23Q1超预期，人工晶体、角塑恢复高增，新产品进入放量期

证券研究报告公司研究点评报告爱博医疗(688050.SH)投资评级买入上次评级买入刘嘉仁社零&美护首席分析师执业编号：S1500522110002联系电话：15000310173邮箱：liujiaren@cindasc.com涂佳妮社服&零售分析师执业编号：S1500522110004联系电话：15001800559邮箱：tujiani@cindasc.com信达证券股份有限公司CINDASECURITIESCO.,LTD北京市西城区闹市口大街9号院1号楼邮编：100031 爱博医疗(688050.SH)22年年报及23Q1季报点评：23Q1超预期，人工晶体&角塑恢复高 增，新产品进入放量期 2023年4月19日 爱博医疗披露2022年年报和2023年一季度报：1）2022年实现营收5.79亿元/+33.8%，归母净利润2.33亿元/+35.8%；2）22Q4封控和大面积感染导致白内障科室和视光验配机构大面积停诊，实现营收1.38亿元/+27.7%，归母净 利润0.34亿元/+8.6%；3）23Q1实现营收1.9亿元/+44.6%，归母净利润0.78 亿元/+33.6%。 22年公司盈利能力有所提升，实现销售毛利率84.8%/+0.46pct，净利率 39.2%/+0.47pct，22年公司人工晶体市场持续拓展、产能扩大，单位成本降低； 角塑镜销量亦保持较大增长，试戴片占比减少，平均售价提高，毛利率上升。22年公司实现销售费率18.6%/-2.12pct，管理费率23.2%/-0.88pct，研发费率11.4%/-0.61pct，各费率均有所下降，22年经营性现金流达到2.50亿元 /+14.1%。 分产品来看：我们预计疫情影响下白内障手术量行业增速下滑，22年公司手术类业务实现营收3.68亿元/+15.6%，毛利率87.6%/+2.43pct，其中人工晶体实 现营收3.53亿元/+15.8%，销售量80.6万片/+14.9%，平均出厂价437.56元/片，毛利率89.5%/+2.53pct。我们预计今年集采对价格影响有限，在手术量增速修复的背景下，公司作为国产厂商有望进一步以价换量，提升销量和市占率；此外公司于22Q4获批非球面衍射型多焦人工晶状体，填补了国产多焦点空白，或将于今年起放量提升单价及利润率。 角塑逆势实现高增长、市场地位开始确立，视光产品线逐步完备：1）角塑产品营收1.74亿元/+62.1%，普诺瞳销量32.6万片/+51.5%，平均出厂价479.4元 /片，毛利率86.2%/+2.29pct，22年进入机构数量的快速提升，我们预计公司在角塑市场的市占率将稳中有升，且随着单价较低的试戴片销量占比下降，我 们预计出厂价将提升；2）其他视光产品放量增长，实现营收0.34亿元，毛利 率48.0%/-2.3pct，多功能硬性接触镜护理液、硬性接触镜酶清洁剂分别于2022 年2月、2022年9月获三类医疗器械注册证，我们预计有望随着产品线完善维持高速增长；3）公司去年上市了普诺瞳仿生复眼离焦镜，今年上市零售版欣诺瞳环状多焦点离焦镜，将在医疗+零售渠道齐发力；4）隐形眼镜业务方面，目 前天眼医药已布置全自动生产线，产能及良率均有提升，今年将着力提升产能、贡献收入。 23Q1营收表现亮眼：我们预计23Q2核心产品人工晶体+角塑在低基数的情况下将延续高景气度，视光新产品加速放量。23Q1实现营收1.90亿元/+44.6%， 归母净利润0.78亿元，毛利率85.1%，净利率11.6%： 1）收入端来看：23Q1手术类业务恢复情况良好，角塑在高基数、1月验配尚未恢复的情况下实现高速增长，护理产品、离焦镜、彩瞳等视光其他产品同比大 幅增长，对收入贡献超11%； 2）利润增速低于营收增速：除产品结构因素外，我们预计主因公司加大了新产 品推广力度和品牌营销活动，加上蓬莱生产基地产能尚需逐步释放，以及加快推进研发项目，使得营业成本及各项费用增长较快，同时政府补贴及理财收益同比有所减少。 