盈利短期承压，一体化产能释放巩固成本优势

事件：信德新材发布2022年年报，实现营业收入9.04亿元，同比增长83.69%； 归母净利润1.49亿元，同比增长8.21%；扣非归母净利润1.37亿元，同比增长13.55%。 公司发布2023年一季报，实现营业收入1.57亿元，同比增长5.60%，环比下降24.63%；归母净利润0.28亿元，同比增长1.48%，环比增长1.86%；扣非归母净利润0.18亿元，环比增长9.22%。 22年出货量保持同比高增速：2022年负极包覆材料收入约4.66亿元，同比增长41.04%，占营业收入51.59%；副产品橡胶增塑剂收入约1.75亿元，同比增长83.68%，占营业收入19.35%；副产裂解萘馏分收入约2.41亿元，同比增长264.15%，占营业收入26.62%。22年公司负极包覆材料销量3.21万吨，同比+41%，销售单价1.45万元/吨，同比持平；副产品橡胶增塑剂、裂解萘馏分销量分别3.83、4.85万吨。公司现在负极包覆材料有效产能4万吨，在建1.5万吨预计下半年投产，2023年全年出货量预计5-5.5万吨。 22年乙烯焦油涨价、副产品占比提升影响盈利：2022年公司负极包覆材料毛利率35.4%，同比-10.77p Ct s。裂解萘馏分毛利率8.85%，同比+1.17pcts。橡胶增塑剂毛利率32.88%，同比-11.02pcts。2022年综合毛利率27.00%， 同比-13.58pcts，扣非净利率15.14%，同比-9.35pcts，盈利能力下降主要系原材料乙烯焦油成本提升，以及低毛利率较低的副产品裂解萘馏分销售占比提升。22年负极包覆材料扣非后吨净利约0.43万元/吨，同比下滑0.1万元/吨，主要由于原材料乙烯焦油成本提升。 23Q1受行业开工率不足影响，盈利承压：23Q1负极包覆材料出货约6千多吨，单吨净利约0.3万元/吨，与22年相比下滑0.13万元/吨，主要由于产能利用率下滑导致固定成本分摊增加，且副产品需求下滑，没有实现与主产品匹配的销量。 随着原材料乙烯焦油成本压力缓解、下游需求回暖带来产能利用率提升、一体化产能释放，公司单位盈利能力有望回升。产品结构方面，公司单位盈利能力更高的高温产品有望盈利向上，市占率有望进一步提升。 盈利预测、估值与评级：考虑产业链竞争加剧，低端产品价格战，我们下调公司23-24年净利润预测（-16%/-16%）、新增25年预测分别为2.78/4.23/5.63亿元，当前股价对应23-25年PE为20/13/10X。公司PE估值处于历史底部区间，产能规模行业领先，一体化布局提升成本优势，行业格局有望出清优化，公司龙头地位稳固，沥青基碳纤维打造第二成长曲线，首次给予“增持”评级。 风险提示：下游需求不及预期、原材料价格波动、竞争加剧导致盈利下滑、产能建设不达预期。 公司盈利预测与估值简表