资产配置月报：二月配置视点：如何对北向因子进行择时？

资产配置月报 二月配置视点：如何对北向因子进行择时？ 2023年02月03日 如何对北向因子进行择时？ 2023年1月，北向资金成交净买入1412.9亿，创下单月历史净流入记录。我们发现北向流入因子自2021年Q4起持续回撤，原因是北向资金流入放缓，北向持仓占全A流通市值比在2021年2月见顶，此后没有大规模持续性的后备资金。北向流入因子的有效性依赖于资金流入的强度，利用北向流入强度进行因子择时，仅在资金流入强时配置北向因子，有效提升了北向流入因子的信息比率和回撤控制能力。 大类资产量化观点 分析师叶尔乐执业证书：S0100522110002邮箱：yeerle@mszq.com 1.权益：1月A股景气度继续下行但趋缓，不支持大牛格局。本轮景气下行自2021年10月起始至今，已经过15个月。本轮景气下行幅度已超过历史大部分周期，下行时间未到平均值。市场底熊转牛的重要指标为信用强力复苏，当前仍较为疲弱。预计2023年上半年偏震荡，下半年牛市概率提升。2.利率：2月利率望继续上行，但空间有限。经济增长因子仍处下行、通货膨胀因子和短期利率因子都明显回升。模型综合判断2月10Y国债利率大概率继续上行，但利率向上空间可能有限，当前已接近2014年以来上轨。 相关研究1.基金分析报告：基金季报2022Q4：切向前期弱势品种期待复苏-2023/01/302.基金分析报告：如何捕捉市场升温预期下的超额收益？-2023/01/293.量化周报：节后有望开门红-2023/01/294.量化周报：市场情绪处于稳定状态-2023/01/15 3.黄金：继续看好，胜率与赔率皆高。就业、财政等因素边际利好黄金，未来胜率上总体乐观。从赔率因素来看，实际利率高位拐头，利好黄金反弹。 5.量化周报：市场有望进入一致上涨阶段-2023/01/08 4.地产：压力仍处高位，供给与需求边际都有改善。截止至2023年1月31日，三个月移动平均的房地产行业压力指数为0.667，虽仍处于高位，但近月来持续下行，供给与需求端压力都有所缓解。 风格行业配置观点 1.风格推荐：动量策略2月继续看好成长。对于价值/成长的轮动，1个月相对收益动量策略在2018年6月后表现稳健。策略有效背后的主要因素可能是定价能力落差下“跟随投资”的兴起。基于此规律延续的假设，价值/成长轮动可以做右侧投资，截至2023年1月成长已连续2个月占优，2月继续看好成长风格。2.胜率与赔率角度，推荐当下高胜率高赔率的行业：家电、通信、汽车、食品饮料、机械。3.行业供需、竞争格局角度，推荐处在行业出清结束、需求上升、竞争格局改善的行业：石油石化、煤炭、电力及公用事业、建材、轻工制造、机械、计算机。风险提示：量化模型基于历史数据，市场未来可能发生变化，策略模型有失效可能；模型采用的样本数据有限，存在样本不足以代表整体市场的风险。 目录 1二月配置视点：如何对北向资金因子进行择时？3 1.1北向资金1月流入为历史极值3 1.2北向因子在行业配置上的表现4 1.3北向因子表现与资金流入强度正相关5 2大类资产量化观点7 2.1权益：1月景气继续下行，仍不支持大牛格局7 2.2利率：2月利率望继续上行，但空间有限10 2.3黄金：继续看好，胜率、赔率皆高13 2.4地产：压力仍处高位，供给与需求边际都有改善15 3风格行业配置观点18 3.1风格推荐：动量策略2月继续看好成长18 3.2行业推荐：胜率与赔率19 3.3行业推荐：出清反转策略20 4风险提示23 插图目录24 表格目录24 1二月配置视点：如何对北向资金因子进行择时？ 1.1北向资金1月流入为历史极值 2023年1月，北向资金成交净买入1412.9亿，创下单月历史净流入记录， 北向资金自2016年以来累计净买入量达到17787.9亿，同样创出历史新高。其中净买入居前的行业为电力设备及新能源、非银行金融、食品饮料、电子、银行。 