三大航2022年报综述：供给逻辑确信，蓄力需求恢复，旺季弹性可期

一、三大航2022年报综述：疫情、油价、汇率三重压力下，全年亏损扩大 1、三大航2022年报综述：1）财务数据：2022年三大航合计营收1860.7亿元，同比下降23.5%，较19年下降54.8%。其中客运业务合计1333.2亿，同比-29.0%，较19年-64.3%；货运业务合计387.4亿，同比-1.5%，较19年+102.0%。全年合计亏损1087亿，21年同期亏损410亿，亏损有所扩大。2）经营数据：22年三大航合计ASK同比下降34.3%，较19年下降61.6%；合计RPK同比下降38.9%，较19年下降69.8%。平均客座率64.6%，同比下降4.8pts，较19年下降17.4pts。其中南航（66.3%）>东航（63.7%）>国航（62.7%）。 3）汇兑：人民币贬值9.2%，国航、南航、东航汇兑损失40.9、36.2和26.9亿。 2、2022Q4综述：1）财务数据：Q4三大航合计营收380亿，同比降低30.8%，较19年下降61.3%，Q4合计亏损349亿，21年同期为亏损164亿，Q4扣非合计亏损362亿。2）经营数据：22Q4三大航合计ASK同比下降40.2%，较19年下降69.8%；合计PRK同比下降39.9%，较19年下降75.9%，平均客座率64.8%，同比下降0.4pts，较19年下降16.2pts。3）汇兑：Q4人民币升值1.9%，国航、南航、东航分别实现汇兑收益6.1、7.7和3.7亿。 二、供给逻辑确信：最新引进计划明确运力低增速，持续性进一步拉长。统计三大航：根据最新披露的引进计划，三大航合计19-24年客机累计增速为15.2%，19-25年累计增速为18.7%，对应19-25年CAGR仅2.9%，座位数年均增速2.6%。此前我们测算，19-24年行业供给增速预计落在2.0%-3.5%之间，同时认为供给收紧或进一步延续至2025年后。而此次三大航最新引进计划的披露进一步强化判断，供给低增速确定，持续性进一步拉长。 三、蓄力需求恢复：如何看待航司再推“随心飞”？1）售价提高，有效期缩短，新增兑换费用。我们对比历次版本，产品已有多次更新迭代，核心变化在于：售价提高，效期缩短，新增使用条件等等。2）淡季预热，蓄力旺季市场。 当前刚性出行需求占主导，因私旅游等非必要出行仍略有缺失，我们认为客观因素在于：a）传统3-6月，属于行业相对淡季；b）3-4月缺少公共小长假，出行时间有约束。航司此时推出“随心飞”产品：a）契合淡季时间，可做部分填仓；b）激活潜在需求，蓄力旺季：通过一定的促销手段，有利于在淡季期间，激发潜在需求转变为有效需求，而因私需求一旦被激活，将为后续旺季恢复打下更为坚实的基础。 四、旺季弹性可期：航司高峰利润再评估1）以国航为例，我们在此前报告中测算高峰利润达到238-300亿区间；同样以中枢利润+票价弹性计算，南航亦有机会冲击200亿；2）春秋：行业复苏下，公司票价将水涨船高，以中枢利润+票价弹性计有望冲击高峰利润50亿。 投资建议：强调出行链，经典困境反转框架下重要投资机遇。行业供给逻辑加强：此前我们测算19-24年行业供给增速预计落在2.0%-3.5%之间，同时提出供给收紧或进一步延续至2025年后。而此次三大航最新引进计划的披露进一步强化判断，19-25年三大航年均客机增速2.9%，座位数增速2.6%，供给低增速确定，且持续性进一步拉长。同时需求端潜力十足：据Flight AI数据显示，五一机票搜索指数、票价水平较19年均大幅增长，五一小长假及暑运旺季因私旅游出行有望量价齐升。价格端依旧坚挺：据Flight AI数据统计，近7日市场平均全票价（含油）较19年同比+13%；平均裸票价较19年+3%，而客座率仍未达到19年水平，意味着行业惯性客座率上行->价格上行的演绎路径发生了变化，背后因素在于：1）价格市场化以来，全票价提升打开了空间； 2）航司收益管理体系的优化，价格优先的策略。