周思考（第13周）：紧抓白酒、预制菜行业趋势，啤酒产量数据积极

白酒：糖酒会后的冷思考。1）香型逻辑仍在演绎。清香：本次糖酒会期间清香型白酒品牌的展位热度明显旺盛，汾酒以外的汾阳王等清香型品牌也迎来政府、行业协会、大商的关注。中国酒类流通协会会长王新国表示清香白酒市场规模已超千亿，市场占比即将突破20%。而此前中国酒业协会的数据显示，2022年清香品类的市场占比17%左右，市场规模900亿元左右。清香型目前较浓香、酱香仍偏小众，也具有较强的扩容潜力。酱香：从增长质量、投入力度、经销商实力等方面看，酱香向头部五家品牌的集中愈加明显。在四川、江苏等传统浓香省份也能观察到郎酒、习酒、国台等品牌在商务和宴席市场的突破。我们认为白酒行业香型逻辑仍在进行时，清香白酒或在二线品牌的崛起中迎来更快的扩容；酱香白酒的渠道热已回归理性但消费热方兴未艾。2）渠道预期仍偏弱。从糖酒会一线感受来看，经销商对糖酒会的参与度低于春糖，且参与的酒商以参加会议/交流获取信息为主，代理新品牌的意愿偏弱。我们认为行业主流大单品的库存已回归正常水位，酱酒库存的历史包袱得到初步解决，但由于酒厂开门红高要求争夺回款、酒商对未来预期较弱、还有部分超高端、个性化产品存在库存较大等问题，导致渠道资金紧缺的问题仍在。3）白酒投资更应关注长期趋势，而非紧盯短期数据和预期波动。春节前市场对需求预期一度较为悲观；春糖交流中渠道对春节动销、节后需求、价盘预期等方面反馈相对积极； 而近日生肖茅台、飞天茅台等价格波动又引发市场对淡季商务需求的担忧。我们认为白酒行业变化相对较缓，行业和品牌的趋势维持时间也很长。优质白酒企业具有优秀的商业模式和较强的需求韧性，在酒商缺钱、预期较弱的环境下，短期发货节奏和淡季需求变化都会让批价有所波动，但不意味着投资逻辑出现根本变化。长期来看，市场份额向头部企业集中、清香和酱香扩容、消费者代际更替和白酒线上化发展是较为确定且影响更大的趋势。4）推荐业绩有支撑，估值性价比较强的标的。从估值性价比角度，推荐后续量价逻辑有望拉动估值回暖的老窖、五粮液等；从中长期维度，推荐业绩确定性强、香型扩容逻辑清晰、渠道推力占优的茅台、汾酒；从春节表现上，推荐春节动销强劲、受益于消费者性价比需求的古井、今世缘、迎驾等。 白酒产量销量数据，行业利润增速放缓，需求有支撑。根据中国酒业协会测算，2023年，根据行业统计，全国白酒行业实现总产量629万千升，同比下降5.1%； 完成销售收入7563亿元，同比增加9.7%；实现利润总额2328亿元，同比增长7.5%。我们认为数据背后主要反映两个信息：1）行业需求韧性较强：2023年行业收入同增9.7%，与2022年的收入增速持平；2）利润压力逐步体现：2023年利润增速在近五年内首次降到10%以内，较2022年29.36%的利润增速明显放缓。背后反映行业竞争有所加剧，利润增速放缓或源于扫码红包和宴席投入对费用的影响，以及性价比趋势下产品结构承压。预计未来行业产能出清、份额向头部集中仍将是主旋律，品牌力将是下一阶段行业竞争的核心要素。 啤酒：1-2月行业产量增长，华润啤酒2023年顺利收官。根据国家统计局数据，2024年1-2月啤酒行业产量为566.6万千升，同比增长12.1%，扭转了去年下半年持续下滑的趋势。华润啤酒公布2023年业绩，全年啤酒收入同比增长4.5%，销量和吨酒收入同比分别增长0.5%和4.0%。其中次高及以上销量同比增长18.9%，占比提升3.5个pct。喜力品牌在2023年实现接近60%的强劲增长，达到60万千升的销量目标，雪花纯生、老雪、红爵都实现了快速的双位数增长，有力推动了公司产品结构提升。全年公司吨酒成本同比提升1.1%，啤酒毛利率同比提升1.7个pct至40.2%。2023年公司EBIT同比增长33.2%，归母净利润同比增长18.6%。2023H2公司销量同比下降4.6%，主要受天气因素和去库存影响，但次高及以上销量同比增长10%，推动下半年均价仍有2.8%的提升。