2022年年报点评：盈利能力持续超预期，2023年迎量利双升！

事件：公司2022年年报显示2022年公司实现营收729.89亿元，同比+77%；归母净利润55.33亿元，同比+171%；扣非归母净利润55.57亿元，同比+201%，其中2022Q4营收237亿元，同比+56%，环比+13%； 归母净利润22.43亿元，同比+209%，环比+41%；扣非归母净利润23.16亿元，同比+201%，环比+44%，业绩接近预告上限、且2022Q4计提资产减值7.7亿元，整体业绩大超市场预期。 单瓦净利持续创新高，2023年迎量利双升。公司2022年组件产量约40GW，销量38.1GW，同增约58%。公司单瓦净利持续提升，我们测算2022Q4一体化净利约0.18元，环增约3分，主要在于1）美国2022Q4出货约800MW，享超额收益；2）2022Q4运费下降，我们预计降本2-3分；3)2022Q4后期硅料快速降价，带动盈利提升。展望2023Q1，我们预计公司组件出货11-12GW，组件订单期货锁价，盈利有望受益。2023年组件有望量利双升，我们预计全年出货60-65GW，同增50%+；受益于①硅料价格下行+在手高价订单；②N型占比提升，我们预计出货20GW享超额收益；③美国规划出货4GW，享高端市场溢价。 N型产能逐渐落地，推进美国产能布局。公司已规划70GW N型电池产 能，我们预计2023年落地40GW，其中宁晋6GW预计2023年5月投[Table_Report]产，扬州20GW+曲靖10GW预计2023H2投产。我们预计2023Q2N型 组件开始明显起量交付，全年出货约20GW，新技术占比30%，带动组件盈利持续改善。针对美国市场，公司已建立东南亚4GW一体化产能。 同时公司投资6000万美元建设美国首座工厂，规划组件产能2GW。 推进一体化布局、横向拓展降本。2023年1月公司公告拟在鄂尔多斯建设全产业链项目，包括15万吨/10万吨光伏原材料、20GW硅片、30GW电池、10GW组件及配套辅材项目，保障供应链安全。2023年2月公告惠山年产500台单晶炉/100吨浆料项目，持续横向拓展布局。纵向一体化保障供应、横向拓展推动降本，奠定盈利能力持续坚挺。 盈利预测与投资评级：基于公司N型产能落地及一体化率提升，推动降本盈利超市场预期，我们维持公司2023-2024年归母净利润为92.3/124.8亿元，预计2025年归母净利润156.2亿元，同比增长67%/35%/25%，给予公司23年22倍PE，对应目标价86元，维持“买入”评级。 风险提示：政策不及预期，竞争加剧 事件：公司2022年年报显示2022年公司实现营收729.89亿元，同比+77%；归母净利润55.33亿元，同比+171%；扣非归母净利润55.57亿元，同比+201%，其中2022Q4营收237亿元，同比+56%，环比+13%；归母净利润22.43亿元，同比+209%，环比+41%； 扣非归母净利润23.16亿元，同比+201%，环比+44%，业绩接近预告上限、且2022Q4计提资产减值7.7亿元，整体业绩大超市场预期。 图1：2022年收入729.89亿元，同比+76.72%（亿 图2：2022年归母净利润55.33亿元，同比+171.40%（亿 单瓦净利持续创新高，2023年迎量利双升。公司2022年组件产量约40GW，销量38.1GW，同增约58%，外销占比约58%、分销占比约35%；2022Q4组件销量12.3GW，同增50%/环增6%。公司单瓦净利持续提升，我们测算2022Q4一体化净利约0.18元，环增约3分，主要在于1）美国Q4出货约800MW，享超额收益；2）Q4运费下降，我们预计降本2-3分；3)Q4后期硅料快速降价，带动盈利提升；若考虑减值冲回，测算单瓦净利达0.24元，大超市场预期。展望2023Q1，我们预计公司组件出货11-12GW，组件订单期货锁价，盈利有望受益。2023年组件有望量利双升，我们预计全年出货60-65GW，同增50%+；受益于①硅料价格下行+在手高价订单；②N型占比提升，我们预计出货20GW享超额收益；③美国规划出货4GW，享高端市场溢价；组件盈利持续提升，2023年业绩高增。 N型产能逐渐落地，推进美国产能布局。公司已规划70GW N型电池产能，我们预计2023年落地40GW，其中宁晋6GW预计2023年5月投产，扬州20GW+曲靖10GW预计2023H2投产。我们预计N型组件2023Q2开始明显起量交付，全年出货约20GW，新技术占比30%，带动组件盈利持续改善。针对美国市场，公司已建立东南亚4GW一体化产能。同时公司投资6000万美元建设美国首座工厂，规划组件产能2GW，我们预计2023Q4投产。在美建厂有利于对冲贸易风险，享受美国高溢价市场。 F 推进一体化布局，横向拓展降本。2023年1月公司公告拟在鄂尔多斯建设全产业链项目，包括15万吨/10万吨光伏原材料、20GW硅片、30GW电池、10GW组件及配套辅材项目，加码上游原材料及辅材产能，保障供应链安全。2023年2月公告惠山年产500台单晶炉/100吨浆料项目，持续横向拓展布局。纵向一体化保障供应、横向拓展推动降本，奠定盈利能力持续坚挺。 盈利预测与投资评级：基于公司N型产能落地及一体化率提升，推动降本盈利超市场预期，我们维持公司2023-2024年归母净利润为92.3/124.8亿元，预计2025年归母净利润156.2亿元，同比增长67%/35%/25%，给予公司23年22倍PE，对应目标价86元，维持“买入”评级。 风险提示：政策不及预期，竞争加剧。