煤炭开采：3月原煤生产增速放缓，火电需求大幅改善，后市保持乐观

事件：国家统计局公布3月份能源生产情况。 产量：3月份，生产原煤4.2亿吨，同比增长4.3%，增速比1—2月份放缓1.5个百分点，日均产量1346万吨。煤炭保供强度依旧，生产延续高位，但从增速环比趋势来看已出现明显放缓趋势，考虑到2月24日阿拉善矿难发生后，主产区安监力度或将保持常态化、高强度化，后市原煤增产空间预期有限。 进口：进口煤炭4117万吨，同比增长150.7%，增速比1—2月份加快79.9个百分点。增速大幅增加的原因主要是去年1月印尼煤禁止出口，以及3月俄乌博弈开始，全球煤炭市场贸易重塑，基数较低的结果。展望后市，我们觉得进口利润仍是决定进口量的核心，随着四月初以来，我国港口煤价坍塌式下跌，目前进口利润又成阶段性倒挂状态（截至4月13日，印尼煤进口利润为-15元/吨左右），故我们预计四月原煤进口或将明显放缓，全年进口增量预期有限。 需求：火电需求大幅改善，经济预期不必“悲观”。根据国家统计局数据，3月份，发电7173亿千瓦时，同比增长5.1%，增速比1-2月份加快4.4个百分点，日均发电231.4亿千瓦时。1-3月份，发电20712亿千瓦时，同比增长2.4%。分品种看，3月份，火电由降转升，核电、太阳能发电增速加快，风电增速回落，水电降幅扩大。其中，火电同比增长9.1%，1-2月份为下降2.3%；核电增长4.6%，增速比1-2月份加快0.3个百分点；风电增长0.2%，增速比1-2月份回落30.0个百分点； 太阳能发电增长13.9%，增速比1—2月份加快4.6个百分点；水电下降15.5%，降幅比1-2月份扩大12.1个百分点。 铁水产量持续增长。根据国家统计局数据，3月粗钢产量9573万吨，同比增长6.9%。后市来看，目前焦、钢企业厂内焦煤库存已降至绝对低位，随着钢厂复产范围扩大，带动部分焦企开工积极性提升，均对原料煤有补库需求，从而对焦煤价格形成较强支撑，预计短期国内炼焦煤市场以稳为主，后续重点关注下游钢材供需及焦化利润变化情况。长期来看，我们认为“买焦煤”就是“买地产”，近期有关地产的政策组合拳极大缓解了市场的悲观情绪，给市场注入希望。随着后续需求端的缓慢复苏，地产或已渡过最艰难的时刻，焦煤需求亦是如此。 投资策略。过去一周港口和坑口煤价均延续稳中偏弱运行，主因“近期海运进口煤到港量仍处于相对高位&沿海区域动力煤库存总量处于近三年相对高位&短期沿海电煤日耗季节性走弱”。但今年以来信贷社融已连续3个月大超预期、结构也延续好转，侧面反应经济复苏潜力仍然较强，我们认为需求只会迟到，不会缺席，且考虑到“大秦线开启检修致港口库存开启去化周期&进口再次倒挂致进口量环比下滑&水电出力有偏弱预期”，煤价有望在Q2止跌回升。看其本质，我们依旧认为在能源转型、“双碳”背景下，煤企出于对行业未来前景的担忧以及考虑到新建煤矿面临的较长时间成本和巨额的资金投入，普遍对传统主业资本再投入的意愿较弱，这也意味着我国未来新建煤矿数量有限。此外，煤炭作为不可再生资源，随着开采年限的增长，亦面对资源枯竭、产量下滑的压力，因此从长周期角度而言，煤炭产量天花板逐步显现，煤炭资源将显得愈发稀缺。经过本轮调整，当前煤炭企业PE水平普遍回落至4倍左右，部分公司股息率已高达14%+，性价比凸显。考虑到煤企高利润有望长期持续、高现金流背景下不断提高分红比例，煤炭板块估值亟待系统性提升。