由于销量下降导致固定成本摊薄减弱，2023H2公司吨酒成本同比提升4.1%，啤酒毛利率同比下降0.9个pct。下半年公司归母净利润同比下降7.0%。2024年公司将持续发力高端化，次高端勇闯天涯superX在2023年销量为40万千升，但增长较小，期待调整后重新开启增长。 速冻食品：政策利好行业健康有序发展。市场监管总局、教育部、工业和信息化部、农业农村部、商务部、国家卫生健康委联合印发《关于加强预制菜食品安全监管促进产业高质量发展的通知》，旨在强化预制菜食品安全监管，促进预制菜产业健康发展，保障人民群众食品安全。《通知》涵盖范围、标准体系、食安监管、产业发展4个方面，对于各方面主要关注点作以下解读：（1）范围：明确预制菜不添加防腐剂，需要经过工业化预加工，不包含主食。推广餐饮环节明示。考虑到教育部、商务部等重要部门也在联合印发的部委之列，明确预制菜范围，推动明示，为其在团餐、餐饮等渠道渗透减轻了舆论阻力，奠定了坚实基础。（2）标准体系：明确研究制定预制菜食品安全国家标准。通过“统筹制定”、“明确规范”、“严谨统一”等表述，把标准体系建设上升到较高的层面，凸显国家高度重视行业科学长远发展。（3）食安监管：加强生产许可管理，提高预制菜行业准入门槛。提升中小企业生产成本与合规成本，加速行业劣质产能出清，利好行业龙头。（4）产业发展：强调优质原料、关键技术创新研发、先进生产工艺设备与良好产业发展环境。体现国家对预制菜的鼓励态度与潜在的政策帮助倾斜，利好行业龙头。 舍得酒业：年报符合预期，利润增速有望企稳。公司发布2023年报，2023年实现营业总收入70.81亿元，同增16.93%；实现归母净利润17.71亿元，同增5.09%。1）Q4业绩符合预期，收现回款质量较高。4Q23营业收入同增27.58%； 归母净利润同比-1.91%。符合市场预期。报表收现、回款增速快于收入增速。 2）T68和舍之道带动放量，期待产品结构压力改善。分产品结构来看：23年公司中高档酒/普通酒分别同比+15.96%/+16.11%。23年中高档酒的量增/价增分别为+27.92%/-9.35%，预计由于偏大众次高端价格带的舍之道在宴席场景快速放量；低档酒的量增/价增分别为-7.63%/+25.71%，预计主要由于高线光瓶T68的放量推动同时拉升结构。展望2024年，预计品味舍得和藏品舍得仍将是公司发力重点，产品结构有望相对改善。3）毛利率和销售费用有所影响，盈利能力有望企稳。23年全年毛利率为74.50%，同比-3.22pct。预计主要系新产能带动的成本上升、产品结构及夜郎谷并表影响尚未出清的影响。23年全年销售费用同增26.87%，销售费用率同比+1.43pct，其中职工薪酬主要受到23年销售人员扩充影响，24年增速有望放缓，而差旅费或由于22年同期疫情低基数影响。3）省内外同步发展，省外招商效果开始显现。分地区来看：4Q23公司省内/外收入分别为5.08/12.09亿元，同比分别+11.10%/+36.81%。4Q23末，公司经销商数量为2655家，较2022年末增加497家，招商势头维持。 消费复苏可期，积极买入食品饮料。产业层面经历了2-3年的调整，问题出清，今年低预期的背景下，商家积极去库存，白酒以及基础调味品实际动销好于预期；随着预期的修复以及政策的加码，我们认为食品饮料具备较好的投资价值。 白酒重点推荐：茅台、泸州老窖、古井、山西汾酒、今世缘、五粮液、迎驾等； 大众品重点推荐：燕京啤酒、安井、青啤、重啤、天味、劲仔、千禾、伊利、颐海、中炬、海天等。关注绝味、洽洽、安琪等公司成本改善带来的机会。 风险提示：全球以及国内疫情扩散风险、外资大幅流出风险、政策风险、渠道调研样本偏差风险、研究报告中使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。