2023年一季度报告点评：零售业务成为核心驱动力，业绩弹性加速释放

东方雨虹（002271.SZ） 2023年04月26日 投资评级：买入（维持） 零售业务成为核心驱动力，业绩弹性加速释放 ——2023年一季度报告点评 张绪成（分析师）朱思敏（联系人） 日期2023/4/25 zhangxucheng@kysec.cn 证书编号：S0790520020003 zhusimin@kysec.cn 证书编号：S0790122050026 当前股价(元)28.73 一年最高最低(元)52.46/22.61 总市值(亿元)723.55 流通市值(亿元)570.63 总股本(亿股)25.18 流通股本(亿股)19.86 近3个月换手率(%)70.4 股价走势图 东方雨虹沪深300 40% 20% 0% -20% -40% -60% 2022-042022-082022-12 数据来源：聚源 相关研究报告 《承压因素有望消除，业绩弹性可期 —公司2022年报点评》-2023.4.14 《业绩短期承压，防水新规落地有望迎来新机遇—公司信息更新报告》 -2022.10.26 《业绩短期承压，逆势扩张增强竞争力—2022年中报点评》-2022.8.23 零售业务成为核心驱动力，业绩弹性加速释放。维持“买入”评级 公司发布2023年一季度报告，2023Q1实现营收74.95亿元，同比+18.80%，归母净利润3.86亿元，同比+21.53%，扣非净利润3.24亿元，同比+9.33%。2023Q1公司盈利能力和经营质量持续改善，渠道变革成效凸显，零售业务增速亮眼，在2023Q1基数较高情况下，公司业绩仍实现同比增长。我们认为零售业务将成为核心驱动力，2023年公司业绩弹性有望加速释放：（1）随着渠道持续下沉以及销售人员业绩逐步放量，零售业务将进入快速成长通道；（2）沥青成本压力同比显著缓解；（3）随着经营质量改善以及地产信用风险筑底，公司应收款项减值风险或将减小。因此，我们维持2023-2025年盈利预测，预计2023-2025年实现归母净利润36.23/52.19/70.00亿元，同比+70.9%/+44.1%/+34.1%；EPS分别为1.44/2.07/2.78元，对应当前股价，PE为20.0/13.9/10.3倍。维持“买入”评级。 沥青成本压力缓解+零售业务放量，盈利有望显著改善 2023Q1公司毛利率为28.66%，环比2022Q4改善3.11pct，同比改善0.37pct；净利率为5.04%，同比改善0.11pct。毛利率修复节奏加快，主要原因：（1）产品提价措施逐步落地；（2）沥青价格持续下跌，根据Wind披露的SBS改性沥青市场主流价，2023Q1沥青价格虽然同比增长8.5%，但环比2022Q4下降4.64%，原材料成本压力持续缓解；（3）渠道变革显现成效，零售业务占比提升。2023Q1 销售/管理/财务费用率同比+0.08/+0.40/-0.08pct，销售费用率同比增长主要系销售 人员数量增加所致，符合零售业务特征；管理费用增长或是公司人员结构优化支付的补偿金增加所致。我们认为，2023年公司盈利能力有望显著改善：（1）沥青成本压力同比显著缓解，我们认为，原油价格或将延续高位震荡趋势，但相比于2022年成本端压力明显减弱，毛利率同比仍有较大修复空间；（2）盈利能力较强的零售业务成为公司核心增长点，零售业务毛利率普遍高于工程业务，随着渠道持续下沉以及销售人员业绩逐步放量，零售业务将进入快速成长通道。 渠道变革成效凸显，零售业务将成为核心驱动力 渠道变革成效显现，在2023Q1基数较高情况下公司营收仍实现同比增长。随着 渠道加速下沉以及增强客户粘性，零售业务将成为公司业绩增长的核心驱动力，有望助推公司经营质量和盈利能力稳步提升：（1）增强客户粘性，构建“公司-经销商-专卖店-会员”综合体系架构，同时加强与家装公司、装饰公司等客户的合作力度；截至2022年末，虹哥汇会员数量约200万。（2）渠道加速下沉，截 至2022年末，零售经销商约4000家，分销网点约16万家，分销门头（含形象店）约4万家；随着疫情管控宽松，2023年公司将加速增拓销售网点；（3）多品类业务拓展。 风险提示：原材料价格上涨风险；基建项目进展不及预风险；产能扩张进度不及预期风险。 指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 31,934 31,214 38,399 47,294 56,474 YOY(%) 47.0 -2.3 23.0 23.2 19.4 归母净利润(百万元) 4,205 2,120 3,623 5,219 7,000 YOY(%) 24.1 -49.6 70.9 44.1 34.1 毛利率(%) 30.5 25.8 27.3 28.9 30.0 净利率(%) 13.2 6.8 9.4 11.0 12.4 ROE(%) 15.8 7.8 11.9 14.8 16.8 EPS(摊薄/元) 1.67 0.84 1.44 2.07 2.78 P/E(倍) 17.2 34.1 20.0 13.9 10.3 P/B(倍) 2.8 2.7 2.4 2.1 1.7 财务摘要和估值指标 数据来源：聚源、开源证券研究所 公司研究 公司信息更新报告 开源证券 证券研究报 告 附：财务预测摘要 资产负债表(百万元)2021A2022A2023E2024E2025E利润表(百万元)2021A2022A2023E2024E2025E 流动资产 35595 32346 36649 49636 54543 营业收入 31934 31214 38399 47294 56474 现金 16446 10539 14457 19377 21156 营业成本 22184 23171 27927 33621 39528 应收票据及应收账款 10421 11387 12772 16589 19829 营业税金及附加 213 