图1：北向资金单月净流入统计（亿元）图2：北向资金累计净流入统计（亿元） 2000 20000.0 300 1500 15000.0 200 1000 10000.0 100 500 2016/01 2016/06 2016/11 2017/04 2017/09 2018/02 2018/07 2018/12 2019/05 2019/10 2020/03 2020/08 2021/01 2021/06 2021/11 2022/04 2022/09 0 -500 -1000 5000.0 0.0 -5000.0 0 -100 -200 北向资金单月净买入北向资金净买入（右轴）北向资金累计净买入 资料来源：wind，民生证券研究院资料来源：wind，民生证券研究院 图3：2023年1月北向资金行业净买入（亿元） 300 250 200 150 100 50 电力设备及新能源 非银行金融食品饮料 电子银行 有色金属基础化工 医药汽车计算机机械 消费者服务 传媒家电钢铁 石油石化轻工制造国防军工商贸零售纺织服装 通信建材 农林牧渔综合金融 电力及公用事业 综合建筑煤炭房地产 交通运输 0 -50 2023年1月净买入（亿元） 资料来源：wind，民生证券研究院 1.2北向因子在行业配置上的表现 在行业配置上，北向因子历史表现优异，用北向过去60、120、180、240交易日流入占行业市值比一共四个因子等权组合成北向行业流入因子，其历史表现较为优异，但多头相对中信一级行业等权的相对收益自2021年Q4以来走平，累计RankIC开始回撤。 图4：北向行业流入因子收益表现图5：北向行业流入因子RankIC表现 2.6 2.3 8 0.8 2.11.6 1.8 6 0.60.4 1.3 4 0.2 1.10.6 0.8 2 0-0.2 0 -0.4 北向因子多头行业 中信一级行业等权 -2 -0.6 多头/行业等权（右轴） RankIC(右轴)RankIC累计 资料来源：wind，民生证券研究院资料来源：wind，民生证券研究院 北向行业流入因子为何自2021年Q4开始表现欠佳？我们认为北向资金类因子本质属于资金流因子，而资金流因子的有效性依托资金流入的强度和持续性，源源不断的新增资金才能推动先前所买入的行业、个股持续上涨。我们从图6可以看到，北向持仓占全A流通市值比在2021年2月见顶，此后没有大规模持续性的后备资金。 图6：北向持仓市值占全A流通市值比 0.045 0.04 0.035 0.03 0.025 0.02 0.015 0.01 0.005 0 2016/7/12017/7/12018/7/12019/7/12020/7/12021/7/12022/7/1 北向持仓市值占全A流通市值比 资料来源：wind，民生证券研究院 1.3北向因子表现与资金流入强度正相关 既然资金流因子的有效性依托资金流入的强度和持续性，将北向资金单月净买入占全A流通市值比做如下时序标准化： ∑� 𝑋� 𝑋𝑀𝐴2 �=𝑖−1= ∑ 𝑠𝑡𝑎𝑛𝑑𝑎𝑟𝑑𝑖𝑧𝑒� � 𝑖−11 𝑋� 𝑋𝑀𝐴12 此指标直观理解是过去2个月北向月均净买入相对于过去12个月北向月均净买入的比值，表示当下北向净买入相比过去一年的强度，计算发现此因子与北向下月RankIC相关性较高，达到30.1%。 图7：北向资金流入强度图8：流入强度与北向行业流入因子RankIC呈正相关 5 0 -5 10 -10 流入强度阈值1.2 0.8 RankIC 0.60.40.20 10-5 -0.2 0 510 15 -0.4-0.6-0.8 - 流入强度 资料来源：wind，民生证券研究院资料来源：wind，民生证券研究院 如果统计不同流入强度下的北向因子RankIC表现，发现流入强度大于阈值的月份次月RankIC与流入强度小于阈值的月份次月RankIC之间有明显差异，说明北向因子的有效性与其流入强度有关。 