研发及新产品进展：1）屈光手术方面，适用高度近视人群的有晶体眼人工晶状体有望打破STARR的垄断局面；2）人工晶状体产品迭代将持续推进：非球面三焦散光矫正人工晶状体、非球面扩景深人工晶状体均已进入临床阶段；3）硅水凝胶隐形眼镜已经入临床阶段，后续有望进一步研发硅水凝胶彩片。 投资建议：作为具备强研发能力的平台型公司，公司近年亦验证了其优异的商业化能力。我们预计手术类高端产品迭代有望持续、市占率或将稳中有升，角塑 集采对上游企业影响较小，公司有望充分享受行业红利，维持高速增长，护理产品、离焦镜、彩瞳有望在23年正式进入放量期。我们预计公司23-25年营收分别为8.46、11.89、16.56亿元；归母净利润分别为3.34、4.71、6.54亿元，对应2023年4月19日收盘价PE分别为68、48、35倍，维持“买入”评级。 风险因素：新产品放量不及预期，政策风险，市场竞争加剧等。 重要财务指标营业总收入(百万元) 2021A433 2022A579 2023E846 2024E1,189 2025E1,656 增长率YoY% 58.6% 33.8% 45.9% 40.6% 39.3% 归属母公司净利润(百万元) 171 233 334 471 654 增长率YoY% 77.5% 35.8% 43.7% 40.7% 39.1% 毛利率% 84.3% 84.8% 83.1% 82.3% 80.7% 净资产收益率ROE% 10.2% 12.5% 15.2% 17.7% 19.7% EPS(摊薄)(元) 1.63 2.21 3.18 4.47 6.22 市盈率P/E(倍) 131.97 97.18 67.62 48.06 34.55 市净率P/B(倍) 13.51 12.16 10.30 8.48 6.81 资料来源：万得，信达证券研发中心预测;股价为2023年4月19日收盘价 爱博医疗披露2022年年报和2023年一季度报： 2022年实现营收5.79亿元/+33.8%，归母2.33亿元/+35.8%；22Q4封控和大面积感染导致白 内障科室和视光验配机构大面积停诊，营收1.38亿元/+27.7%，归母0.34亿元/+8.6%；23Q1 营收1.9亿元/+44.6%，归母0.78亿元/+33.6%。 2022年虽有疫情影响，但却是奠定公司角塑业务市占率和增长确定性、人工晶体新产品落地的重要时期。 图1：公司2017-2022年营业收入情况（亿元）图2：公司2017-2022年归母净利润、扣非后归母净利润 （亿元）及增速（%） 7 6 5 4 3 2 1 0 201720182019202020212022 营业收入（亿元）YoY-右轴 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 3 2 1 0 (1) 1500% 201720182019202020212022 1000% 500% 0% -500% 归母净利润（亿元）扣非后归母净利润（亿元） 归母净利润YoY-右轴扣非后归母净利润YoY-右轴 资料来源：公司公告，信达证券研发中心资料来源：公司公告，信达证券研发中心 22年公司盈利能力有所提升，实现销售毛利率84.8%/+0.46pct，净利率39.2%/+0.47pct，22 年公司人工晶体市场持续拓展、产能扩大，单位成本降低；角塑镜销量亦保持较大增长，试戴片占比减少，平均售价提高，毛利率上升。22年公司实现销售费率18.6%/-2.12pct，管理费率23.2%/-0.88pct，研发费率11.4%/-0.61pct，各费率均有所下降，22年经营性现金流达到2.50亿元/+14.1%。 