22年年报及23年一季报点评：业绩维持高增速，N型占比有望持续提升

本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 晶科能源（688223.SH）22年年报及23年一季报点评 业绩维持高增速，N型占比有望持续提升 2023年05月02日 ➢ 事件：2023年4月29日，公司发布22年年报与23年一季报。22年公司实现营收826.76亿元，同比+103.79%；实现归母净利29.36亿元，同比+157.24%；实现扣非归母净利26.46亿元，同比+398.60%。 分季度来看，22Q4公司实现营收299.04亿元，同比+83.51%；实现归母净利12.60亿元，同比+199.94%，环比63.42%；实现扣非归母净利11.30亿元，同比+375.22%，环比58.49%。23Q1公司实现营收231.53亿元，同比+57.70%；实现归母净利16.58亿元，同比+313.36%，环比31.59%；实现扣非归母净利12.21亿元，同比+306.59%，环比+8.05%。 ➢ 出货量同比高增，坚定全球化战略。22年公司组件出货量达到44.33GW，同比+99%。公司已在中国、马来西亚、越南及美国设立了共14个生产基地，从海外收入来看，欧洲、新兴市场及亚太贡献了海外市场的主要份额，其中欧洲22年受到地缘政治以及俄乌冲突影响，可再生能源需求激增，公司22年欧洲区域收入达到196.33亿元，同比+163%，占公司总收入的23.75%；美洲市场尽管受到美国贸易政策的影响，公司收入规模仍维持高增速，22年实现收入131.78亿元，同比+99%。展望23年，公司将坚持全球化战略，美国、中东等市场有望实现份额提升。同时，国内大基地项目有望快速启动，欧洲地面电站放量，大尺寸占比预计超过90%。2023年预计组件出货量将达60-70GW。 ➢ 引领N型TOPCon技术变革，先进产能扩张加速。效率方面，公司已投产N型TOPCon电池大规模量产效率已达25.1%，同时电池良率已经与PERC电池基本持平，对应N型72片组件单片功率达575W左右，较P型组件单片高出20-25W，提高4.5%以上。22年公司共投产大尺寸N型TOPCon电池片达到35GW，全年N型组件出货达到10.7GW，在总出货中的占比达到24%，N型产品的溢价拉动了公司业绩的快速增长，根据公司预计，2023年公司N型出货占比将升至60%，23年底电池产能中N型TOPCon占比将达到70%。 ➢ 投资建议：我们预计公司23-25年实现营收1040/1201/1393亿元；归母净利润分别为66.16/88.47/122.07亿元；对应4月28日收盘价，PE为19x/14x/10x。公司TOPCon产业化处于行业领先地位，在光伏电池技术迭代的背景下公司有望深度受益，维持“推荐”评级。 ➢ 风险提示：公司产能扩张不及预期、下游装机需求不及预期、行业竞争超预期等。 [Table_Forcast] 盈利预测与财务指标 项目/年度 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 82676 103963 120119 139259 增长率（%） 103.8 25.7 15.5 15.9 归属母公司股东净利润（百万元） 2936 6616 8847 12207 增长率（%） 157.2 125.3 33.7 38.0 每股收益（元） 0.29 0.66 0.88 1.22 PE 43 19 14 10 PB 4.7 3.8 3.0 2.3 资料来源：Wind，民生证券研究院预测；（注：股价为2023年4月28日收盘价） 推荐 维持评级 当前价格： 12.52元 [Table_Author] 分析师 邓永康 执业证书： S0100521100006 电话： 021-60876734 邮箱： dengyongkang@mszq.com 分析师 郭彦辰 执业证书： S0100522070002 电话： 021-60876734 邮箱： guoyanchen@mszq.com 分析师 朱碧野 执业证书： S0100522120001 电话： 021-60876734 邮箱： zhubiye@mszq.com 研究助理 林誉韬 执业证书： S0100122060013 电话： 021-60876734 邮箱： linyutao@mszq.com 相关研究 1.晶科能源（688223.SH）2022年三季报点评：Q3业绩亮眼，N型组件量产红利逐步释放-2022/10/31 2.晶科能源（688223.SH）2022年半年报点评：业绩稳步提升，N型TOPCon加速进击-2022/08/29 3.晶科能源（688223.SH）2021年年报及2022Q1业绩预告点评：盈利能力加速提升，N型TOPCon进展顺利-2022/04/23 4.晶科能源（688223.SH）点评报告:一体化组件领先企业，N型引领行业技术变革-2022/02/13 晶科能源(688223)/电力设备及新能源 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 公司财务报表数据预测汇总 [TABLE_FINANCE] 利润表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 主要财务指标 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入 82676 103963 120119 139259 成长能力（%） 营业成本 74037 90051 103068 117937 营业收入增长率 103.79 25.75 15.54 15.93 营业税金及附加 218 260 288 320 EBIT增长率 32.78 147.79 28.20 31.13 销售费用 2166 2391 2703 3064 净利润增长率 157.24 125.32 33.72 37.98 管理费用 1914 