2022年年报及23年一季报点评：盈利能力修复，N型替代+国产银粉导入增厚盈利

本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 帝科股份（300842.SZ）2022年年报及23年一季报点评 盈利能力修复，N型替代+国产银粉导入增厚盈利 2023年05月05日 ➢ 事件：4月26日，公司发布2022年度报告与2023年度一季报，22年公司实现收入37.67亿元，同比+33.83％；实现归母净利-1732.39万元，同比-118.44%；实现扣非净利-1264.39万元，同比-112.00%。分季度来看，22Q4公司实现收入11.56亿元，同比+96.26％；实现归母净利-3147.33万元，扣非净利-139.12万元。公司22年亏损的原因主要由于美联储持续大幅加息等全球宏观环境变动的影响，短期内美元升值，人民币有所贬值，导致公司因进口银粉而持有的外币贷款产生汇兑损失约 1 亿元。 23Q1公司实现营收15.48亿元，同比+121.72%；归母净利润8626.37万元，实现扣非净利7977.50万元，总体来看23Q1业绩超预期。 ➢ 业绩短期承压，Q1盈利能力显著提升。由于汇兑损益和产品价格下降等因素，公司22年盈利能力有所下降，毛利率、净利率为8.80%/-0.56%，其中22年四季度净利率为-2.92%。23年一季度公司盈利触底反弹，毛利率、净利率达到11.31%/5.48%，与22年全年相比提升2.51/6.04Pcts，盈利提升主要得益于公司费用管控能力的提升，23一季度公司销售、管理和财务费用率为0.96%/2.82%/0.82%，与22年全年相比下降0.28/1.14/2.17Pcts。 ➢ 产品竞争力持续提升，N型替代+国产银粉导入有望增厚盈利。公司22年销售量达到721吨，同比+46%，其中大部分为光伏导电浆料。TOPCon方面，公司显著提升了 N 型 TOPCon 电池全套导电银浆产品的竞争力，在出货结构中占比持续快速攀升，产品性能与市场份额均处于行业领先地位；HJT方面，公司的N 型 HJT 电池低温银浆及银包铜浆料产品已在多家行业头部企业完成了产品认证和批量验证，处于持续供货交付阶段；新型 IBC 电池导电银浆多年来处于持续出货交付阶段。此外，公司大力推进国产银粉导入替代，配合下游龙头客户的降本需求不断提升国产银粉使用比例。国产银粉的替代使用有利于公司供应链安全与降本，对公司盈利能力起到正面积极的影响。 ➢ 布局电子专用材料优化产业结构，产业链布局加速完善。公司在山东东营启动投资建设电子专用材料项目，项目计划总投资 4 亿元，包括年产5000 吨硝酸银项目、年产 2000 吨金属粉项目、年产 200 吨电子级浆料项目，该项目投产后有望强化公司在光伏和半导体领域的布局深度。 ➢ 投资建议：预计公司23-25年营收分别为76.39/96.51/124.16亿元，归母净利润分别为3.99/6.04/8.11亿元，对应PE为17/11/8，公司是国内光伏银浆领先企业，有望受益于光伏行业的高景气与HJT产业化，维持“推荐”评级。 ➢ 风险提示：下游需求不及预期，市场竞争加剧等。 [Table_Forcast] 盈利预测与财务指标 项目/年度 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 3767 7639 9651 12416 增长率（%） 33.8 102.8 26.3 28.6 归属母公司股东净利润（百万元） -17 399 604 811 增长率（%） -118.4 2403.8 51.3 34.3 每股收益（元） -0.17 3.99 6.04 8.11 PE / 17 11 8 PB 7.5 5.2 3.6 2.5 资料来源：Wind，民生证券研究院预测；（注：股价为2023年5月5日收盘价） 推荐 维持评级 当前价格： 68.58元 [Table_Author] 分析师 邓永康 执业证书： S0100521100006 电话： 021-60876734 邮箱： dengyongkang@mszq.com 分析师 郭彦辰 执业证书： S0100522070002 电话： 021-60876734 邮箱： guoyanchen@mszq.com 分析师 朱碧野 执业证书： S0100522120001 电话： 021-60876734 邮箱： zhubiye@mszq.com 研究助理 林誉韬 执业证书： S0100122060013 电话： 021-60876734 邮箱： linyutao@mszq.com 相关研究 1. 光伏行业专题报告：洞鉴光伏·9月刊—初心如磐，光向璀璨-2022/09/20 帝科股份(300842)/电力设备及新能源 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 公司财务报表数据预测汇总 [TABLE_FINANCE] 利润表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 主要财务指标 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入 3767 7639 9651 12416 成长能力（%） 营业成本 3435 6791 8497 10910 营业收入增长率 33.83 102.80 26.34 28.65 营业税金及附加 4 8 10 12 EBIT增长率 -12.78 495.83 45.67 31.64 销售费用 47 76 97 124 净利润增长率 -118.44 2403.81 51.32 34.27 管理费用 34 53 68 87 盈利能力（%） 研发费用 115 191 241 310 毛利率 8.80 11.11 11.95 12.13 EBIT 85 508 740 974 净利润率 -0.46 5.22 6.26 6.53 财务费用 113 61 60 59 总资产收益率ROA -0.52 8.67 10.75 11.57 资产减值损失 0 0 0 0 净资产收益率ROE -1.89 30.28 31.42 29.67 投资收益 -18 