食品板块2022年年报及2023年一季报总结：零食保持较强兑现性，餐饮供应链初见复苏态势

投资评级:看好(维持) 食品饮料 沪深300 上证指数 15% 7% 0% -7% -14% -21% 最近12月市场表现 零食保持较强兑现性，餐饮供应链初见复苏态势 核心观点 证券研究报告 分析师孙瑜 SAC证书编号：S0160523010003 sunyu02@ctsec.com 分析师李茵琦 SAC证书编号：S0160523020001 liyq03@ctsec.com 相关报告 1.《23Q1基金食品饮料持仓分析》 2023-04-25 2.《零食量贩连锁赛道系列报告（一）》 2023-04-08 3.《食品饮料周专题》2023-01-30 业绩回顾：1）零食：22Q4以及23Q1零食板块业绩增速表现良好，尤其劲仔、盐津、甘源在基数不低的情况下，营收端依旧保持较快增长；我们认为主要是22年以来三家公司均在新兴渠道上理顺思路，享受了渠道红利（其中盐津、甘源主要来自零食量贩和直播电商渠道，劲仔通过大包装打开空白的现代渠道）。洽洽稳扎稳打，旺季坚果备货受到影响略有拖累；有友增速下滑主要是公司于年初进行产品提价，需要一定传导周期。利润端在低基数下都表现出较好的弹性，22年大众品成本压力凸显，大部分公司的主要原材料在22年下半年已经有逐步改善的趋势，部分公司还有相应提价措施，基本在22Q4和23Q1都释放了可观的利润。2）卤味：23Q1呈现一定的修复态势，绝味、煌上煌1-2月期间均有较好的表现，3月表现相对平淡。紫燕作为餐桌卤味，经营面相比休闲卤味更加稳健、波动较小。利润端来看，绝味和紫燕都有较好的修复，绝味主要来自加盟商补贴的减少；紫燕源自成本回落。3）速冻：安井和千味在22年以来一直保持稳健增长，22年在外部环境压力较大的情况下展现出较强的经营韧性，立高22年管理层精力更多调拨到内部调整上，外部压力叠加内部改革，业绩承压更加明显。23Q1三者收入端的表现基本和下游餐饮和烘焙行业的复苏进度共振。安井的利润端弹性较大，得益于控费+锁鲜装放量带动单季度盈利水平创新高；立高利润端仍有一定压力，但是已经体现出逐步改善的趋势。千味若剔除非经常性损益影响，净利率基本持平。 总结：1）零食：渠道红利仍在持续兑现，今年依旧是有成长性的板块之一，比如盐津、甘源、劲仔等；部分估值较低的零食公司存在边际变化，在发力新渠道、新品，管理层风格更加积极等，比如有友等。2）卤味：绝味估值已处于相对低位，开店节奏、单店修复都符合预期，关注成本拐点、美食生态圈的进度。3）速冻：无论是22年还是23Q1安井、千味都展现出较强的抗压能力基本面稳健；立高食品23年边际改善明显；目前下游餐饮复苏进度符合预期看好后续弹性。 投资建议：从基本面修复、经营能力提升的势能来看，我们认为绝味、甘源立高、安井、千味后续仍有收入端加速、利润率提升的逻辑；再结合估值空间，绝味推荐顺序相对靠前，其次是甘源、立高、千味、安井。 风险提示：需求复苏不及预期，原材料成本波动，行业竞争加剧。 食品饮料/行业专题报告/2023.05.05 食品板块2022年年报及2023年一季报总结 请阅读最后一页的重要声明！ 表1：重点公司投资评级: 代码 公司 总市值 （亿元） 收盘价 （05.04） EPS（元） PE 投资评级 2022A 2023E 2024E 2022A 2023E 2024E 002557 洽洽食品 223.33 44.05 1.93 2.14 2.56 25.88 20.58 17.21 买入 002847 盐津铺子 161.07 125.25 2.40 3.63 4.58 45.12 34.50 27.35 买入 002991 甘源食品 84.05 90.16 1.72 2.77 3.74 44.35 32.55 24.11 买入 003000 劲仔食品 65.41 14.50 0.31 0.39 0.53 38.03 37.18 