单店模型持续优化，业绩弹性空间可期

2023年04月26日海伦司(09869.HK) 单店模型持续优化，业绩弹性空间可期 公司快报 证券研究报告餐饮(HS)投资评级买入-A维持评级 6个月目标价16.85港元股价(2023-04-25)12.64港元 交易数据总市值(亿港元)160流通市值(亿港元)160总股本(亿股)12.67流通股本(亿股)12.6712个月价格区间7.20/18.36港元 公司更新23Q1经营数据：23Q1公司实现营收约3.55至3.56亿元，较21Q1下降3.41%~3.68%；净利润约0.74-0.76亿元，较21Q1增长128.39%~129.7%；净利率约为20.8%~21.4%，创历史新高。原材料及消耗品成本约0.98-0.99亿元，占收入比27.6%，较 21Q1下降1.46pct~1.82pct，我们认为原材料成本的优化主要得益于促销力度有所控制，以及公司饮料化酒水的持续推新高毛利的自有酒水占比提升。 海伦司 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% -10% -20% -30% 2022-042022-082022-122023-04 股价表现 单店日销有所修复，成本优化提供业绩弹性。23Q1单个酒馆的日均营业额9千元/+21%（略低于2020Q1的9.2千元和2021Q1的11.7千元），同店的单店日均营业额为11.2千元/+6%（高于2020Q1的 9.3千元，略低于2021Q1的13.4千元），1/2/3月同店日销分别恢复至2019年同期的110%/117%/90%。 核心观点：1）加盟模式助力拓店：公司转变开店思路，引入外部加盟商进行类财务投资的加盟模式，展店速度可期。2）单店模型优化：上市之后公司开店策略几经调整，反应公司应对市场变化的高 灵活性。目前来看公司加大下沉市场布局、以及去空白市场的好位置去开大店，可以更好地吸引该片区客流，给竞对留出更少的蚕食机会，单店日销预计受拓店影响程度能有所降低。单店模型方面，存量门店会有一部分小店转大店进一步提升单店利润率（大店的面积更大，但边际成本增加并不多）；加大自有酒水的研发，毛利率有望进一步提升；同时加盟模式下，公司按照门店营收实现阶梯式提成，可以较小的资本开支获得稳定的利润。 投资建议：买入-A投资评级，6个月目标价16.85港元，对应2024年25X市盈率。我们预计公司2023年-2024年的收入增速分别为57%、21%，净利润4.25、7.64亿元。 风险提示：宏观经济影响，行业竞争加剧等。 (百万元) 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 主营收入 1,849.64 1,597.00 2,513.09 3,051.80 3,375.58 净利润 -230.00 -1,601.00 425.85 763.89 981.64 净利率 -12.4% -100.3% 16.9% 25.0% 29.1% 市盈率(倍) - - 33.09 18.45 14.36 数据来源：Wind资讯，安信证券研究中心预测 资料来源：Wind资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 -13.8 -12.6 13.2 绝对收益 -15.4 -17.8 17.0 王朔 分析师 SAC执业证书编号：S1450522030005 wangshuo2@essence.com.cn 万雨萌联系人 wanym@essence.com.cn 相关报告轻装重启，合伙+下沉共助 2023-03-27 成长向下沉市场找空间，向精细 2022-08-28 化管理要效率 表1：海伦司利润表历史与预测（单位：百万元） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业总收入1,849.64 1,597.00 2,513.09 3,051.80 3,375.58 营业收入1,835.62 1,559.00 2,483.54 3,024.54 3,343.91 其他收入14.02 38.00 29.56 27.26 31.67 销售费用-42.50 -34.00 -75.39 -91.55 -101.27 管理费用 财务费用-57.13 -37.00 -55.29 -61.04 -67.51 原材料- 576.79 -562.00 -669.84 -752.03 -746.62 员工成本-581.63 -1,003.00 -478.46 -486.93 -486.93 折旧及摊销-82.60 -200.00 -31.68 -17.93 -17.93 使用权资产折旧- 220.25 -316.00 -150.33 -140.53 -140.53 无形资产摊销-0.02 - -0.02 -0.02 -0.02 短期租赁及其他相关开支-46.87 -85.00 -3.24 -3.03 -3.03 能耗费用-57.71 -65.00 -83.73 -94.68 -94.68 差旅相关费用-12.60 -12.00 -25.13 -30.52 -33.76 上市开支-30.89 - - - - 其他费用-98.86 -104.00 -150.79 -183.11 -202.54 可转换优先股的公允价值变动-207.67 - - - - 无形资产以及物业、厂房及设备 之减值亏损-10.99 -713.00 - - - 税前利润-176.85 -1,616.00 567.80 1,018.52 1,308.86 减：所得税-53.15 15.00 -141.95 -254.63 -327.21 归属于母公司所有者的净利润-230.00 -1,601.00 425.85 763.89 981.64 资料来源：公司公告，安信证券研究中心预测 表2：海伦司资产负债表历史与预测（单位：百万元） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 流动资产： 货币资金1,626.73交易性金融资产 