2287 2583 2924 盈利能力（%） 研发费用 1199 1455 1682 1950 毛利率 10.45 13.38 14.20 15.31 EBIT 3537 8766 11238 14736 净利润率 3.55 6.36 7.37 8.77 财务费用 -234 556 600 523 总资产收益率ROA 2.78 5.17 5.97 7.17 资产减值损失 -857 -500 -200 -100 净资产收益率ROE 11.00 19.86 20.99 22.46 投资收益 -51 520 601 696 偿债能力 营业利润 3156 7813 10438 14391 流动比率 1.09 1.09 1.17 1.27 营业外收支 -29 -30 -30 -30 速动比率 0.72 0.71 0.80 0.89 利润总额 3127 7783 10408 14361 现金比率 0.32 0.38 0.47 0.54 所得税 191 1167 1561 2154 资产负债率（%） 74.73 73.98 71.56 68.05 净利润 2936 6616 8847 12207 经营效率 归属于母公司净利润 2936 6616 8847 12207 应收账款周转天数 51.79 55.00 55.00 55.00 EBITDA 6634 12064 14579 18343 存货周转天数 74.64 75.00 75.00 75.00 总资产周转率 0.93 0.89 0.87 0.87 资产负债表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 每股指标（元） 货币资金 19985 28554 40187 51722 每股收益 0.29 0.66 0.88 1.22 应收账款及票据 20950 21081 24357 28239 每股净资产 2.67 3.33 4.22 5.44 预付款项 3629 4503 4123 4717 每股经营现金流 0.41 1.56 1.66 1.64 存货 17450 21159 24825 28912 每股股利 0.09 0.25 0.25 0.25 其他流动资产 5233 6664 7387 8243 估值分析 流动资产合计 67247 81961 100879 121833 PE 43 19 14 10 长期股权投资 1145 1285 1335 1385 PB 4.7 3.8 3.0 2.3 固定资产 30438 38511 39813 40712 EV/EBITDA 15.86 8.01 5.83 4.01 无形资产 1511 1811 2011 2211 股息收益率（%） 0.71 2.00 2.00 2.00 非流动资产合计 38393 46034 47312 48315 资产合计 105639 127994 148192 170148 短期借款 10131 12631 12631 12631 现金流量表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 应付账款及票据 35742 43318 50050 58025 净利润 2936 6616 8847 12207 其他流动负债 15915 19579 23697 25172 折旧和摊销 3097 3298 3341 3607 流动负债合计 61789 75528 86378 95828 营运资金变动 -2613 4542 3365 -69 长期借款 3179 5179 5679 5979 经营活动现金流 4084 15598 16612 16440 其他长期负债 13982 13982 13982 13982 资本开支 -14235 -11746 -5131 -4948 非流动负债合计 17161 19161 19661 19961 投资 -465 401 -100 -100 负债合计 78949 94689 106039 115789 投资活动现金流 -14844 -10814 -4650 -4361 股本 10000 10000 10000 10000 股权募资 9770 0 0 0 少数股东权益 0 0 0 0 债务募资 1379 4500 500 300 股东权益合计 26690 33306 42153 54359 筹资活动现金流 11685 3784 -328 -545 负债和股东权益合计 105639 127994 148192 170148 现金净流量 1153 8568 11634 11534 资料来源：公司公告、民生证券研究院预测 晶科能源(688223)/电力设备及新能源 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 3 分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为注册分析师，基于认真审慎的工作态度、专业严谨的研究方法与分析逻辑得出研究结论，独立、客观地出具本报告，并对本报告的内容和观点负责。本报告清晰准确地反映了研究人员的研究观点，结论不受任何第三方的授意、影响，研究人员不曾因、不因、也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 评级说明 投资建议评级标准 评级 说明 以报告发布日后的12个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的涨跌幅为基准。其中：A股以沪深300指数为基准；新三板以三板成指或三板做市指数为基准；港股以恒生指数为基准；美股以纳斯达克综合指数或标普500指数为基准。 公司评级 推荐 相对基准指数涨幅15%以上 谨慎推荐 相对基准指数涨幅5%～15%之间 中性 相对基准指数涨幅-5%～5%之间 回避 相对基准指数跌幅5%以上 行业评级 推荐 相对基准指数涨幅5%以上 中性 相对基准指数涨幅-5%～5%之间 回避 相对基准指数跌幅5%以上 免责声明