27.36 增持 603697 有友食品 42.83 14.02 0.50 0.70 0.91 24.88 20.03 15.41 增持 603517 绝味食品 249.59 39.54 0.38 1.33 2.02 160.76 29.73 19.57 买入 603345 安井食品 490.44 167.22 3.89 5.05 6.21 41.61 33.11 26.93 增持 300973 立高食品 159.72 94.32 0.85 1.84 2.60 113.29 51.26 36.28 买入 001215 千味央厨 62.64 72.30 1.20 1.77 2.28 54.63 40.85 31.71 增持 数据来源：wind数据，财通证券研究所 内容目录 1业绩回顾：零食保持较强兑现性，餐饮条线初见复苏态势4 1.1休闲零食：盐津、甘源、劲仔业绩持续高增4 1.2卤味：23Q1有弱修复，低基数下盈利能力有所改善6 1.3速冻食品：核心三家公司经营能力优秀，静待下游复苏7 2投资逻辑8 3风险提示9 图表目录 图1.休闲零食主要公司营收增速4 图2.休闲零食主要公司利润增速4 图3.卤味主要公司营收增速6 图4.卤味主要公司利润增速6 图5.速冻食品主要公司营收增速7 图6.速冻食品主要公司利润增速7 表1.休闲零食主要公司毛利率走势5 表2.休闲零食主要公司销售费用率走势5 表3.休闲零食主要公司净利率走势5 表4.卤味主要公司毛利率走势6 表5.卤味主要公司销售费用率走势6 表6.卤味主要公司净利率走势7 表7.速冻食品主要公司毛利率走势8 表8.速冻食品主要公司销售费用率走势8 表9.速冻食品主要公司净利率走势8 表10.重点公司估值9 1业绩回顾：零食保持较强兑现性，餐饮条线初见复苏态势 1.1休闲零食：盐津、甘源、劲仔业绩持续高增 22Q4以及23Q1零食板块业绩增速表现良好，尤其劲仔、盐津、甘源在基数不低的情况下，营收端依旧保持较快增长；我们认为主要是22年以来三家公司均在新兴渠道上理顺思路，享受了渠道红利（其中盐津、甘源主要来自零食量贩和直播电商渠道，劲仔通过大包装打开空白的现代渠道）。洽洽稳扎稳打，旺季坚果备货受到影响略有拖累；有友增速下滑主要是公司于年初进行产品提价，需要一定传导周期。 利润端在低基数下都表现出较好的弹性，22年大众品成本压力凸显，大部分公司的主要原材料在22年下半年已经有逐步改善的趋势，部分公司还有相应提价措施，基本在22Q4和23Q1都释放了可观的利润。 250.0% 200.0% 150.0% 100.0% 50.0% 0.0% -50.0% -100.0% 洽洽食品盐津铺子甘源食品劲仔食品有友食品 80.0% 60.0% 40.0% 20.0% 0.0% -20.0% -40.0% 洽洽食品盐津铺子甘源食品劲仔食品有友食品 图1.休闲零食主要公司营收增速图2.休闲零食主要公司利润增速 数据来源：Wind，财通证券研究所数据来源：Wind，财通证券研究所 毛利率：23Q1盐津、甘源、劲仔的原材料成本都有环比改善的趋势，但是劲仔同比仍有压力；除了原材料成本，盐津产品聚焦后的规模效应、甘源新品放量带动产能提升都对毛利率有拉升作用。有友毛利率同比大幅提升主要是22年初和23年初的提价，但环比有小幅回落主要是23Q1原材料成本相比22Q4仍在上涨。洽洽的毛利率无论是同比还是环比都有回落，主要是新一波葵花籽采购价上涨。 表1.