大众食品板块2022年年报及2023年一季报总结：景气度持续改善，成本下行周期释放盈利弹性

卤制品：“疫情+成本”双重因素导致2022年业绩承压，但基本面持续改善。1）开店：2023年各企业将积极开店，其中绝味食品反应较快，1Q23积极抢占优势点位，有望在1H23新增占全年开店计划70%-80%的门店，扩大自身优势； 2）单店收入：疫情之下，高势能门店受损更为严重，这类门店有望成为拉动2023年单店收入修复的主要动力。3）成本：4月中旬鸭苗出苗量已达1100万羽，接近屠宰场需求量1200万羽/天，供需格局改善有望驱动后续鸭副成本下行。 餐饮供应链：得益于疫情缓解，产能释放，产品矩阵完善等原因，2023年餐饮供应链企业收入增速中枢有望上移。此外，各个龙头亦展现类似的经营特征：1）更加重视团餐等多维渠道拓展：如安井2023年计划增加500个团餐客户，味知香扩充团餐团队，将拓展企事业单位食堂的场景等；2）产品矩阵及渠道布局更为完善：如安井计划推出“锁鲜装4.0+虾滑系列”的超级大爆品和“1：1：1：1”的年度爆品集群；千味央厨的大B渠道已上新迷你塔（百胜）、芝士鳕鱼棒（海底捞）、香蕉蛋糕（瑞幸）等单品，同时发布预制菜及C端品牌。 烘焙：疫情导致重要大小B渠道受损严重，业绩承压，1Q23各企业收入弹性已开始呈现，棕榈油价格下行有望带动企业毛利率逐季度改善，其中立高食品经过组织架构改革，渠道及研发能力有本质提升：1）供应链中心：整合后简化流程，已于2022年基本完成；2）营销中心：渠道融合效果好，1Q23人效提升10%； 3）产品/研发中心：公司上新明显加快，山姆端有杂粮奶酪包、可颂甜甜圈等，小B端有奶油、手工葡挞、冷冻蛋糕等，背后反映公司在研发端的长足积累。 乳制品：1）业绩表现：22年疫情冲击下，消费者需求及终端网点动销有所影响，乳制品企业业绩表现略有承压。全年来看，消费者消费意识逐步修复，赠礼等消费场景有所恢复，终端动销预计呈现逐季向好态势。2）成本及费用：2022年原奶价格持续回落，乳制品企业成本端压力普遍缓解。展望全年，各企业利润诉求更为明晰，费用投放更为谨慎，预计利润端有望进一步改善。 休闲食品：1）业绩表现：休闲食品行业渠道结构进一步碎片化，面对渠道的多元化发展态势，各公司相继开启全渠道改革转型，调整节奏的差异导致2022年各上市公司业绩表现有所分化。展望2023年，各公司主要布局新渠道，预计改革成果将有不同程度显现，拉动业绩增速提升。2）成本及费用：2022年原辅料价格不同幅度上涨，导致各休闲食品企业成本端压力提升。零食量贩等低毛利低费率渠道收入占比提升亦造成毛利率及销售费用率结构性下降。 投资建议：卤制品：开店数量及单店收入修复保持稳健，成本下行确定性较大，推荐行业龙头绝味食品；餐饮供应链：看好疫后需求修复带动行业景气度提升，推荐冻品龙头安井食品，大B渠道增长弹性更大的千味央厨，产能释放提供增长动能的味知香；烘焙：行业景气度较高，“新品+渠道”双轮发力驱动业绩增长，成本下行提升盈利能力，推荐立高食品；乳制品：推荐动销逐步恢复，趋势逐季向好的乳制品企业龙头伊利股份、蒙牛乳业。推荐注重内生增长，强化利润诉求的地方性乳企新乳业；休闲食品：从企业成长性角度，重点推荐经营稳健，综合实力突出的细分龙头洽洽食品；推荐把握渠道红利，改革成效相继显现的盐津铺子、甘源食品以及劲仔食品；从消费需求恢复及经营改善角度，重点推荐自建渠道经营稳健，持续开拓门店业务的良品铺子；建议关注积极战略改革的三只松鼠。 风险分析：疫情反复，下游需求不振，成本上行。 1、卤制品：基本面改善，成本下行有望提升业绩弹性 “疫情+成本”双重因素导致2022年业绩承压，但基本面持续改善。2022年的疫情对以门店模式为主的卤制品行业影响较大，除具有主食属性且受益于外卖的紫燕食品外，其余三家卤味上市公司收入实现同比持平或负增长，利润端下滑明显。但自4Q22疫情防控措施优化以来，经营环境明显改善，1Q23核心企业收入及利润端均实现不同程度的修复，开店积极性增强，2023年业绩弹性可期。 