公司点评报告：A股抽蓄龙头，新型储能引领业绩增长

分析师：陈拓 登记编码：S0730522100003A股抽蓄龙头，新型储能引领业绩增长 ——南网储能(600995)公司点评报告 证券研究报告-公司点评报告买入(上调) 市场数据(2023-04-24) 收盘价(元)14.06 事件： 发布日期：2023年04月25日 一年内最高/最低(元)19.17/11.05 沪深300指数3,982.64 市净率(倍)2.21 流通市值(亿元)67.28 基础数据(2023-03-31) 每股净资产(元) 6.36 每股经营现金流(元) 0.38 毛利率(%) 56.27 净资产收益率_摊薄(%) 1.87 资产负债率(%) 42.41 总股本/流通股(万股) 319,600.58/47,852.64 B股/H股(万股) 0.00/0.00 个股相对沪深300指数表现 南网储能沪深300 65% 55% 44% 34% 23% 13% 2% -8% 2022.042022.082022.122023.04 资料来源：Wind，中原证券 相关报告 《南网储能(600995)公司深度分析：南网旗下唯一储能电站运营平台，受益于新能源发电消纳需求扩张》2023-02-13 联系人：马嶔琦 电话：021-50586973 地址：上海浦东新区世纪大道1788号16楼 邮编：200122 公司2022年全年实现营业收入82.61亿元，同比增长0.64%（调整后，下同）；实现归母净利润16.63亿元，同比增长33.25%；加权平均净资产收益率11.48%；基本每股收益0.64元。公司2023年一季度实现 营业收入14.09亿元，同比增长7.83%；实现归母净利润3.80亿元，同比增长19.35%。 投资要点： 公司业绩符合预期。经过重大资产重组公司已成为南方电网公司旗下唯一的抽水蓄能、新型储能和调峰水电运营商。22年阳蓄一期/梅蓄电站全面投产，抽蓄业务营收同比增长38.18%；公司西部调峰电厂受来水较好影响，上网电量同比增长31.85%，调峰水电业务营收同比增长40.08%，带动公司22年全年归母净利润增长33%。23年是阳蓄一期/梅蓄投产后首个完整会计年度，23Q1抽蓄业务营收同比增长24.29%；受来水同比下降影响，23Q1调峰水电业务收入减少31.86%。 抽蓄行业正迎来量价齐升的政策红利。我国加快建设新型能源体系，抽蓄作为目前国内主要的储能调节电源将发挥更加重要的作用。22年全国新核准抽蓄项目48个、装机6890万千瓦，超过“十三五”全部核准规模，全年投产880万千瓦创历史新高。预计到25年，全国抽水蓄能投产总规模6,200万千瓦以上；到30年，投产总规模1.2亿千瓦。国家发改委633号文明确抽蓄两部制电价收费机制，23年将按新机制全面执行。装机容量的增长和新电价机制的实施将为抽蓄行业带来更大的发展空间。 公司抽蓄和新型储能项目储备丰厚。截止22年底，公司抽蓄/电化学储能装机容量分别为1028/11.1万千瓦，公司抽蓄装机规模全国占比22.45%。公司在建南宁、梅蓄二期、肇庆浪江、惠州中洞抽蓄项目，容量共480万千瓦；在建佛山南海新型储能项目，容量30万千瓦。公司抽蓄/新型储能总储备超2800/700万千瓦。 公司重组后盈利能力增强。公司重组置入业务毛利率、净资产收益率均高于公司原有水平，22年公司抽蓄/调峰水电收入占比70%/29%，公司抽蓄电站建设周期较长，而随着公司新型储能项目的不断投产运营，新型储能将成为公司新的利润增长点。 投资建议：预计公司2023、2024年、2025年归属于上市公司股东的净利润分别为18.83亿元、20.57亿元和25.32亿元，对应每股收益为0.59、0.64和0.79元/股，按照4月24日14.06元/股收盘 价计算，对应PE分别为23.86、21.84和17.75倍。新型储能和抽蓄项目陆续投产，将为公司业绩带来新的增长动能，综合考虑公司抽蓄领域的龙头地位和在A股市场的稀缺性，我们上调公司投资评级为“买入”。 风险提示：政策推进不及预期；项目进展不及预期；调峰水电站来水波动；电力需求不及预期；电价下滑风险；系统风险。 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 8,208 8,261 7,147 8,002 9,870 增长比率（%） 336.28 0.64 -13.49 11.96 23.35 净利润（百万元） 1,248 1,663 1,883 2,057 2,532 增长比率（%） 1026.88 33.25 13.28 9.24 23.07 每股收益(元) 0.39 0.52 0.59 0.64 0.79 市盈率(倍) 36.01 27.03 23.86 21.84 17.75 资料来源：聚源数据，中原证券 营业总收入(亿元) 归母净利润（亿元） 90.00 82.08 82.61 80.00 70.00 60.00 50.00 40.00 30.00 20.0016.63 12.48 14.09 10.003.8 0.00 2021A2022A23Q1A 抽水蓄能调峰水电电池储能 电池储能 1% 调峰水电 29% 抽水蓄能 70% 图1：公司营业总收入和归母净利润情况图2：公司2022年主营业务收入情况 资料来源：Wind，中原证券资料来源：公司公告，中原证券 销售毛利率(%) 销售净利率(%) ROE(加权)(%) 60.00 50.00 48.33 40.00 30.00 29.88 28.27 25.26 20.00 164.262 164.0362 10.00 12.23 5.0859 11.49 11.48 0.00 1 2018A 2019A 2020A 0.73 2021A 2022A 期间费用率(%) 销售费用率(%) 管理费用率(%) 财务费用率(%) 18.00 16.00 14.00 