休闲零食主要公司毛利率走势 公司 21Q4 22Q1 22Q2 22Q3 22Q4 23Q1 22Q4同比变动率 23Q1同 比变动率 22Q4+23Q1同比变动率 洽洽食品 33.4% 30.9% 27.5% 32.3% 34.6% 28.5% 1.2% -2.3% 0.1% 盐津铺子 25.5% 38.6% 36.5% 34.5% 31.2% 34.6% 5.7% -4.0% 1.2% 甘源食品 36.2% 34.8% 29.1% 37.1% 34.9% 36.3% -1.3% 1.5% -0.1% 劲仔食品 27.5% 26.6% 28.3% 23.6% 24.7% 26.0% -2.8% -0.6% -1.8% 有友食品 26.5% 26.3% 31.0% 33.2% 34.3% 33.8% 7.8% 7.5% 7.7% 数据来源：Wind，财通证券研究所 销售费用率：考虑到春节费用前置，结合22Q4+23Q1来看，零食公司的销售费用率同比基本都有回落，我们认为主要得益于1）收入提振带来的规模效应；2）22年底疫情影响外加春节时间较早，导致旺季费用投放时间较短。 表2.休闲零食主要公司销售费用率走势 公司 21Q4 22Q1 22Q2 22Q3 22Q4 23Q1 22Q4同比变动率 23Q1同 比变动率 22Q4+23Q1同比变动率 绝味食品 3.9% 4.2% 3.0% 2.8% 5.6% 4.5% 1.7% 0.3% 1.0% 紫燕食品 30.1% 15.2% 10.4% 16.8% 28.6% 11.8% -1.5% -3.4% -3.1% 煌上煌 12.4% 9.2% 8.5% 9.7% 11.8% 10.7% -0.6% 1.4% 0.3% 洽洽食品 7.5% 20.1% 17.7% 14.7% 12.8% 13.8% 5.2% -6.3% -0.1% 盐津铺子 11.8% 17.2% 16.0% 10.9% 13.0% 13.7% 1.2% -3.5% -0.8% 甘源食品 12.9% 12.0% 11.2% 8.9% 11.0% 11.9% -1.9% -0.1% -1.1% 劲仔食品 12.5% 10.7% 7.6% 9.2% 9.2% 9.4% -3.3% -1.3% -2.3% 有友食品 9.3% 10.3% 5.7% 6.3% 7.1% 7.4% -2.2% -2.9% -2.5% 安井食品 12.0% 13.0% 11.7% 12.0% 11.3% 11.9% -0.8% -1.1% -0.9% 立高食品 3.1% 3.2% 3.1% 4.3% 4.7% 5.1% 1.6% 1.9% 1.7% 千味央厨 3.9% 4.2% 3.0% 2.8% 5.6% 4.5% 1.7% 0.3% 1.0% 数据来源：Wind，财通证券研究所 净利率：得益于收入提振带来的规模效应、原材料成本下降，大部分公司的盈利水平得到优化，洽洽由于成本压力较大，利润率有所下降。 表3.休闲零食主要公司净利率走势 23Q1同 公司 21Q4 22Q1 22Q2 22Q3 22Q4 23Q1 22Q4同比变动率 比变动率 22Q4+23Q1同比变动率 洽洽食品 15.9% 14.5% 11.6% 16.2% 14.0% 13.3% -1.9% -1.2% -1.6% 盐津铺子 11.2% 10.7% 10.6% 11.8% 9.0% 12.6% -2.2% 1.9% -0.2% 甘源食品 17.4% 7.0% 6.3% 13.6% 14.3% 14.1% -3.1% 7.1% 1.2% 劲仔食品 5.6% 7.5% 9.9% 8.6% 7.4% 9.0% 1.7% 1.5% 1.8% 有友食品 13.1% 8.0% 17.8% 17.2% 17.4% 20.3% 4.3% 12.3% 8.0% 数据来源：Wind，财通证券研究所 1.2卤味：23Q1有弱修复，低基数下盈利能力有所改善 卤味赛道中，23Q1呈现一定的修复态势，绝味、煌上煌1-2月期间均有较好的表现，3月表现相对平淡。紫燕作为餐桌卤味，经营面相比休闲卤味更加稳健、波动较小。利润端来看，绝味和紫燕都有较好的修复，绝味主要来自加盟商补贴的减少；紫燕源自成本回落。 30.0% 20.0% 10.0% 0.0% -10.0% -20.0% -30.0% 绝味食品紫燕食品煌上煌 100.0% 50.0% 0.0% -50.0%