贵金属月报：美联储加息周期尾声，金银震荡等待上行

国信期货研究 / Page 1 请务必阅读正文之后的免责条款部分 以信为本 点石成金 分析师：周古玥 从业资格号：F3075597 投资咨询号：Z0018099 电话：021-55007766-6636 邮箱：15527@guosen.com.cn 国信期货贵金属月报 2022年12月25日  主要结论 2023年4月，黄金白银均震荡上涨，节奏上为冲高回落，主要受市场对通胀预期和衰退预期重估的影响。4月3日至4月13日，金银价格均大幅上涨，美国3月制造业和服务业PMI均表现疲软， 2月职位空缺数据显示就业供需缺口进一步收窄，IMF在最新经济展望中预计2023年全球经济将增长2.8%较前下调0.1%，市场衰退预期强烈。另外美国3月CPI同比上升5%，低于预期的5.2%，创2021年5月以来最低，市场对通胀回落信心增加，市场对年内降息预期的增强，市场一度预期年底政策利率区间将有36.3%概率为4.25-4.50%，有23.2%概率为4.50-4.75%。4月14日至4月下旬，金银价格冲高后震荡回落，主要因前期市场的衰退预期打得较足，年内降息预期较为强烈，贵金属做多交易较为拥挤。另外从数据上看，4月密歇根大学消费者调查显示1年期通胀预期自3.6%大幅回升至4.6%，也进一步削弱了市场继续做多贵金属的动力。 展望5月，长线驱动贵金属上涨的衰退预期、美联储加息周期进入尾声和央行购金未改变。但银行业风波事件的负面影响，在4月公布的经济数据中已体现为经济景气度和通胀的下滑，存在将短期扰动定价为长期向下趋势的可能，那么这也意味着前期的衰退交易有一定调整的必要，美元指数在101关口附近有较强支撑，美债利率或也将有所上行。接下来关注5月美联储会议上对政策前景的描述，及5月可能出现的通胀和经济韧性强于预期的风险。月度而言，贵金属板块整体或暂陷震荡缺乏进一步上行动力，等待预期的充分调整。 操作上建议，以逢回调买入为主，关注COMEX黄金1900美元/盎司（沪金2306合约425元/克），COMEX白银23.5美元/盎司（沪银2306合约5500元/千克）附近支撑。 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道， 分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断 并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 独立性申明： 金银 美联储加息周期尾声，金银震荡等待上行 金银 2023年4月23日 国信期货研究 / Page 2 请务必阅读正文之后的免责条款部分 以信为本 点石成金 一、 期货市场行情回顾 2023年4月，黄金白银均震荡上涨，节奏上为冲高回落，主要受市场对通胀预期和衰退预期重估的影响。 4月，贵金属价格走势主要分2个阶段。 第一阶段为4月3日至4月13日，金银价格均大幅上涨，沪金沪银分别上涨1.7%和6.4%，COMEX黄金白银分别上涨3.4%和7.1%。美国3月制造业和服务业PMI均表现疲软，最新的2月职位空缺数据显示就业供需缺口进一步收窄，IMF在最新经济展望中预计2023年全球经济将增长2.8%较前下调0.1%，市场衰退预期强烈。美国3月CPI同比上升5%，低于预期的5.2%，创2021年5月以来最低，市场对通胀回落信心增加，进而带来市场对年内降息预期的增强，市场一度预期年底政策利率区间将有36.3%概率为4.25-4.50%，有23.2%概率为4.50-4.75%。 第二阶段为4月14日至4月下旬，金银价格冲高后震荡回落，截至4月21日，沪金沪银分别下跌1.4%和1.4%，COMEX黄金白银分别下跌2.9%和3.1%。主要因前期市场的衰退预期打得较足，年内降息预期较为强烈，贵金属做多交易较为拥挤。另外从数据上看，4月密歇根大学消费者调查显示1年期通胀预期自3.6%大幅回升至4.6%，也进一步削弱了市场继续做多贵金属的动力。 2023年4月，沪金和COMEX黄金均上涨。截止4月21日，沪金2306合约的月度最低点在434.60元，最高点在453.28元，目前价格在441.00元附近，月度涨幅约0.3%。COMEX黄金主力合约的月度最低点在1965.9美元/盎司，最高点在2063.4美元/盎司，目前价格在1994元/盎司附近，月度涨幅约0.4%。 图：沪金主力合约和COMEX黄金走势 数据来源：WIND 国信期货 2023年4月，沪银和COMEX白银均上涨。截止4月21日，沪银2306的月度最低点在5277元，最高点在5822元，目前价格在5615元附近，月度涨幅约5.7%。COMEX白银主力合约的月度最低点在23.725美元/盎司，最高点在26.235美元/盎司，目前价格在25.155美元/盎司附近，月度涨幅约4.1%。 国信期货研究 / Page 3 请务必阅读正文之后的免责条款部分 以信为本 点石成金 图：沪银主力合约日K线和COMEX白银走势 数据来源：WIND 国信期货 二、 宏观面分析 （一） 货币政策：美联储5月大概率迎来最后一次加息 美联储3月会议显示美联储加息或已进入尾声。