研报总结
2022年运营状况：
- 收入与盈利：2022年总收入85.7亿元，同比下降6.3%；归母净利润3.5亿元，同比下降39.8%。成本上升和渠道调整对盈利构成压力。
- 成本与价格：原材料成本（如纸浆）上涨，导致整体毛利率下降4个百分点至32%。公司通过分阶段提价和调整产品结构（增加高端和非卷纸类产品销售）以减轻成本压力。
- 费用管理：销售费用率降低1.3个百分点，显示公司在渠道结构调整和资源投入效率提升方面的努力。
季度表现：
- 四季度：收入因疫情冲击下滑14.6%，扣非净利率为2.8%，相比三季度有所回升。
- 分品类：生活用纸收入下滑3.6%，毛利率下降近5个百分点；个人护理业务收入减少34%，但毛利率提升10个百分点。
- 分渠道：传统渠道收入下滑7%，非传统模式渠道收入基本持平。
营运效率与财务指标：
- 周转天数：存货、应收账款和应付账款周转天数均有微幅增加。
- 净资产收益率与投入资本回报率：分别降至6.9%和6.3%，较上年分别下降4.7和5.0个百分点。
战略与激励计划：
- 股权激励：公司发布股权激励计划，旨在通过绑定高管和员工来推动公司发展，目标是达到100亿元收入。
2023年一季度：
- 毛利率与利润：一季度毛利率下滑至27.5%，同比下降5.4个百分点，净利率下降至4.3%。原因包括浆价高位和促销活动的增加。
- 费用控制：期间费用率总体下降1.9个百分点，其中销售费用率减少1个百分点。
投资建议：
- 市场环境：预计随着浆价下行趋势，公司将加大市场竞争力度，看好公司业绩的拐点和盈利修复机会。
- 业务布局：生活用纸业务将聚焦高端产品线的拓展和大盘品的促销；非传统干巾业务将通过新增产能、研发合作和人才引进加速增长。
- 盈利预测与估值：基于浆价下行和公司降本增效措施，调整后的盈利预测为2023-2025年的净利润分别为5.5、8.2、9.9亿元，对应合理估值为14.8~16.0元，维持“买入”评级。
风险提示：
- 原材料价格波动风险
- 渠道开拓不及预期风险
- 渠道市场盈利不及预期风险
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