品牌重塑带动业绩回暖，恋火高增全年可期

业绩环比有所回暖，2023Q1营收/归母净利同增24.6%/20.2%。公司2022年实现营收17.32亿元（yoy-3.1%），归母净利润1.74亿元（yoy-29.74%），扣非归母净利润1.36亿元（yoy-24.03%），其中非经常损益0.38亿元，主要为政府补助。公司全年毛利率同比+4.38pcts至68.40%，主要系优化成本管控、提升售价并减少促销； 销售费率同比+7.38pcts至48.86%，主要系线上推广费用增加所致，管理费率同比+0.81pcts至6.43%，研发费率同比+0.23pcts至3.06%，带动整体归母净利率同比-3.08pcts至10.06%。2023年第一季度，公司实现营收4.77亿元（yoy+24.58%），主要因线上多平台增势良好且线下逐步回暖，归母净利润0.79亿元（yoy+20.15%），扣非归母净利润0.74亿元（yoy+29.03%），毛利率同增1.97pcts至68.68%，归母净利率同降0.61pcts至16.5%。2022年公司拟每股派发现金红利0.25元（含税），合计派发1.0亿元，占比归母净利润40.4%。 主品牌持续聚焦头部产品系列，恋火品牌实现高增+332%。2022年分品类来看，眼部/护肤/洁肤/美容及其他类分别实现营收4.35/7.94/2.07/2.94亿元，同比增减-16.7%/-17.8%/+29.8%/+276.2%，分别占比25.1%/45.9%/11.9%/16.9%。分品牌来看，主品牌丸美实现营收13.98亿元（yoy-12.32%），营收占比80.81%，品牌定位持续围绕眼霜强化抗衰心智，线上聚焦小红笔等眼部产品并加大渗透小金针、奶油霜、冻干面膜等抗衰系列，线下主推重组胶原蛋白冻干粉套盒等提高用户粘性。期内重组双胶原蛋白系列实现营收2.05亿元，整体营收占比11.84%。恋火品牌实现营收2.86亿元（yoy+331.91%），营收占比16.52%。以大单品策略稳步渗透底妆赛道，期内看不见粉底液销量超100万支，收入近1亿元，双11在天猫粉底液品类多榜单均为第一；新增蹭不掉系列加大对干油敏不同肤质的覆盖；10月与李佳琦共创气垫和精油粉饼并在直播间首发；丰富底妆SKU同时推进自播及线下新零售渠道多元化拓展，有望维持高增。 线上抖快自播同增4.9倍，线下加大会员运营及拉新。2022年公司分渠道来看：1）线上渠道实现营收12.44亿元（yoy+21.06%），营收占比71.93%，毛利率提升6.19pcts至70.42%，线上持续优化货盘并重组团队细化机制。公司全年抖快自播实现营收1.89亿元，同增490%，占比超过达播；抖音于2022Q4开始放量、天猫逐季优化并在Q4恢复正增长，直播渗透率提升显著，消费人群呈现年轻化趋势。根据魔镜统计，2023年1-3月丸美在淘系/抖音GMV分别1.09亿/0.74亿元，同比-4.1%/+288.7%，淘系逐月好转且在抖音仍维持高增。2）线下渠道实现营收4.86亿元（yoy-30.49%），营收占比28.07%，毛利率减少0.6pcts至63.4%，线下抓动销提升终端体验，提高双胶原护理直冲站覆盖为线下门店赋能。期内举行沙龙会和私享会1.2万余场，覆盖近33万名会员，激励销售人员发布近4000篇内容加快新品种草传播。加大双胶原新品助推并实现拉新近1.5万人，双胶原系列新会员贡献达26%。随着公司持续推进分渠分品策略，并加强维护价盘稳定，多渠道多平台有望均衡发展贡献良好增长。 盈利预测及投资建议。公司主品牌调整转型成果渐显，子品牌恋火贡献全新增长曲线，投资产业链多细分赛道打开多元成长空间。基于年报及一季报表现，我们维持预测公司2023-2025年收入分别22.3/27.7/34.1亿元，同增分别28.6%/24.2%/23.3%，归母净利润分别为2.9/3.7/4.6亿元 ， 同增分别68.9%/26.4%/22.9%。 当前对应2023/2024年PE分别为49X/39X，维持“增持”评级。 风险提示：新品推广及渠道转型不及预期，线下复苏程度不达预期，行业竞争加剧。 财务指标 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 现金流量表（百万元）