0 0 0 偿债能力 营业利润 -37 447 679 914 流动比率 1.27 1.32 1.45 1.59 营业外收支 3 7 7 7 速动比率 1.07 1.07 1.18 1.28 利润总额 -33 454 686 921 现金比率 0.36 0.29 0.29 0.30 所得税 -12 54 82 111 资产负债率（%） 71.82 70.79 65.31 60.62 净利润 -21 399 604 811 经营效率 归属于母公司净利润 -17 399 604 811 应收账款周转天数 85.46 60.00 60.00 60.00 EBITDA 99 523 757 993 存货周转天数 37.98 35.00 35.00 35.00 总资产周转率 1.34 1.92 1.89 1.97 资产负债表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 每股指标（元） 货币资金 866 925 1064 1256 每股收益 -0.17 3.99 6.04 8.11 应收账款及票据 1633 2534 3217 4139 每股净资产 9.19 13.18 19.22 27.33 预付款项 110 136 170 218 每股经营现金流 -1.97 0.49 2.10 2.62 存货 362 660 826 1061 每股股利 0.00 0.00 0.00 0.00 其他流动资产 56 26 25 28 估值分析 流动资产合计 3028 4281 5302 6701 PE / 17 11 8 长期股权投资 0 0 0 0 PB 7.5 5.2 3.6 2.5 固定资产 94 121 133 136 EV/EBITDA 60.54 11.35 7.65 5.64 无形资产 18 18 17 17 股息收益率（%） 0.00 0.00 0.00 0.00 非流动资产合计 327 322 315 306 资产合计 3355 4602 5617 7007 短期借款 1560 1560 1560 1560 现金流量表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 应付账款及票据 781 1509 1888 2424 净利润 -21 399 604 811 其他流动负债 46 166 197 240 折旧和摊销 14 15 17 19 流动负债合计 2387 3235 3645 4225 营运资金变动 -349 -439 -472 -628 长期借款 0 0 0 0 经营活动现金流 -197 49 210 262 其他长期负债 23 23 23 23 资本开支 -86 -3 -3 -3 非流动负债合计 23 23 23 23 投资 42 37 0 0 负债合计 2410 3258 3669 4248 投资活动现金流 -41 34 -3 -3 股本 100 100 100 100 股权募资 1 0 0 0 少数股东权益 26 26 26 26 债务募资 322 44 0 0 股东权益合计 945 1344 1948 2759 筹资活动现金流 279 -24 -68 -68 负债和股东权益合计 3355 4602 5617 7007 现金净流量 41 59 139 192 资料来源：公司公告、民生证券研究院预测 帝科股份(300842)/电力设备及新能源 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 3 分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为注册分析师，基于认真审慎的工作态度、专业严谨的研究方法与分析逻辑得出研究结论，独立、客观地出具本报告，并对本报告的内容和观点负责。本报告清晰准确地反映了研究人员的研究观点，结论不受任何第三方的授意、影响，研究人员不曾因、不因、也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 评级说明 投资建议评级标准 评级 说明 以报告发布日后的12个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的涨跌幅为基准。其中：A股以沪深300指数为基准；新三板以三板成指或三板做市指数为基准；港股以恒生指数为基准；美股以纳斯达克综合指数或标普500指数为基准。 公司评级 推荐 相对基准指数涨幅15%以上 谨慎推荐 相对基准指数涨幅5%～15%之间 中性 相对基准指数涨幅-5%～5%之间 回避 相对基准指数跌幅5%以上 行业评级 推荐 相对基准指数涨幅5%以上 中性 相对基准指数涨幅-5%～5%之间 回避 相对基准指数跌幅5%以上 免责声明 民生证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。 本报告仅供本公司境内客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告仅为参考之用，并不构成对客户的投资建议，不应被视为买卖任何证券、金融工具的要约或要约邀请。本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况、目标或需要，客户应当充分考虑自身特定状况，不应单纯依靠本报告所载的内容而取代个人的独立判断。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容而导致的任何可能的损失负任何责任。 本报告是基于已公开信息撰写，但本公司不保证该等信息的准确性或完整性。本报告所载的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，且预测方法及结果存在一定程度局限性。在不同时期，本公司可发出与本报告所刊载的意见、预测不一致的报告，但本公司没有义务和责任及时更新本报告所涉及的内容并通知客户。 在法律允许的情况下，本公司及其附属机构可能持有报告中提及的公司所发行证券的头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或正在争取提供