253 307 378 452 其他应收款 878 2144 928 2856 1662 营业费用 2218 2658 3072 3547 3953 预付账款 1097 845 1118 1402 1712 管理费用 1645 1795 2112 2507 2880 存货 1421 1575 2261 2034 3157 研发费用 559 556 691 851 1017 其他流动资产 5332 5856 5113 7378 7026 财务费用 232 245 267 413 509 非流动资产 14138 18209 18356 20961 22761 资产减值损失 -14 -78 -77 -95 -113 长期投资 187 200 271 310 355 其他收益 508 453 480 466 473 固定资产 5610 8563 9950 11562 13033 公允价值变动收益 -50 -5 0 0 0 无形资产 1654 2191 2447 2690 2981 投资净收益 21 -12 4 6 7 其他非流动资产 6688 7255 5689 6399 6391 资产处置收益 0 0 0 0 0 资产总计 49733 50556 55005 70597 77304 营业利润 5098 2579 4435 6394 8579 流动负债 21111 21961 23102 33823 34133 营业外收入 20 60 30 30 30 短期借款 6128 6254 7268 13941 12198 营业外支出 18 35 20 20 20 应付票据及应付账款 5943 4489 8147 6765 10948 利润总额 5100 2603 4445 6404 8589 其他流动负债 9040 11218 7687 13117 10987 所得税 887 486 822 1185 1589 非流动负债 1939 1406 1344 1499 1399 净利润 4213 2118 3623 5219 7000 长期借款 1104 544 588 682 587 少数股东损益 9 -2 0 0 0 其他非流动负债 835 862 756 818 812 归属母公司净利润 4205 2120 3623 5219 7000 负债合计 23050 23367 24446 35322 35533 EBITDA 5610 3477 5321 7563 9966 少数股东权益 389 381 381 381 381 EPS(元) 1.67 0.84 1.44 2.07 2.78 股本 2521 2518 2518 2518 2518 资本公积 10795 10721 10721 10721 10721 主要财务比率2021A2022A2023E2024E2025E 留存收益 13297 14665 17744 22180 28131 成长能力 归属母公司股东权益 26294 26807 30178 34893 41390 营业收入(%) 47.0 -2.3 23.0 23.2 19.4 负债和股东权益 49733 50556 55005 70597 77304 营业利润(%) 21.3 -49.4 72.0 44.2 34.2 归属于母公司净利润(%) 24.1 -49.6 70.9 44.1 34.1 获利能力毛利率(%) 30.5 25.8 27.3 28.9 30.0 净利率(%) 13.2 6.8 9.4 11.0 12.4 现金流量表(百万元)2021A2022A2023E2024E2025E ROE(%) 15.8 7.8 11.9 14.8 16.8 经营活动现金流 4115 654 4749 2495 7608 ROIC(%) 12.2 6.3 9.5 10.7 13.1 净利润 4213 2118 3623 5219 7000 偿债能力 折旧摊销 559 775 802 983 1150 资产负债率(%) 46.3 46.2 44.4 50.0 46.0 财务费用 232 245 267 413 509 净负债比率(%) -31.8 -9.2 -19.3 -11.2 -18.0 投资损失 -21 12 -4 -6 -7 流动比率 1.7 1.5 1.6 1.5 1.6 营运资金变动 -1122 -2928 -246 -4216 -1172 速动比率 1.5 1.3 1.4 1.4 1.4 其他经营现金流 254 432 309 103 129 营运能力 投资活动现金流 -5651 -4729 -829 -3548 -3003 总资产周转率 0.8 0.6 0.7 0.8 0.8 资本支出 4502 4223 2264 2797 2943 应收账款周转率 4.3 3.2 3.7 3.7 3.6 长期投资 -1085 1137 -71 -39 -45 应付账款周转率 6.6 6.2 5.8 6.2 6.1 其他投资现金流 -64 -1643 1506 -711 -15 每股指标（元） 筹资活动现金流 10799 -1029 -2302 115 -1198 每股收益(最新摊薄) 1.67 0.84 1.44 2.07 2.78 短期借款 3603 126 1014 6672 -1742 每股经营现金流(最新摊薄) 1.63 0.26 1.89 0.99 3.02 长期借款 682 -560 44 94 -94 每股净资产(最新摊薄) 10.44 10.64 11.98 13.86 16.43 普通股增加 172 -3 0 0 0 估值比率 资本公积增加 8003 -73 0 0 0 P/E 17.2 34.1 20.0 13.9 10.3 其他筹资现金流 -1661 -520 -3360 -6651 638 P/B 2.8 2.7 2.4 2.1 1.7 现金净增加额 9287 -5118 1619 -938 3407