展望后市，国企改革仍将持续推进，中国特色估值体系的指引也将逐步清晰，叠加考核指标优化，国央企正在迎来基本面改善和中特估值体系的“双击”。重点推荐“中特估值”的中国神华、陕西煤业、兖矿能源、中煤能源；煤企中唯一入选“专精特新”示范企业的潞安环能；看好低估值、高股息的山煤国际；看好煤、气产能扩容的广汇能源；关注焦煤板块的山西焦煤、平煤股份；煤炭转型先锋华阳股份；受益煤电建设提速的盛德鑫泰、青达环保。 风险提示：国内产量超预期。下游需求不及预期。 重点标的 股票代码 1.生产：3月原煤生产增速放缓 原煤生产增速放缓，安监高强度下继续增产空间预期有限。根据国家统计局数据，3月份，生产原煤4.2亿吨，同比增长4.3%，增速比1-2月份放缓1.5个百分点，日均产量1346万吨；1-3月份，累计生产原煤11.5亿吨，同比增长5.5%。煤炭保供强度依旧，生产延续高位，但从增速环比趋势来看已出现明显放缓趋势，考虑到2月24日阿拉善矿难发生后，主产区安监力度或将保持常态化、高强度化，后市原煤增产空间预期有限。 新一年产量增量多源自新建矿井投产，预计空间有限。2021年Q4以来，煤炭增产保供政策在多方、多部门联合推动下，取得明显效果，其产量增量主要源自存量煤矿的产能核增以及露天煤矿临时用地批复，我们预计存量煤矿在当前高产基础上进一步增产空间有限，增量主要源自新建煤矿建成投产。长期来看，在能源转型、“双碳”背景下，煤企出于对行业未来前景的担忧以及考虑到新建煤矿面临的较长时间成本和巨额的资金投入，普遍对传统主业资本再投入的意愿较弱，这也意味着我国未来新建煤矿数量有限。此外，煤炭作为不可再生资源，随着开采年限的增长，亦面对资源枯竭、产量下滑的压力，因此从长周期角度而言，煤炭产量天花板逐步显现，煤炭资源将显得愈发稀缺。我们预计2023年原煤产量增速将明显放缓至3%左右。 图表1：3月生产原煤4.2亿吨，同比增长4.3% 图表2：3月原煤日均产量1346万吨 2.进口：进口符合预期，利润是决定性因素 进口利润是决定进口数量的决定性因素。根据国家统计局公布的数据显示，2023年3月份，我国进口煤炭4117万吨，较去年同期的1642万吨增加2475万吨，增长150.7%； 1-3月累计进口10,181.0万吨，同比+96.1%。增速大幅增加的原因主要是去年1月印尼煤禁止出口，以及3月俄乌博弈开始，全球煤炭市场贸易重塑，基数较低的结果。 展望后市，我们觉得进口利润仍是决定进口量的核心，随着四月初以来，我国港口煤价坍塌式下跌，目前进口利润又成阶段性倒挂状态（截至4月13日，印尼煤进口利润为-15元/吨左右），故我们预计四月原煤进口或将明显放缓，全年进口增量预期有限。 图表3：动力煤国内外价差（元/吨） 图表4：3月原煤进口4117万吨，同比增长150.7%（万吨） 焦煤进口符合预期。2023年3月甘其毛都口岸通关车次增长至946车，随着疫情缓解，无人驾驶通关，以及春节后下游需求延续历史高位，蒙煤进口逐渐恢复至疫情前旺季900车/天水平，目前看蒙煤通车及通关量主要关注国内焦煤需求表现，以及蒙煤进口价格优势，近两年疫情影响的通关效率下滑的问题预期基本退却。 图表5：甘其毛都口岸日均通关车次（月度）（车） 3.需求：火电需求大幅改善，经济预期不必“悲观” 火电需求大幅改善。根据国家统计局数据，3月份，发电7173亿千瓦时，同比增长5.1%，增速比1-2月份加快4.4个百分点，日均发电231.4亿千瓦时。