这意味着换季后，国际航线持续增班背景下，宽体机逐步飞向海外，过剩运力回归国际，价格端将更具支撑，弹性有望显著超过以往。我们强调航空行业23年复苏主线之下，行情将会高度更高，持续更久，强推国航+三民航（春秋、吉祥、华夏），推荐南航。 风险提示：经济大幅下滑、油价大幅上升、人民币大幅贬值。 一、三大航2022年报综述：疫情、油价、汇率三重压力下，全年亏损扩大 （一）2022年：三大航全年增亏 1、财务数据：三大航全年合计亏损1087亿 1）收入端：2022年三大航合计营收1860.7亿元，同比下降23.5%，较19年下降54.8%。 其中客运业务合计1333.2亿，同比-29.0%，较19年-64.3%；货运业务合计387.4亿，同比-1.5%，较19年+102.0%。具体航司看： 国航：营收529.0亿，同比下降29.0%，较19年下降61.2%，其中客运收入383.0亿，同比下降34.3%，货运收入100.8亿，同比下降9.3%。 东航：营收461.1亿，同比下降31.3%，较19年下降61.8%，其中客运收入350.0亿，同比下降35.3%，货运收入77.7亿，同比下降6.5%。 南航：营收870.6亿，同比下降14.4%，较19年下降43.6%，其中客运收入600.2亿，同比下降20.4%，货运收入208.8亿，同比增长5.0%。 2）全年合计亏损1087亿，21年同期亏损410亿，亏损有所扩大。其中： 国航：亏损386.2亿（21年同期亏损166.4亿），扣非后亏损391.8亿。 东航：亏损373.9亿（21年同期亏损122.1亿），扣非后亏损379.5亿。 南航：亏损326.8亿（21年同期亏损121.0亿），扣非后亏损340.3亿。 图表1三大航营业收入（亿，%） 图表2三大航归母净利润（亿） 2、经营数据：三大航RPK整体恢复至19年3成左右，客座率较19年下降17.4pts 22年三大航合计ASK同比下降34.3%，较19年下降61.6%；合计RPK同比下降38.9%，较19年下降69.8%。 国航ASK（同比-36.9%，较19年-66.6%），RPK（同比-42.3%，较19年-74.1%）； 东航ASK（同比-40.1%。较19年-64.4%），RPK（同比-43.7%，较19年-72.4%）； 南航ASK（同比-28.1%。较19年-55.3%），RPK（同比-33.0%，较19年-64.2%）。 图表3三大航ASK（亿公里，%） 图表4 2022年三大航RPK（亿公里，%） 客座率：平均客座率64.6%，同比下降4.8pts，较19年下降17.4pts。对比来看，客座率南航（66.3%，同比-4.9%，较19年-16.5%）>东航（63.7%，同比-4.0%，较19年-18.4%）>国航（62.7%，同比-5.9%，较19年-18.3%）。 图表5三大航客座率 3、收益水平：三大航平均客收超19年18%，座收较19年下降7% 1）客运收益：22年三大航客公里收益均超19年18%，整体座公里收益较19年下降7%。 客收：国航（0.635元，同比+13.8%，较19年+18.8%）>东航（0.602元，同比+13.4%，较19年+15.3%）>南航（0.588元，同比+18.9%，较19年+21.0%）； 座收：国航（0.398元，同比+4.1%，较19年-8.0%）>南航（0.390元，同比+10.7%，较19年-3.1%）>东航（0.384元，同比+6.7%，较19年-10.5%）。 图表6三大航客公里收益（元，%） 图表7三大航座公里收益（元，%） 4、货运收入同比下降1.5%，运价仍维持高位 三大航合计货运收入387亿，同比-1.5%，其中南航209亿，同比+5.0%，国航101亿，同比-9.3%，东航78亿，同比-6.5%。 