图3：公司2017-2022年毛利率、净利率情况（%）图4：公司2017-2022年各项期间费用率情况（%） 100% 80% 60% 40% 20% 0% -20% 毛利率净利率 60% 81% 86% 84% 84% 85% 75% 34% 35% 39% 39% 16% -5% 2017 2018 2019 2020 2021 2022 50% 40% 30% 20% 10% 0% -10% 53% 43% 28% 27% 23% 25% 24% 9% 2% 11% 26%21% 11%11% 21% 12% 23% 19% 11% 1% -1% 0% 2017 2018 -3% 2019 -2% 2020 2021 2022 销售费用率管理费用率 财务费用率研发费用率 资料来源：Wind，信达证券研发中心资料来源：Wind，信达证券研发中心 疫情影响下白内障手术量行业增速下滑：22年公司手术类业务实现营收3.68亿元/+15.6%，毛 利率87.6%/+2.43pct，其中人工晶体实现营收3.53亿元/+15.8%，销售量80.6万片/+14.9%， 平均出厂价437.56元/片，毛利率89.5%/+2.53pct。 我们预计今年集采对价格影响有限，在手术量增速修复的背景下，作为国产厂商有望进一步以价换量提升销量和市占率；此外公司于22Q4获批非球面衍射型多焦人工晶状体，填补了国产多焦点空白，或将于今年起放量提升单价及利润率。 角塑逆势实现高增长、市场地位开始确立，视光产品线逐步完备： 1）角塑产品营收1.74亿元/+62.1%，普诺瞳销量32.6万片/+51.5%，平均出厂价479.4元/片，毛利率86.2%/+2.29pct，22年进入机构数量的快速提升，我们预计公司在角塑市场的市占率稳中有升，且随着单价较低的试戴片销量占比下降，我们预计出厂价将提升； 2）其他视光产品放量增长，实现营收0.34亿元，毛利率48.0%/-2.3pct，多功能硬性接触镜护理液、硬性接触镜酶清洁剂分别于2022年2月、2022年9月获三类医疗器械注册证，我们预计将随着产品线完善维持高速增长； 3）公司去年上市了普诺瞳仿生复眼离焦镜，今年上市零售版欣诺瞳环状多焦点离焦镜，将在医疗+零售渠道齐发力； 4）隐形眼镜业务方面，目前天眼医药已布置全自动生产线，产能及良率均有提升，今年将着力提升产能、贡献收入。 图5：公司分产品销售收入（亿元）图6：公司分产品毛利率（%） 7 6 5 4 3 2 1 0 201720182019202020212022 手术类其他视光类 100% 90% 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 2019202020212022 手术类视光类其他业务 资料来源：公司公告，信达证券研发中心资料来源：公司公告，信达证券研发中心 图7：公司主要产品销量（万片） 81 70 50 42 31 33 17 22 2 10 100 80 60 40 20 0 201720182019202020212022 人工晶体销量角塑镜销量 资料来源：公司公告，信达证券研发中心 23Q1营收表现亮眼：我们预计23Q2核心产品人工晶体+角塑在低基数的情况下将延续高景气度，视光新产品加速放量。23Q1实现营收1.90亿元/+44.6%，归母净利润0.78亿元，毛利率 85.1%，净利率11.6%： 1）收入端来看：23Q1手术类业务恢复情况良好，角塑在高基数、1月验配尚未恢复的情况下实现高速增长，护理产品、离焦镜、彩瞳等视光其他产品同比大幅增长，对收入贡献超11%； 2）利润增速低于营收增速：除了产品结构因素外，主要由于公司加大了新产品推广力度和品牌营销活动，加上蓬莱生产基地产能尚需逐步释放，以及加快推进研发项目，使得营业成本及各项 费用增长较快，同时政府补贴及理财收益同比有所减少。 图8：公司分季度毛利率及净利率情况（%） 84% 82% 84% 84% 85% 85% 85% 86% 83% 85% 83% 45% 45% 40% 43% 40% 43% 44% 31% 27% 24