周思考（第13周）：啤酒3月动销顺畅，春糖或催化白酒上涨

糖酒会将释放更多积极信号。本次春糖将在下周在成都举办，糖酒会作为历来白酒行业景气度的晴雨表，21年秋糖以及22年秋糖氛围皆较为平淡，主要是受到疫情影响导致白酒行业消费场景受损，经销商整体信心不足，本届春糖无论是上市公司、经销商以及资本市场的关注度均高于前两年；随着春节期间动销表现较好，渠道库存去化顺利，经销商渠道现金流及信心同比提振明显，同时本次糖酒会各家酒企招商动作积极，我们认为本次糖酒会将重启招商逻辑，次高端增长弹性预期进一步提升。 贵州茅台：茅台23年规划稳增。公司发布2022年年报，报告期内公司实现营业总收入1275.54亿元（+16.53%），归母净利润627.16亿元（+19.55%），扣非净利润627.92亿元（+19.42%），另据公告，2023年公司的经营目标是营业总收入较上年度增长15%左右。2022年分产品来看，茅台酒营业收入1078.34亿元左右，同比增长15.37%，系列酒营业收入159.39亿元，同比增长26.55%，其中1935产品收入超过50亿元，以成为千元价格带大单品；展望23年全年来看，23年作为十四五承上启下关键之年，公司将以“双翻倍、双巩固、双打造”作为战略目标，同时随着公司在产品、金融创新的持续发力，在产品结构持续提升+直销占比增加+1935文件投入的逻辑下，全年稳增长确定性较强，看好全年15%增长目标超额完成 五粮液：批价及政策值得期待。在渠道销售方面，公司将坚持三个“双轮驱动”不变，即:“五粮液与五粮浓香酒”“五粮液主品牌与文化酒”“八代五粮液与经典五粮液”的双轮驱动；公司提出“三个倾斜”，即新增计划量向高质量动销区域倾斜，向新拓展渠道倾斜，向文化酒、创艺酒、封藏酒、老酒等个性化产品倾斜。目前渠道反馈整体动销保持良性，经销商库存水平在1个月左右，批价水平维持在965元左右，支撑性较强，随着公司淡季挺价策略执行到位，公司有望出现业绩超预期及股价的双击行情，持续大力推荐； 口子窖：兼香白酒典范，渠道改革再度出发。徽酒扩容以及升级脉路清晰，公司于2019年进入“管理规范年”，对公司进行全面调整，2023年成立中间经销公司，以小商深度分销为主替代大商制；成立费用池，运作市场费用投放，逐渐过渡到厂方为主导，经销商负责配送的模式。在产品上，兼香赛道持续发力，品牌影响力不断提升。口子窖作为最早参与兼香品类标准制定的白酒企业，于2021年推出兼香518战略单品，2023年推出兼系列新品，未来在兼香型白酒发展突破品牌瓶颈后有望迎来高速放量。股权激励增强改革势能，我们认为此次公司激励考核方案可达性强，整体符合预期，本次激励落地有望为公司改革再添动能，在强化省内区域销售推行小商深度分销模式的同时，也可以促进兼系列顺利迭代和产品结构优化完善。 啤酒板块：Q1销量增长强劲，提前布局旺季行情。根据渠道反馈，啤酒行业3月销量预计增长良好，主要系：（1）去年同期疫情导致基数较低，根据国家统计局，2022年3月啤酒行业产量同比下降10.3%，Q1产量同比下降1.5%；（2）天气转暖，啤酒即将进入消费旺季，各家公司开启旺季备货。我们预计大部分公司3月销量有望增长10%-20%，叠加1-2月疫情管控放开后报复性消费带来现饮渠道修复，预计大部分啤酒公司2023Q1销量同比增长5%-10%。均价方面，由于部分高端现饮渠道处于逐步修复阶段，我们预计ASP增长小个位数至中个位数。则收入增速有望达到10%-15%，叠加成本压力趋缓，利润增速有望更快。2023年大部分啤酒公司销量有望正增长，其中燕京啤酒和重庆啤酒预计销量增长更快，均价提升中个位数（华润、燕京更快），吨酒成本上升收窄至小个位数，核心利润有望保持20%-30%增长。当前建议积极关注啤酒板块3-5月低基数下的旺季行情，重点推荐青岛啤酒、华润啤酒，建议关注重庆啤酒、燕京啤酒。 燕京啤酒：2022年销量逆势增长，U8大单品表现强劲。根据母公司北京控股年报，燕京啤酒2022年实现销量377万千升，同比增长4.14%，其中U8大单品完成销量38.89万千升，同比增长51%。燕京啤酒将继续扩大U8核心战略成果，加速高端化进程，以U8为代表卡位中高端价格带，加大精酿产品推广，加速低醇、果啤产品的开发储备和孵化上市。同时统筹做好淘汰产能和亏损企业治理，快速突破资产价值洼地。 量贩零食方兴未艾，重视零食行业新一轮渠道红利。休闲零食每一轮大的渠道变革，都孕育着巨大的产业机会。