流入强度阈值 大于阈值下月 RankIC均值 小于阈值下月 RankIC均值 大于阈值的月份数量 小于阈值的月份数量 0 0.10 0.03 62 11 0.5 0.12 0.00 53 20 0.8 0.15 -0.03 47 26 1 0.16 -0.02 43 30 1.2 0.15 0.03 35 38 1.5 0.17 0.04 26 47 1.8 0.24 0.05 14 59 时间 全时期RankIC均值 全时期月份数量 全时期 0.09 73 表1：不同流入强度下北向行业流入因子RankIC表现 资料来源：Wind，民生证券研究院 由此，我们对北向行业流入因子进行简单因子择时，当流入强度大于1.2时，配置北向行业流入因子，反之配置行业等权，策略相对收益表现如下。 图9：原始因子与因子择时相对收益对比 2.2 2 1.8 1.6 1.4 1.2 1 0.8 原始北向行业配置相对收益阈值1.2行业配置相对收益 资料来源：wind，民生证券研究院 观察策略相对收益分年度表现，发现进行因子择时后，全时期看，策略在信息比率、相对最大回撤维度均有显著提升。 年份 原始 择时 原始 择时 原始相对择时相对 表2：策略相对收益分年度表现 2017 相对收益 16.8% 相对收益 17.7% 信息比率 2.67 信息比率3.20 最大回撤 -3.9% 最大回撤 -3.1% 2018 5.5% 11.9% 0.75 2.36 -7.5% -4.3% 2019 13.6% 7.9% 2.16 1.53 -3.4% -3.4% 2020 17.5% 11.1% 2.27 2.53 -3.4% -1.6% 2021 12.7% 9.3% 1.56 1.71 -6.8% -2.4% 2022 -3.1% 3.1% -0.37 0.59 -9.9% -5.0% 20230131 -0.3% -0.3% -0.60 -0.60 -1.2% -1.2% 全时期 10.1% 9.9% 1.36 1.92 -10.3% -5.0% 资料来源：Wind，民生证券研究院 2023年1月底北向资金流入强度为5.58，超过阈值1.2，从流入强度看建议当下配置北向资金因子。 3大类资产量化观点 2023年2月大类资产量化观点如下： 图10：2023年2月大类资产量化观点 大类资产 权益 利率 黄金 观点 核心：1月景气继续下行，仍不支持大牛格局 -2023年1月A股景气度继续下行但趋缓； -本轮景气下行幅度已超过历史大部分周期，下行时间未到 -预计2023年上半年偏震荡，下半年牛市概率提升； -市场底熊转牛的重要指标为信用强力复苏，当前 -权益赔率有所下降，估值不再是权益反弹的 核心：2月利率望继续上行，但空间有限 -经济增长因子仍处下行且处历史 -通货膨胀因子有明显回升； -短期利率因子有明显持续 -利率向上空间可能有 核心：继续看好 -就业、财 -从赔 核 地产 资料来源：民生证券研究院整理 3.1权益：1月景气继续下行，仍不支持大牛格局 2023年1月A股景气度继续下行但趋缓。根据民生A股景气度指数监测，本轮景气下行自2021年10月起始至今，已经过15个月。历史来看景气下行区间平均持续23个月，景气下行已进入下半场，拐点预计三季度出现。2022年Q4景气度指数下行12.7，2023年1月景气度指数下行1.6，下行趋势有减缓表现。 图11：当前景气下行趋势与历史6波下行周期平均趋势图12：2020年至今各季度景气度变化（截至2023.1） 资料来源：wind，民生证券研究院，注：横轴为日历日天数，纵轴为标准化景气度变化幅度 资料来源：wind，民生证券研究院，注：景气度指数计算详见专题报告《分歧度、流动性、景气度——三维指数择时框架》，下同 本轮景气下行幅度已超过历史大部分周期，下行时间未到平均值。从景气度指数来看，本轮景气目前下行幅度超过2000年以来