业绩短期承压，看好差异化产品竞争力释放

投资要点 事件：公司发布2022年业绩。2022年公司实现营收40.1亿元，同比下降5.8%； 实现归母净利润2.7亿元，同比下降42.1%。单Q4来看，公司实现营收10亿元，同比下降16%；实现归母净利润-0.3亿元，同比下降133.1%，业绩整体有所承压。 盈利能力有所承压，总费率略上升。2022年公司毛利率达21.7%，同比下降3.9pp，毛利率下降主要受上游锦纶切片价格上涨叠加下游需求乏力导致产能利用率下降所致。分产品来看，锦纶长丝/坯布/成品面料毛利率分别为19.1%（-5.1pp）/24.5%（-5.6pp）/23.6%（-1.3pp）。费用率方面，公司总费用率为14.2%，同比上升2.1pp。分拆来看，销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率分别为1.1%（-0.1pp）/5.7%（+1pp）/5.9%（+1pp）/1.4%（+0.4pp）。 此外，公司享受税收优惠，实际所得税率下降2.3pp至8.1%。综合来看，2022年公司净利率为6.7%，同比下降4.2pp。 差异化锦纶长丝表现亮眼，坯布与面料承压。分产品来看，受国内市场需求萎缩、供给冲击及预期转弱的三种压力影响，2022年锦纶长丝/锦纶坯布/成品面料分别贡献营收20.7亿元/8.4亿元/10亿元，分别同比+14.9%/-29.4%/-6.8%，营收占比分别为52.1%（+9.9pp）/21.2%（-4.9pp）/25.2%（+0pp）。具体来看2022年公司锦纶长丝产量为15.5万吨，同比增长17.5%，销售量为14.4万吨，同比增长13.5%，产销率达93%，产销量增长主要受益于公司产能爬坡叠加差异化产品占比提升带来销售规模扩大。受下游需求疲弱影响，公司传统锦纶坯布/涤纶坯布/锦纶成品面料/涤纶成品面料销量分别下滑23.7%/36.4%/15.6%/11.4%。分地区来看，内销实现营收33亿元，同比下降7%；外销韧性相对较强，实现营收6.6亿元，同比增长9.9%。 竞争优势稳固，多重利好前景可期。公司作为国内锦纶一体化龙头，在技术研发、产品良率等方面优势稳固。展望来看：1）锦纶66上游原材料己二腈已实现国产突破同时锦纶6原材料己内酰胺扩产充足，预计原材料价格有望下降，盈利能力将逐步改善；2）公司位于淮安的锦纶一体化一期项目已进入安装阶段，预计年内逐步投产，将释放6万吨锦纶66与2万吨化学法再生锦纶产能，考虑到新品具更强盈利能力及差异化竞争优势，未来将推动产品结构优化实现业绩高质量增长。 盈利预测与投资建议。预计公司2023-2025年EPS分别为0.59元、0.76元和0.97元，对应PE分别为19倍、14倍和11倍。维持“持有”评级。 风险提示：行业需求不及预期的风险，行业竞争加剧的风险，原材料价格上涨的风险，汇率波动的风险。 指标/年度 盈利预测 关键假设： 假设1：考虑到淮安项目锦纶长丝新产能于23年起逐步投放，预计23-25年锦纶长丝产能分别同比增长16%/ 24%/15%； 假设2：23-24年坯布及面料产能维持不变，25年随着淮安二期项目逐步投产预计坯布/面料产能分别增长25%/28%； 假设3：考虑到原材料价格波动叠加差异化产品投产提升盈利能力等因素，预计23-25年毛利率分别为25.1%/25.3%/25.4%。 基于以上假设，我们预测公司2023-2025年分业务收入成本如下表： 表1：分业务收入成本预测