图1：卤制品公司收入（亿元）及增速 图2：卤制品公司净利润（亿元）及增速 2023年开店有望加速，单店收入将触底反弹。1）开店：2022年除煌上煌外，其余卤味企业门店数稳健提升，而在疫情影响减弱的环境下，2023年各企业将积极开店，恢复到正常经营水平中。其中绝味食品反应较快，1Q23积极抢占优势点位，有望在1H23新增占全年开店计划70%-80%的门店，扩大自身优势； 2）单店收入：疫情之下，2022年高势能门店受损更为严重，其中周黑鸭直营门店单店收入下滑幅度最大，根据绝味2022年年报数据，存续3年以下的门店（推测系新门店抗风险能力弱）及5年以上门店（推测高势能门店较多）单店收入下滑幅度较大，这类门店有望成为拉动2023年单店收入修复的主要因素。 图3：卤制品公司门店数及增速 图4：卤制品公司单店收入及增速 表1：绝味食品2022年分城市线门店布局 表2：绝味食品2022年分场景门店布局 成本方面，当前毛鸭价格处于历史相对高位，但下行趋势确定性强。2018-19年，由于非洲猪瘟导致猪肉价格上涨明显，鸭肉作为替代品其价格亦迎来上涨行情，而疫情导致供需两端均受损，大量蛋鸭遭到屠宰，并在2022年下半年带来鸭价明显上涨，为卤味企业带来较大成本压力。但是随着鸭苗投放量逐步进入正轨，我们判断鸭类价格成本下行趋势确定性较强。 图5：毛鸭平均价走势图 疫情带来的不确定性是抑制投苗量的核心原因，当前投苗量已有明显提升，处于供需平衡点上。2H22鸭苗已可以实现利润，但是出于对不确定性的担忧，导致即便行情开启，商品代的投苗量并未提升。因气温低及春节的原因，2023年1-2月日均出苗量低于800万羽，父母代种鸭生产主要集中于3-4月，3月环比改善，但日均出苗量仍未超过800万羽。根据中国饲料行业信息网数据，4月中旬出苗量已达1100万羽，接近屠宰场需求量1200万羽/天，供需格局改善有望驱动后续鸭副成本下行。 图6：鸭类各代存栏量或出栏量 2、餐饮供应链：“渠道+新品”双拳触动，2023年收入增速中枢有望上移 疫情对各餐饮供应链企业影响不同，但2023年企业收入增速中枢均有望上移。 相比卤味赛道，以经营模式为主的餐饮供应链在2022年业绩表现尚可。冻品龙头安井食品、三全食品得益于新品+渠道的持续拓展，以及疫情期间灵活的产能调度，2022年收入及利润均有较好表现；千味央厨因受到大客户百胜的拖累，2022年收入有所降速，但相比小客户，疫情之后大客户需求的修复确定性更高，有望支撑2023年业绩弹性；味知香采取门店模式，受疫情影响较大，但得益于产能释放+牛肉成本下行+开店加速+团餐放量，2023年增长弹性亦将充分释放。 图7：餐饮供应链企业收入同比增速 图8：餐饮供应链企业净利润同比增速 我们认为，2023年餐饮供应链企业在经营上呈现出一些共性，有望打开成长空间，提供业绩增量： 更加重视团餐等多维渠道拓展：餐饮供应链工业化是大势所趋，而团餐作为这一趋势中重要的场景，相比传统餐饮行业，有望体现出更客可观的成长性，目前重要龙头公司均开始强调团餐的重要性。1）安井食品：团餐过去一直是小B场景较为薄弱的一环，22年公司在华东地区的团餐渠道取得了一定成功，下一步将布局如苏州、盐城等地区的学校系统，2023年公司计划增加500个团餐客户，通过奖励措施来拓展渠道；2）味知香：公司团餐渠道过去受制于产能限制，而在2023年产能投放的大背景下，公司团餐团队亦开始扩充，学校团餐已经开始供货，下一步将拓展企事业单位食堂的场景；3）千味央厨：公司小B渠道本身具备团餐场景，且团餐在2022年疫情环境下表现较好，2023年公司宴席及早餐场景有望在低基数下呈现更高的增长弹性。 图9：餐饮行业及不同口径冻品/预制菜市场规模及预制菜企业注册量同比增速对比 “新品+渠道”双拳出力更为积极：2023年各企业的产品矩阵更为完善和丰富，有望为公司渠道拓展提供弹药，打开产品天花板。