商业化渐入正轨，国际化发展稳步推进

君实生物-U（688180.SH） 商业化渐入正轨，国际化发展稳步推进 君实生物发布2022年业绩报告。2022年公司实现营业收入14.53亿元，同比下滑63.89%，归母净利润-23.88亿元，2021年同期为-7.21亿元；扣非后归母净利润-24.50亿元，2021年同期为-8.84亿元。 单看Q4：实现营业收入2.35亿元，同比下滑82%，归母净利润为-7.93亿元，2021年同期-3.29亿元；扣非归母净利润-8.03亿元，2021年同期为-3.50亿元。观点：PD-1大适应症拓展有序、商业化渐入正轨，国际化发展稳步推进。 分季度看，Q1-4分别实现营业收入6.30亿元、3.17亿元、2.72亿元、2.35亿 元，其中Q1包含了TIGIT单抗授权Coherus产生技术许可收入（首付款3500万 美元）；全年收入端下降来自2021年公司与礼来、Coherus合作收入确认产生的高基数，共计22.29亿元；利润端的增亏来自研发的加大投入。 特瑞普利单抗销售逐季向好，商业化逐渐步入正轨。Q1-4特瑞普利单抗销售收入 分别为1.10亿元、1.88亿元、2.18亿元、2.20亿元，环比增速212%、70%、 16%、1%，多方因素波动情况下，产品各季度销售仍维持增长态势，全年同比增幅达到79%。目前已累计在全国超4000家医疗机构和近2000家专业药房、社会药房销售，公司商业化架构调整初见成效。一线食管鳞癌、一线非小细胞肺癌获批，NSCLC围手术期、TNBC获得III期临床积极数据，一线/围手术期/术后辅 助大适应症持续拓展和商业化能力恢复之下，期待特瑞普利单抗未来商业化表现。新增2款产品上市，商业化版图持续扩张。2022年公司在非肿瘤领域商业化取得突破，阿达木单抗8项适应症先后获批、新冠口服小分子附条件批准上市，公司 上市产品拓展至自身免疫病、抗感染领域。此外PCSK9单抗2项关键注册临床研究达到主要终点，预计2023年申请上市，公司在心血管代谢领域布局也即将步入收获期。 BTLA早期数据积极，国际化渐入佳境。全球首创BTLA单抗Tifcemalimab用于 证券研究报告|年报点评报告 2023年04月12日 买入（维持） 行业前次评级 生物制品买入 4月11日收盘价(元) 51.34 总市值(百万元) 50,605.32 总股本(百万股) 985.69 其中自由流通股(%) 43.89 30日日均成交量(百万股) 4.48 股票信息 股价走势 君实生物-U沪深300 91% 73% 55% 37% 18% 0% -18% -37% -55% 2022-042022-082022-122023-04 淋巴瘤、实体瘤治疗的I期临床研究数据在2022ASCO大会发布，并在2022ASH 继续更新淋巴瘤数据，创新研发收获国际学术认可。2022年，公司9款产品获NMPA临床批件，3款产品获FDA临床批件，全球化开发产品梯队不断扩充。特瑞普利单抗已完成向FDA、EMA、MHRA的上市申请提交工作，FDA生产基地现场核查工作持续推进，首个创新产品出海可期。 内生外延双轨并行，赋能高效发展。2022年公司研发费用达23.84亿元，同比增 长15.26%。国际合作方面，公司与Coherus达成TIGIT单抗授权，与Hikma、 康联达就特瑞普利单抗中东/北非20国、东南亚9国权益达成合作；在国内，自 微境生物引入4款小分子抑制剂（IDH1、SHP2、FGFR2、ATR），有望与公司自有肿瘤免疫管线产生有效协同。 盈利预测与投资建议。基于公司经营现状及产品管线推进对研发投入的需求，我 们下调盈利预测，预计公司2023-2025年收入分别为31.21亿元、42.19亿元、 49.08亿元，同比增长分别为114.7%、35.2%、16.3%；归母净利润分别为-12.72亿元、-5.46亿元、-0.92亿元，对应EPS分别为-1.29、-0.55、-0.09元。考虑Omicron传播力，VV116商业化将为公司带来较大收入弹性。我们看好公司发展，维持“买入”评级。 风险提示：研发失败的风险；项目不及预期的风险。 财务指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 4,025 1,453 3,121 4,219 4,908 增长率yoy（%） 152.4 -63.9 114.7 35.2 16.3 归母净利润（百万元） -721 -2,388 -1,272 -546 -92 增长率yoy（%） -56.8 231.3 -46.8 -57.1 -83.1 EPS最新摊薄（元/股） -0.73 -2.42 -1.29 -0.55 -0.09 净资产收益率（%） -8.8 -26.4 -15.3 -7.1 -1.2 P/E（倍） -70.2 -21.2 -39.8 -92.8 -548.2 P/B（倍） 6.4 5.3 6.2 6.6 6.7 资料来源：Wind，国盛证券研究所注：股价为2023年4月11日收盘价 作者 分析师张金洋 执业证书编号：S0680519010001邮箱：zhangjy@gszq.com 分析师胡偌碧 执业证书编号：S0680519010003邮箱：huruobi@gszq.com 研究助理宋歌 执业证书编号：S0680121110003邮箱：songge@gszq.com 相关研究 1、《君实生物-U（688180.SH）：商业化渐入正轨，PCSK9 单抗有望迎来价值兑现》2023-02-28 2、《君实生物-U（688180.SH）：管线价值陆续兑现、创新成果频出，期待国际化突破》2023-01-30 3、《君实生物-U（688180.SH）：氢溴酸氘瑞米德韦片附条件获批上市，销售额有望超过176亿元》2023-01-29 请仔细阅读本报告末页声明 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元 