12.00 10.00 8.00 6.00 4.00 2.00 0.00 2018A 2019A 2020A 2021A 2022A 图3：公司盈利能力指标图4：公司费用率指标 资料来源：Wind，中原证券资料来源：Wind，中原证券 2021（万千瓦时） 2022（万千瓦时）2023Q1（万千瓦时） 1200000 1017062 1000000 932983 771825 787909 800000 600000 400000 200000 133,312 0 调峰水电 抽水蓄能 抽水蓄能装机容量（左轴，万千瓦） 同比增长（右轴，%） 14000 100 1200094 90 12000 80 10000 70 8000 60 6200 50 6000 4579 40 3639 35 4000 2000 2033215322112303 11 26692869299930293149 16 30 26 20 16 10 6 4 7 5 4 0 3 1 0 2012201320142015201620172018201920202021202220252030 图5：公司发电量情况图6：抽水蓄能行业装机情况 资料来源：公司公告，中原证券资料来源：中电联，国家能源局，中原证券 财务报表预测和估值数据汇总 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产 4,577 6,490 5,305 3,968 4,286 营业收入 8,208 8,261 7,147 8,002 9,870 现金 2,813 3,063 3,977 2,370 2,299 营业成本 5,291 4,269 3,059 3,447 4,489 应收票据及应收账款 783 483 589 721 1,047 营业税金及附加 95 127 90 124 124 其他应收款 466 8 12 23 32 营业费用 6 4 4 6 6 预付账款 11 6 25 29 31 管理费用 687 559 379 490 523 存货 191 231 279 391 432 研发费用 33 58 59 66 69 其他流动资产 312 2,700 422 434 445 财务费用 434 647 636 688 697 非流动资产 32,421 34,249 38,671 43,237 46,745 资产减值损失 120 -5 0 0 0 长期投资 150 207 216 249 270 其他收益 12 12 13 14 19 固定资产 21,041 28,535 29,335 30,238 39,202 公允价值变动收益 0 1 0 0 0 无形资产 952 850 1,243 1,834 2,326 投资净收益 26 9 16 18 22 其他非流动资产 10,279 4,657 7,877 10,915 4,947 资产处置收益 180 9 38 10 15 资产总计 36,998 40,739 43,976 47,204 51,031 营业利润 2,006 2,624 2,986 3,224 4,016 流动负债 3,256 3,306 3,479 3,655 3,757 营业外收入 11 4 5 55 7 短期借款 190 0 20 36 54 营业外支出 14 19 20 21 22 应付票据及应付账款 875 1,748 1,872 2,015 1,975 利润总额 2,003 2,609 2,971 3,258 4,001 其他流动负债 2,191 1,558 1,587 1,604 1,728 所得税 389 522 571 656 787 非流动负债 16,975 14,086 14,871 15,472 16,173 净利润 1,614 2,087 2,400 2,602 3,214 长期借款 12,161 10,286 11,066 11,666 12,366 少数股东损益 366 424 516 544 682 其他非流动负债 4,814 3,799 3,804 3,805 3,806 归属母公司净利润 1,248 1,663 1,883 2,057 2,532 负债合计 20,230 17,391 18,350 19,127 19,929 EBITDA 3,628 4,969 5,808 6,437 8,061 少数股东权益 3,201 3,430 3,947 4,491 5,173 EPS（元） 0.49 0.64 0.59 0.64 0.79 股本 479 3,196 3,196 3,196 3,196 资本公积 7,784 11,135 11,135 11,135 11,135 主要财务比率 留存收益 5,305 5,578 7,340 9,247 11,589 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 归属母公司股东权益13,567 19,918 21,680 23,587 25,929成长能力 负债和股东权益 36,998 40,739 43,976 47,204 51,031 营业收入（%） 336.28 0.64 -13.49 11.96 23.35 营业利润（%） 1522.09 30.81 13.77 7.97 24.59 归属母公司净利润（%） 1026.88 33.25 13.28 9.24 23.07 获利能力毛利率（%） 35.54 48.33 57.19 56.93 54.52 现金流量表（百万元） 净利率（%） 15.20 20.13 26.35 25.71 25.66 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E ROE（%） 9.20 8.35 8.69 8.72 9.77 经营活动现金流 5