每收费货运吨公里收益继续提升，东航（2.98元，同比+21.6%）>国航（2.96元，同比+14.8%）>南航（2.83元，同比+9.7%）。 图表8三大航货运收入（亿元） 5、成本费用：油价大幅上涨，成本端承压 全年综采油价同比上涨74.6%，成本承压。对比看， 座公里成本：南航（0.688元，同比+41.2%）<东航（0.776元，同比+55.7%）<国航（0.861元，同比+52.9%）； 座公里扣油成本：南航（0.476元，同比+29.2%）<东航（0.544元，同比+47.2%）<国航（0.624元，同比+46.1%）。 图表9三大航座公里成本（元，%） 图表10三大航扣油座公里成本（元，%） 费用：全年扣汇率三费率，国航27.6%>东航25.1%>南航15.8%，全年人民币贬值9.2%，国航、南航、东航分别实现汇兑损失40.9、36.2和26.9亿。 图表11三大航2022年及22Q4业绩汇总 （二）22Q4：Q4受到多地疫情影响，经营压力较前三季度更为明显 1、财务数据：经营承压，Q4亏损同比扩大 1）收入端： Q4三大航合计营收380亿，同比降低30.8%，较19年下降61.3%，其中： 国航：Q4营收108.1亿，同比下降36.7%，较19年下降67.3%； 东航：Q4营收102.6亿，同比下降29.8%，较19年下降62.6%； 南航：Q4营收169.0亿，同比下降27.0%，较19年下降55.1%； 2）利润端： Q4合计亏损349亿，21年同期为亏损164亿，Q4扣非合计亏损362亿。其中： 国航：亏损105.2亿，21年Q4亏损63.2亿； 东航：亏损92.7亿，21年Q4亏损40.5亿； 南航：亏损151.0亿，21年Q4亏损59.8亿。 图表12 Q4三大航营业收入（亿，%） 图表13 Q4三大航归母净利润（亿） 2、经营数据：Q4三大航整体RPK恢复至19年24%，客座率较19年下降16.2pts 22Q4三大航合计ASK同比下降40.2%，较19年下降69.8%；合计PRK同比下降39.9%，较19年下降75.9%。 国航ASK（同比-37.3%，较19年-71.9%），RPK（同比-39.6%，较19年-78.0%）； 东航ASK（同比-45.5%。较19年-71.0%），RPK（同比-42.5%，较19年-76.8%）； 南航ASK（同比-38.1%。较19年-67.1%），RPK（同比-38.1%，较19年-73.4%）。 图表14 Q4三大航ASK（亿公里，%） 图表15 Q4三大航RPK（亿公里，%） 客座率：平均客座率64.8%，同比下降0.4pts，较19年下降16.2pts。对比来看，客座率南航（66.4%，同比持平，较19年-15.8%）>东航（64.6%，同比3.4%，较19年-15.9%）>国航（62.6%，同比-2.4%，较19年-17.4%）。 图表16航空公司客座率 3、收益水平：Q4三大航平均客公里收益超19年同期3成，座收超19年同期4% 1）客公里收益：国航（0.685元，同比+24.1%，较19年+31.3%）>东航（0.603元，同比+25.9%，较19年+35.1%）>南航（0.598元，同比+21.8%，较19年+26.5%）； 2）座公里收益：国航（0.429元，同比+19.5%，较19年+2.8%）>南航（0.397元，同比+21.7%，较19年+2.2%）>东航（0.390元，同比+32.9%，较19年+8.4%）。 图表17 Q4三大航客公里收益（元，%） 图表18 2022年三大航座公里收益（元，%） 4、成本费用：Q4综采油价同比上涨55%，成本端承压 座公里成本：南航（0.903元，同比+56.5%）<东航（0.920元，同比+62.8%）<国航（1.058元，同比+50.4%）； 座公里扣油成本：东航（0.662元，同比+62.4%）<南航（0.704元，同比+61.4%）<国航（