1-3月份，发电20712亿千瓦时，同比增长2.4%。 分品种看，3月份，火电由降转升，核电、太阳能发电增速加快，风电增速回落，水电降幅扩大。其中，火电同比增长9.1%，1-2月份为下降2.3%；核电增长4.6%，增速比1-2月份加快0.3个百分点；风电增长0.2%，增速比1-2月份回落30.0个百分点； 太阳能发电增长13.9%，增速比1—2月份加快4.6个百分点；水电下降15.5%，降幅比1-2月份扩大12.1个百分点。 图表6：1-3月全口径发电量同比+2.4%（亿千瓦时） 图表7：3月火电由降转升，同比增长9.1%（亿千瓦时） 图表8：3月水电同比下降15.5%（亿千瓦时） 图表9：3月风电同比增长0.2%（亿千瓦时） 图表10：3月核电同比增长4.6%（亿千瓦时） 图表11：3月太阳能发电同比增长13.9%（亿千瓦时） 图表12：沿海8省电厂日耗（万吨） 铁水产量持续增长。根据国家统计局数据，3月粗钢产量9573万吨，同比增长6.9%，4月14日当周，247家样本钢厂日均铁水产量246.7万吨，周环比+1.6万吨，淡季生产偏弱运行。 焦煤供需基本平衡，需求决定价格。后市来看，目前焦、钢企业厂内焦煤库存已降至绝对低位，随着钢厂复产范围扩大，带动部分焦企开工积极性提升，均对原料煤有补库需求，从而对焦煤价格形成较强支撑，预计短期国内炼焦煤市场以稳为主，后续重点关注下游钢材供需及焦化利润变化情况。长期来看，我们认为“买焦煤”就是“买地产”，近期有关地产的政策组合拳极大缓解了市场的悲观情绪，给市场注入希望。随着后续需求端的缓慢复苏，地产或已渡过最艰难的时刻，焦煤需求亦是如此。 图表13：247家样本钢厂铁水产量（万吨） 图表14：3月粗钢产量9573万吨，同比增长6.9%（万吨） 4.投资建议 过去一周港口和坑口煤价均延续稳中偏弱运行，主因“近期海运进口煤到港量仍处于相对高位&沿海区域动力煤库存总量处于近三年相对高位&短期沿海电煤日耗季节性走弱”。但今年以来信贷社融已连续3个月大超预期、结构也延续好转，侧面反应经济复苏潜力仍然较强，我们认为需求只会迟到，不会缺席，且考虑到“大秦线开启检修致港口库存开启去化周期&进口再次倒挂致进口量环比下滑&水电出力有偏弱预期”，煤价有望在Q2止跌回升。看其本质，我们依旧认为在能源转型、“双碳”背景下，煤企出于对行业未来前景的担忧以及考虑到新建煤矿面临的较长时间成本和巨额的资金投入，普遍对传统主业资本再投入的意愿较弱，这也意味着我国未来新建煤矿数量有限。此外，煤炭作为不可再生资源，随着开采年限的增长，亦面对资源枯竭、产量下滑的压力，因此从长周期角度而言，煤炭产量天花板逐步显现，煤炭资源将显得愈发稀缺。经过本轮调整，当前煤炭企业PE水平普遍回落至4倍左右，部分公司股息率已高达14%+，性价比凸显。考虑到煤企高利润有望长期持续、高现金流背景下不断提高分红比例，煤炭板块估值亟待系统性提升。展望后市，国企改革仍将持续推进，中国特色估值体系的指引也将逐步清晰，叠加考核指标优化，国央企正在迎来基本面改善和中特估值体系的“双击”。 重点推荐“中特估值”的中国神华、陕西煤业、兖矿能源、中煤能源；煤企中唯一入选“专精特新”示范企业的潞安环能；看好低估值、高股息的山煤国际；看好煤、气产能扩容的广汇能源；关注焦煤板块的山西焦煤、平煤股份；煤炭转型先锋华阳股份；受益煤电建设提速的盛德鑫泰、青达环保。 风险提示 国内产量超预期。 下游需求不及预期。