/吨，较4月初小幅上涨4.4美元/吨。 •加工费每上涨10美元/吨，冶炼利润增加约400元/吨以上；铜冶炼利润仍处于近几年较高水平，如右图所示。 图：中国铜原料联合谈判小组季度价格（美元/吨） 图：铜精矿现货加工费（美元/吨） 图：山东地区铜冶炼厂利润（元/吨） 120 100 80 60 40 100 90 80 70 60 50 00 00 00 00 0 2013/122014/122015/122016/122017/122018/122019/122020/122021/122022/12 00 5,000 4,0 3,0 2,0 93 90 2040 1,0 30 2015Q1 2015Q3 2016Q1 2016Q3 2017Q1 2017Q3 2018Q1 2018Q3 2019Q1 2019Q3 2020Q1 2020Q3 2021Q1 2021Q3 2022Q1 2022Q3 2023Q1 0 20 2013/122014/122015/122016/122017/122018/122019/122020/122021/122022/12 -1,0 资料来源：上海有色网，国信证券经济研究所整理 资料来源：上海有色网，国信证券经济研究所整理 资料来源：上海有色网，国信证券经济研究所整理 低库存仍然是铜市场最显著的特征之一： •当前处于二季度需求旺季阶段，截至4月底，我们统计的全球铜显性库存（SHFE+LME+COMEX交易所库存+上海保税区库存）36.0万吨，从长短周期来看都处于偏低位置。 •根据SMM数据，2023年3月中国电解铜产量为95.14万吨，同比增12.1%，环比增长4.8%。2023年1-3月份中国电解铜产量271.25万吨，同比增8.4%。 4月空调排产继续高涨： •据产业在线最新发布的家用空调排产报告显示，2023年4月空调排产约为1819万台，较去年同期生产实绩上涨15.4%，涨幅在3月份的基础上扩大近两倍。其中内销排产1097万台，较去年同期内销实绩上涨41.2%；出口排产722万台，较去年同期出口实绩下滑5.5%。 下游需求复苏： •跟踪金属加工材的加工费数据，可以感受到当前需求环比去年下半年显著好转，但同比去年上半年仍然是下降的。分领域来看，出口链条偏弱，地产后端、基建领域需求偏强。从主要铜加工上市公司2023年一季报来看，业绩普遍环比好转，但同比仍有明显下滑。 图：全球铜显性库存季节图（万吨） 图：全球铜显性库存处于长周期低位（万吨） 图：中国电解铜月度产量（万吨） 2018 2019 2020 2021 2022 2023 140 120 100 80 60 40 20 0 01/0102/0103/0104/0105/0106/0107/0108/0109/0110/0111/0112/0101/01 180 160 140 120 100 80 60 40 20 0 2010/122013/122016/122019/122022/12 100 95 90 85 80 75 70 65 60 55 50 2019年 2020年 2021年 2022年2023年 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 资料来源：上海有色网，国信证券经济研究所整理 资料来源：上海有色网，国信证券经济研究所整理 云南吸引电解铝产业迁入后，从2020年开始，电解铝行业新增用电量占到云南新增工业用电量的大部分，加之水力发电丰枯季明显，近2年来西南地区电解铝频繁减产： •2021年5月份之后由于云南来水偏枯以及能耗双控等因素，云南地区电解铝产能减产160.