美联储3月会议维持25bp的加息步伐，政策利率区间升至4.75-5%，缩表节奏维持不变在每月上限950亿美元。3月公布的点阵图和此前相比，对2023年的预测维持不变，中位数显示预测2023年加息高点将在5-5.25%，那么这意味着美联储还有1次25bp的加息空间，加息已进入尾声。另外本次声明中删去了此前“持续加息”(‘Ongoing Increase’)的表述，更改为需要“额外的政策收紧”(‘some additional policy firming’)。并提及银行业风波影响下，更紧的信贷条件可以替代加息，这也为未来暂停加息提供了解释。另外本次会议提及，银行系统储蓄转移现象已经有所稳定。不过，本次会议仍未给出相关降息信息，或主要考虑到通胀水平仍然高企和维持美联储政策信誉度。并且点阵图还小幅上移了2024年的利率预期，以反映美联储此前维持更长时间的高利率水平，以应对通胀的决心。 美联储3月会议中表现出了在金融稳定目标和通胀目标之间的权衡。在声明中美联储表示了对银行业的关注，并认为银行业风波对经济活动等的影响程度还不确定。经济前景方面，美联储小幅下调了对2023年GDP增速预测自0.5%降至0.4%，小幅下调了对失业率预期自4.6%降至4.5%，小幅上调了对PCE通胀预测自3.1%升至3.3%，显示出其认为就业和通胀仍有一定韧性。尽管鲍威尔在新闻发布会上表示通胀数据很高时加息不会束手束脚，但通过表示银行业风波收紧了信贷条件可以替代加息效果，已事实上大大降低了美联储进一步加息的概率。 在4月12日公布的会议纪要上，补充了更多信息，首次给出衰退预期，但也提示未来仍有加息空间。首先，美联储首次在会议纪要中给出衰退预期。会议纪要显示，美联储官员鉴于对近期银行业发展的潜在经济影响的评估，表示在 3 月会议的预测中，包括从今年晚些时候开始温和衰退，并且表示在预测经济基线情景方面不确定性较高。其次，会议纪要显示未来可能仍有一些增加政策紧缩程度的空间。这意味着5月可能仍将继续加息。 市场普遍预期5月为最后一次加息，9月将首次降息。截至北京时间4月21日早间，CME FED Watch显示市场预期5月加息25bp概率为82.1%,在政策利率区间达到5.00-5.25%的峰值后停止加息，市场对6 国信期货研究 / Page 4 请务必阅读正文之后的免责条款部分 以信为本 点石成金 月继续加息25bp的预期概率为21.5%。市场预计9月可能首次降息，幅度为25bp，概率为41.7%，预计到年底政策利率区间将降至4.5-4.75%，累计降息50bp。 当前市场已在短期内计入了较多降息预期，贵金属或有一定的消化涨幅需求。近期美联储官员讲话中，美联储理事Waller表示通胀粘性表面货币政策仍需在一定时间内维持紧缩，纽约联储主席Williams表示预计今年通胀将降至约3.25%，政策行动与其效果间存在滞后，因此通胀回归目标尚需一些时间。 但当前政策利率升至高位脆弱环节累积，若有更多硅谷银行、瑞信银行类似事件发生，并进一步受到市场预期的自我实现效应影响，贵金属将同时受到金融属性和避险属性的提振，在衰退预期和降息预期下维持偏强走势。 图：美联储加息进入尾声， 图： 美联储3月会议点阵图 数据来源：FED CME 国信期货 数据来源：FED 国信期货 图：截至2023年4月21日，CME FED Watch显示市场预期美联储5月最后一次加息，9月将降息 数据来源：CME 国信期货 （二） 通胀：CPI终迎来房租分项回落，但商品价格仍有上行风险 美国3月CPI快速走低，但核心CPI回落放缓。CPI环比0.1%，前值 0.4%，预期 0.2% ，低于预期。美国3月核心CPI环比0.4%，前值 0.5%，预期 0.4%，与预期持平。美国3月CPI同比5%，前值6.0%，-1.5-1.0-0.50.00.51.001234562018-122019-122020-122021-122022-122023-12美联储单次加息幅度% 右轴（含预测）美国:联邦基金利率上限%（含预测） 国信期货研究 / Page 5 请务必阅读正文之后的免责条款部分 以信为本 点石成金 预期5.1%，低于预期。美国3月核心CPI同比5.5%，前值5.5%，预期5.6%，低于预期。 从分项上看，四大分项中核心服务、能源、食品环比均出现了显著回落，但核心商品环比反弹。具体来看，权重约34.5%的住宅分项环比终于自高位回落，从房租市场涨幅的下降传导至CPI的住宅分项，环比涨幅自0.8%降至0.5%。能源分项环比录得-3.5%负值绝对值进一步扩大。食品分项则录得环比0增长较前期涨幅显著回落。不过受到新车价格上涨、二手车价格跌价放缓等因素影响，核心商品环比上涨0.2%有所反弹。 展望4月，预计CPI环比的进一步回落或将不那么顺畅，主要受到能源价格反弹、二手车及新车价格有所反弹的支撑，及房租分项及薪资回落带来的核心服务通胀回落3股力量的影响。预计核心CPI仍将维持韧性在0.3-0.4%附近，CPI则波动较大，Cleveland联储预测4月CPI环比为0.59%。预计4月CPI和核心CPI同比分别为5.2%和5.6%。若核心CPI环比维持在0.2-0.3%，预计到年底