利润表（百万元） 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产 5845 7216 8991 6061 7022 营业收入 4025 1453 3121 4219 4908 现金 3507 6031 3362 2814 186 营业成本 1245 504 874 1055 1129 应收票据及应收账款 1301 238 3067 1401 3796 营业税金及附加 7 10 14 25 25 其他应收款 28 26 90 67 116 营业费用 735 716 802 795 779 预付账款 390 231 1102 700 1396 管理费用 642 569 597 674 706 存货 485 599 1279 988 1438 研发费用 2069 2384 2104 2167 2249 其他流动资产 135 91 91 91 91 财务费用 31 -81 -32 22 87 非流动资产 5190 5342 4512 5348 6165 资产减值损失 -14 -22 0 0 0 长期投资 458 493 496 492 480 其他收益 92 34 0 0 0 固定资产 1882 1895 2145 2499 2922 公允价值变动收益 113 -9 43 48 49 无形资产 265 316 348 387 421 投资净收益 -47 -42 -31 -39 -47 其他非流动资产 2585 2639 1523 1971 2343 资产处置收益 1 23 0 0 0 资产总计 11035 12558 13503 11409 13188 营业利润 -558 -2666 -1226 -509 -66 流动负债 2001 1766 4357 2858 4817 营业外收入 0 1 10 12 6 短期借款 0 351 351 351 351 营业外支出 37 12 33 34 29 应付票据及应付账款 1585 1057 3522 2005 3910 利润总额 -595 -2677 -1249 -530 -89 其他流动负债 416 357 483 501 556 所得税 136 -93 52 31 7 非流动负债 717 1016 668 634 548 净利润 -731 -2584 -1301 -561 -96 长期借款 490 840 492 458 372 少数股东损益 -10 -196 -29 -16 -3 其他非流动负债 227 176 176 176 176 归属母公司净利润 -721 -2388 -1272 -546 -92 负债合计 2719 2782 5025 3492 5366 EBITDA -442 -2533 -1133 -324 211 少数股东权益 371 293 264 248 245 EPS（元） -0.73 -2.42 -1.29 -0.55 -0.09 股本 911 983 986 986 986 资本公积 11423 15346 15346 15346 15346 主要财务比率 留存收益 -4389 -6777 -8077 -8638 -8734 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 归属母公司股东权益 7945 9484 8215 7669 7577 成长能力 负债和股东权益 11035 12558 13503 11409 13188 营业收入(%) 152.4 -63.9 114.7 35.2 16.3 营业利润(%) 66.3 -377.5 54.0 58.5 87.0 归属于母公司净利润(%) -56.8 231.3 -46.8 -57.1 -83.1 获利能力毛利率(%) 69.1 65.3 72.0 75.0 77.0 现金流量表（百万元） 净利率(%) -17.9 -164.3 -40.7 -12.9 -1.9 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E ROE(%) -8.8 -26.4 -15.3 -7.1 -1.2 经营活动现金流 -605 -1776 -3068 563 -1359 ROIC(%) -9.4 -24.6 -14.9 -7.0 -1.2 净利润 -731 -2584 -1301 -561 -96 偿债能力 折旧摊销 226 249 213 262 310 资产负债率(%) 24.6 22.2 37.2 30.6 40.7 财务费用 31 -81 -32 22 87 净负债比率(%) -33.0 -46.8 -25.7 -20.6 12.1 投资损失 47 42 31 39 47 流动比率 2.9 4.1 2.1 2.1 1.5 营运资金变动 -223 588 -1937 849 -1659 速动比率 2.4 3.6 1.5 1.5 0.9 其他经营现金流 44 11 -43 -48 -49 营运能力 投资活动现金流 -1918 -437 628 -1088 -1126 总资产周转率 0.4 0.1 0.2 0.3 0.4 资本支出 902 394 -363 727 700 应收账款周转率 4.1 1.9 1.9 1.9 1.9 长期投资 -1046 -104 -3 4 13 应付账款周转率 1.0 0.4 0.4 0.4 0.4 其他投资现金流 -2062 -148 262 -357 -413 每股指标（元） 筹资活动现金流 2666 4613 -229 -23 -144 每股收益(最新摊薄) -0.73 -2.42 -1.29 -0.55 -0.09 短期借款 -21 351 0 0 0 每股经营现金流(最新摊薄) -0.61 -1.80 -3.11 0.57 -1.38 长期借款 -52 350 -347 -34 -86 每股净资产(最新摊薄) 8.06 9.62 8.33