如商超红利助推了洽洽等品牌崛起；电商红利见证了三只松鼠等的快速发展。21年以来，零食量贩店跑马圈地加速增长，开店空间广阔，零食量贩产业趋势基本已达成共识，甘源、盐津、劲仔各零食企业亦纷纷布局，新一轮渠道红利有望孕育新行业机遇。站在当前时点，零食量贩店作为一种新兴的渠道业态正处于加速发展阶段，有望为休闲食品行业带来新一轮渠道红利，孕育新一轮行业机会。据行业数据统计，截至2022年末国内零食量贩门店总数预计在1.3万家左右，同期全国百强商超/咖啡/卤味/便利店/水果店/现制茶饮店数量分别达3/12/13/25/30/39万家，零食量贩店扩张空间仍然广阔，对标看零食量贩门店扩张空间仍然广阔，后面产业红利可看2-3年。当前国内休闲零食行业仍处于渠道竞争阶段，激烈的市场竞争和快速的品类迭代下多数国产零食企业尚未建立占据心智的品牌壁垒，因此把握渠道红利的能力一定程度上成为决定企业良性增长的关键。复盘历史，连锁商超、电商渠道连续引领渠道革命，而每一轮渠道革命均带来了一批新品牌的崛起。站在当前时点，零食量贩店作为一种新兴的渠道业态正处于加速发展阶段，有望为休闲食品行业带来新一轮渠道红利，孕育新一轮行业机会。 安琪酵母：海外增长强劲，期待成本回落。公司2022年实现收入128.43亿元，同比增长20.31%；实现归母净利润13.21亿元，同比增长0.97%；实现扣非后归母净利润11.14亿元，同比增长5.11%。其中2022Q4实现收入38.61亿元，同比增长25.29%；实现归母净利润4.24亿元，同比增长45.96%；实现扣非后归母净利润3.07亿元，同比增长90.04%。（1）2022年公司酵母及深加工实现收入90.20亿元，同比增长12.98%，我们预计YE、植物营养、动物营养等保持快速增长。其中价格同比增长17.86%，提价贡献明显；销量同比下降4.14%，主要系提价影响了短期需求。 2022Q4酵母及深加工、制糖、包装、奶制品、其他分别实现收入26.48、7.78、1.20、0.16、3.19亿元，同比分别增长30.72%、36.47%、-0.54%、-18.85%、-5.79%，酵母主业实现强劲增长，环比2022Q1-3的6.94%显著提速。2022Q4公司国内、国外分别实现收入28.68、10.12亿元，同比分别增长23.53%、34.60%，海外延续了强劲增长的趋势，而国内增速显著回暖。（2）2022年公司毛利率同比下降2.54个pct至24.80%，主要系糖蜜等原材料价格大幅上涨，以及毛利率较低的制糖业务占比提升； 2022Q4毛利率同比提升2.13个pct至23.93%，成本压力边际改善。2023年随着水解糖产能落地，叠加供需关系好转，糖蜜成本压力有望持续改善。2022年公司销售、管理、研发、财务费用率同比分别-0.58、-0.34、-0.28、-0.69个pct至5.68%、3.03%、4.17%、0.05%，成本压力下期间费用率控制良好。2022Q4公司销售、管理、研发、财务费用率同比分别-1.53、-0.55、-0.74、+0.13个pct至4.85%、2.11%、3.73%、1.32%。综合来看，2022年公司销售净利率同比-1.88个pct至10.50%，2022Q4净利率同比+1.83个pct至11.19%。（3）公司作为国内酵母龙头，持续聚焦主业，市场份额不断提升，同时海外业务快速扩张，收入有望保持稳健增长。目前糖蜜成本处于高位，水解糖投产将显著平抑原材料成本压力，期待下半年新榨季糖蜜价格回落，带来盈利能力改善。 消费复苏可期，积极买入食品饮料。从全年角度来看，自上而下政策加码鼓励消费； 产业层面经历了2-3年的调整，问题出清；随着人流的起来，消费场景以及消费信心有望持续修复，投资机会可观。四月份我们整点推荐茅台、五粮液、山西汾酒、李子园、燕京啤酒、味知香等；全年四个角度推荐股票：A，周期反转：场景修复以及成本回落带来的投资机会，如颐海、千禾等；B，国企改革带来的投资机会，如古井、中炬、燕京啤酒等；C，稳增长的龙头依旧值得配置；D，低估值的个股易是较好的选择，如晨光、五芳斋； 白酒重点推荐：茅台、五粮液、泸州老窖、汾酒、古井、洋河、今世缘、迎驾等；二季度关注舍得、酒鬼的弹性； 大众品重点推荐：味知香、燕京啤酒、五芳斋、安井、千禾、颐海、安琪、青啤、洽洽、重啤、伊利、中炬、海天等。 风险提示：调研结论存在样本偏差的风险、全球以及国内疫情扩散风险、外资大幅流出风险、酱酒库存、政策。