1）安井食品：公司已形成了安井小厨、冻品先生、洪湖诱惑、柳伍、安仔的品牌体系，冻品先生品类持续扩充，小厨已实现以小酥肉为核心的“5+1”产品体系，并计划推出“锁鲜装4.0+虾滑系列”的超级大爆品和“1：1：1：1”（即火山石烤肠、蒸煎饺、小酥肉、烤鱼）的年度爆品集群；2）三全食品：公司次新品如手抓饼、小笼包、烧麦等维持增长动能，针对渠道下沉的10元3包系列持续扩充品类，鲜食系列、空炸系列亦表现较优；3）千味央厨：大B渠道已上新迷你塔（百胜）、芝士鳕鱼棒（海底捞）、香蕉蛋糕（瑞幸）等单品，作为探索预制菜的品牌御知菜发布臭罗非鱼、中华腐乳扣肉、脆香藕夹、糯米东坡肉、红烧狮子头、中华狮子头、椰香咖喱鸡、苗岭红酸菜鱼等品类，探索C端的岑夫子、纳百味也在4月发布，产品矩阵及渠道布局更为完善。 3、烘焙：成本下行，行业景气度提升 疫情拖累2022年业绩增长，成本改善有望推动2023年利润弹性释放。疫情导致重要商超如山姆渠道及烘焙店受损严重，导致烘焙企业业绩承压，1Q23各烘焙类上市公司收入弹性已开始呈现，海融科技及南侨食品尽管净利润仍同比下滑，但毛利率环比改善明显，当前核心原材料棕榈油价格处于低位，各公司净利润有望逐季度持续改善。 图10：烘焙链企业收入同比增速 图11：烘焙企业净利润同比增速 核心原料棕榈油成本下行，毛利率有望逐季度改善。2022年烘焙企业毛利率受到棕榈油价格上涨的压制较大，而随着棕榈油成本下行，1Q23各企业毛利率已环比明显改善，目前各企业的高价库存已有一定消耗，伴随着收入弹性提升放大规模效应，各公司盈利能力有望逐季度改善。 图12：烘焙链企业毛利率 图13：棕榈油价格变动（单位：元/吨） 行业进入景气度上行周期，龙头企业新品开发积极，有望持续提升增长动能。 2023年企业上新能力明显提升，其中立高食品经过2022年的组织架构改革，渠道及研发能力有本质提升： 1）供应链中心改革：供应链整合后简化流程，打通了各个事业部，该中心改革难度相对较低，2022年底基本完成； 2）营销中心改革：公司试点湖南渠道融合效果较好，在营销信息化推动下实现冷冻烘焙、奶油的协同销售，同时公司已把餐饮事业部与烘焙事业部整合，进一步提升销售效率，1Q23公司销售人员人效同比提升10%，渠道融合效果明显，公司销售人员已达到1100-1200人左右，较2022年底增加10%-20%，渠道积极性强，有望实现饼店、KA、餐饮渠道三轮同步驱动； 3）研发/产品中心改革：公司进一步细化产品分类，设立30-40个研发小组，核心KA渠道有杂粮奶酪包、可颂甜甜圈、大列巴等新品推出，针对饼店及餐饮渠道，公司发布了冷冻蛋糕、手工葡挞、中秋系列、主食代餐等针对多类场景的品类。此外，公司给予厚望的奶油产品已有高性价比的依乐斯推出，其月销量已达到最高销量单品销量的30%-40%，公司已获得资格较难获取的乳制品生产许可证，下一步将推出稀奶油产品360PRO，公司的产品矩阵愈发完善，支撑多场景销售放量。品类创新加快的背后反映的是公司较强的研发积累，如公司在上市前斥资布局日本大阪、浙江温州研发中心，才有当前依乐斯奶油品牌的成功；公司长期打磨工厂手作产线，才有了当前手工葡挞的推出。随着疫情影响消退，公司组织架构调整进入正轨，不断的上新及渠道渗透有望提升公司中长期增长中枢，持续打开成长天花板。 4、乳制品：22年疫情导致收入增势放缓，23年动销恢复趋势向好 22年疫情导致收入增势放缓，23Q1动销逐步恢复。22年疫情冲击下，消费者需求及终端网点动销有所影响，乳制品企业业绩表现略有承压。2022年蒙牛/伊利股份/光明乳业/新乳业营业收入同比+5.07%/+11.37%/-3.39%/+11.59%，较2021年收入增速均有不同程度放缓。受春节错期影响，23年1月销售时间缩短，动销阶段性承压，2-3月逐步恢复。23Q1伊利股份/光明乳业/新乳业营收分别同比+7.71%/-2.42%/+8.84%。展望2023年，长期来看，消费者健