2022年报&2023年一季报点评：工业机器人国产化提速，龙头利润率拐点初现

新能源为代表的国产客户崛起，工业机器人国产化提速 2022年我国工业机器人销量同比增长约10%，公司增速远高于行业，主要受益于国产化提升，2022年我国工业机器人国产化率提升4pct，呈现加速势头，主要原因系 （1）下游应用领域变化，以光伏、锂电为代表的行业扩产需求旺盛，国产客户崛起，提高了国产机器人接受度。（2）国产机器人交付优势凸显，疫情外资机器人品牌供应链紧张、交货困难，国产机器人凭借交付优势获取订单。2022年公司分业务来看，①工业机器人及智能制造系统：2022年营收29亿元，同比增长41%，其中埃斯顿品牌机器人收入同比增长超70%，Cloos协同效应显著，收入同比增长27%；②自动化核心部件及运动控制系统：2022年收入10亿元，同比增长3%。 2023年下游光伏处于产能扩张和技术迭代的重要节点，公司一季度机器人订单充足，截至2023Q1末，公司合同负债/存货分别为11.6/2.5亿元，同比增长31%/17%。 利润率改善拐点初现，盈利能力提升释放业绩弹性 2022年公司销售毛利率33.9%，同比增长1.3pct。受益于公司元器件国产替代、精益化管理，国内销售毛利率已经开始改善，同比增长3.5pct，而海外市场受芯片价格上涨影响毛利率同比下降2.7pct。销售净利率为4.7%，同比下降0.5pct，主要系递延所得税费用导致所得税费同比增长0.71亿元，扣非归母净利率2.5%，同比提升0.3pct。费用端，2022年公司期间费用率为27.7%，同比下降1.4pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为7.8%/9.9%/7.9%/2.1%，同比分别-1.4/-1.3/+0.1/+1.2pct。相比于国际龙头发那科，随着收入规模扩张释放规模效应，公司利润率仍有较大提升空间。 受益机器替人及国产化，股权激励第二期落地彰显长期发展信心 2023年3月公司发布长期股权激励计划第二期，向公司董事、高级管理人员和核心骨干员工等286名激励对象授予1000万份股票期权，约占公司股本总额的1.15%。 此次激励以净利润为考核目标，2023-2025年净利润分别不低于3、5、8亿元，即2022-2025年净利润CAGR不低于64%，结合第一期2023年收入考核目标52亿元，测算2023年公司净利率约5.8%，同比提升1.1pct。中长期来看，机器替人大势所趋，2023年1月《“机器人+”应用行动实施方案》提出到2025年制造业机器人密度较2020年实现翻番，在国内人口基数不变的情况下工业机器人销量仍有翻倍空间，公司作为国产工业机器人龙头深度受益机器替人及国产化趋势，长期发展可期。 盈利预测与投资评级：我们预计公司2023-2024年归母净利润2.8（原值3.2）/5.0（原值4.7）亿元，预计2025年归母净利润8.0亿元，当前市值对应PE为70/40/25倍，维持“增持”评级。 风险提示：宏观经济下滑风险、国产替代不及预期风险、原材料价格波动风险。 1.新能源为代表的国产客户崛起，工业机器人国产化提速 2022年公司实现营业收入39亿元，同比增长28.5%，归母净利润1.7亿元，同比增长36.3%。Q4单季度来看，公司实现营业收入13.4亿元，同比增长86.4%，环比增长51%；归母净利润为0.46亿元，同比+35.5%，环比+4.5%。2022年我国工业机器人销量同比增长10%，公司收入相较于行业具有显著阿尔法，主要受益于：（1）以锂电为代表的新兴行业需求旺盛，在国产化浪潮下为国内机器人发展与渗透提供先发优势。（2）外资企业在全球供应链紧张情况下交货困难，国产品牌抓住机遇提升份额，2022年我国工业机器人国产化率提升4pct，公司作为龙头充分受益。 2023Q1公司实现营业收入9.9亿元，同比增长22.5%，归母净利润0.4亿元，同比减少28.3%，扣非归母净利润0.3亿元，同比增长30.6%。2023年下游3C、锂电行业压力较大，但光伏处于产能扩张和技术迭代的重要节点，公司在光伏行业出货超预期，带动Q1业绩稳定增长。 图1：2022年公司实现营收39亿元，同比增长28% 图2：2022年公司归母净利润1.7亿元，同比增长36% 分业务来看：①工业机器人及智能制造系统业务：2022年收入29亿元，同比增长41.2%，占总营收比重为73.6%，同比提升8.6pct。