1,097.00 1,515.64 2,136.90 2,846.86 应收及预付款25.89 56.00 35.18 42.72 47.25 存货61.50 36.00 83.56 101.47 112.24 流动资产合计1,714.12 非流动资产： 1,390.00 1,634.38 2,281.09 3,006.35 长期应收及预付款项323.05 90.00 141.63 171.99 190.23 物业、厂房及设备871.28 693.00 1,183.80 1,437.56 1,590.08 使用权资产1,348.34 457.00 457.00 457.00 457.00 无形资产0.09 - - - - 递延税项资产29.89 46.00 40.61 49.31 54.54 非流动资产合计2,572.64 1,287.00 1,823.03 2,115.86 2,291.86 资产总计4,286.77 2,677.00 3,457.41 4,396.95 5,298.20 流动负债： 138.34 101.00 187.96 228.25 252.46 185.52 176.00 252.06 306.10 338.57 应付款及应计费用租赁负债 即期所得税负债25.5712.0034.7442.1946.67 - 1.00 349.43 289.00 474.76 576.53 637.70 1,060.62 565.00 733.80 807.68 666.13 1,060.62 565.00 733.80 807.68 666.13 1,410.05 854.00 1,208.56 1,384.22 1,303.83 2,876.72 1,823.00 2,248.85 3,012.73 3,994.38 - 1.00 2,876.72 1,823.00 2,248.85 3,012.73 3,994.38 以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融负债 流动负债合计非流动负债： 租赁负债 非流动负债合计负债合计 所有者权益(或股东权益)： 归属于母公司所有者权益合计少数股东权益合计 所有者权益合计 负债和所有者权益总计4,286.772,677.003,457.414,396.955,298.20 资料来源：公司公告，安信证券研究中心预测 表3：海伦司现金流量表历史与预测（单位：百万元） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 净利润-176.85 -1,616.47 425.85 763.89 981.64 加：折旧和摊销302.87 515.94 182.03 158.48 158.48 财务费用57.13 37.05 55.29 61.04 67.51 存货的减少-24.65 25.54 40.19 48.81 53.98 经营性应收项目的减少-88.63 -50.40 -79.31 -96.31 -106.53 经营性应付项目的增加51.16 -41.88 -65.90 -80.03 -88.52 其他245.57 1,273.14 333.65 405.18 448.16 经营活动产生的现金流量净额 366.60 142.92 891.79 1,261.04 1,514.73 资本开支 -993.52 -371.16 -290.29 -435.44 -580.59 投资收益 0.56 4.96 2.76 3.86 3.31 公允价值变动收益其他 -1.13 10.20 4.54 7.37 5.95 投资活动产生的现金流量净额 -994.09 -356.00 -283.00 -424.21 -571.32 发行股份收到的款项2,539.16---- -48.14 - - - - 财务费用 -57.69 -42.01 -55.29 -61.04 -67.51 支付股利其他 -196.15 -178.20 -134.87 -154.53 -165.94 借款收到的款项 筹资活动产生的现金流量净额2,237.18-220.21-190.16-215.56-233.45 -7.22 105.16 - - - 期初现金 24.26 1,626.73 1,097.00 1,515.64 2,136.90 期末现金 1,626.73 1,298.60 1,515.64 2,136.90 2,846.86 汇率变动净额 资料来源：公司公告，安信证券研究中心预测 公司评级体系 收益评级： 买入——未来6个月的投资收益率领先恒生指数15%及以上； 增持——未来6个月的投资收益率领先恒生指数5%（含）至15%； 中性——未来6个月的投资收益率与恒生指数的变动幅度相差-5%（含）至5%；减持——未来6个月的投资收益率落后恒生指数5%至15%（含）； 卖出——未来6个月的投资收益率落后恒生指数15%以上；风险评级： A——正常风险，未来6个月的投资收益率的波动小于等于恒生指数波动； B——较高风险，未来6个月的投资收益率的波动大于恒生指数波动； 分析师声明 本报告署名分析师声明，本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，勤勉尽责、诚实守信。本人对本报告的内容和观点负责，保证信息来源合法合规、研究方法专业审慎、研究观点独立公正、分析结论具有合理依据，特此声明。 本公司具备证券投资咨询业务资格的说明 安信证券股份有限公司（以下简称“本公司”）经中国证券监督管理委员会核准，取得证券投资咨询业务许可。本公司及其投资咨询人员可以为证券投资人或客户提供证券投资分析、预测或者建议等直接或间接的有偿咨询服务。发布证券研究报告，是证券投资咨询业务的一种基本形式，本公司可以对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相关影响因素进行分析，形成证券估值、投资评级等投资分析意见，制作证券研究报告，并向本公司的客户发布。 免责声明 任何机构或个人接收到本报告而视其为