其中埃斯顿品牌机器人收入同比增长超70%，Cloos协同效应显著，收入同比增长27%。②自动化核心部件及运动控制系统业务：2022年收入为10.3亿元，同比增长2.8%，占总营收比重为26.4%。 图3：2022年工业机器人收入29亿元，同比增长41% 图4：2022年工业机器人毛利率为33.4%，同比+0.9pct 随着国产品牌产业链日益完善、国内机器人性价比优势显著，工业机器人国产化率仍有望加速提升。截至2023Q1末，公司合同负债/存货分别为11.6/2.5亿元，同比增长31%/17%，在手订单充足，业绩增长可持续。 图5：截至2023Q1末公司存货为11.6亿元，同比+31% 图6：截至2023Q1末合同负债为2.45亿元，同比+17% 2.利润率改善拐点初现，盈利能力提升释放业绩弹性 2022年公司销售毛利率33.9%，同比增长1.3pct。得益于公司元器件国产替代、精益化管理，国内销售毛利率已经开始改善，2022年国内销售毛利率为35.1%，同比增长3.5pct，而海外市场受芯片价格上涨影响毛利率为31.3%，同比下降2.7pct。销售净利率为4.7%，同比下降0.5pct，主要系递延所得税费用导致所得税费同比增长0.71亿元。扣非净利率为2.5%，同比增长0.3pct。 图7：2022年公司扣非归母净利率为2.5%，同比提升 图8：2022年国内毛利率35.1%，同比提升3.5pct 费用端，2022年公司期间费用率为27.7%，同比下降1.4pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为7.8%/9.9%/7.9%/2.1%，同比分别-1.4/-1.3/+0.1/+1.2pct。相比于国际龙头发那科，公司利润率仍有较大提升空间，随着收入规模扩张释放规模效应、精细化管理持续降低费用，利润率将稳步提升。 2023Q1销售毛利率为33.6%，同比+0.8pct，销售净利率为4.5%，同比-3.2pct；扣非净利率为3.03%，同比+0.53pct。期间费用率31.2%，同比+1.5pct，其中销售费用率8.5%，同比+0.4pct，管理费用率（含研发）20.2%，同比+0.6pct，财务费用率2.5%，同比+0.5pct。 图9：2022年公司期间费用率为27.7%，同比下降1.4pct 3.受益机器替人及国产化，股权激励第二期落地彰显长期发展信 心 我们认为公司利润率长期提升逻辑明确，原因有以下两个方面： （1）机器替人大势所趋，规模扩张释放规模效应。2023年1月《“机器人+”应用行动实施方案》提出到2025年制造业机器人密度较2020年实现翻番。根据IFR，2021年我国制造业机器人密度为322台/万人，按照“机器人+”方案，2025年我国制造业机器人密度将提升至500台/万人，在国内人口基数不变的情况下工业机器人销量仍有翻倍空间，公司作为龙头企业将率先受益于机器替人大势。目前机器人产能超过25,000台/年，为满足市场需求，公司智能产业园二期工程正在加紧建设中，预计2023年投产，届时产能将提升至50,000台套/年，随着公司营收扩张规模效应有望释放。 图10：我国制造业工业机器人密度低于欧韩日等发达 图11：预计2022-2025年我国工业机器人销量CAGR （2）股权激励彰显长期发展信心，盈利能力有望持续提升。 2023年3月公司发布长期股权激励计划第二期，向公司董事、高级管理人员和核心骨干员工等286名激励对象授予1000万份股票期权，约占公司股本总额的1.15%。此次激励以净利润为考核目标，2023-2025年净利润分别不低于3、5、8亿元，即2022-2025年净利率CAGR不低于64%，结合第一期2023年收入考核目标52亿元，测算2023年公司净利率约5.8%，同比提升1.1pct，彰显公司利润率提升信心。 表1：股权激励目标下公司盈利能力有望持续提升 4.盈利预测 我们预计公司2023-2024年归母净利润2.8（原值3.2）/5.0（原值4.7）亿元，预计2025年归母净利润8.0亿元，当前市值对应PE为70/40/25倍，维持“增持”评级。 5.风险提示 宏观经济下滑风险、国产替代不及预期风险、原材料价格波动风险。