高效养殖牢铸优势，穿越周期稳步发展

投资要点 业绩总结：2022]年公司实现营业收入39.7亿元，同比增长33%，归母净利润为1.6亿元，同比减少39%，扣非后归母净利润为2.8亿元，同比减少8.9%。 单四季度实现营收14.5亿元，同比增长61.6%，环比增长46.6%，归母净利润为2.5亿元，同比增长352.2%，环比增长52.5%。 点评：公司业绩情况主要受到生猪价格影响，22年上半年生猪养殖景气度偏低，价格低迷，公司产生亏损，三季度市场受到压栏惜售以及二次育肥的影响，生猪价格反弹，并于10月左右达到28元/公斤的水平，公司把握时机调整出栏节奏，顺利实现全年盈利，22年全年公司生猪出栏153万头，同比增长75.7%，生猪业务实现营收29.9亿元，同比增长66.9%，营收占比为75.3%，相较于22年提升15个百分点；公司全年饲料生产64.6万吨，同比增长29.2%，对外销售11.8万吨基本与21年持平，业务实现营收5.5亿元，同比增长6.3%，皮革业务受下游市场需求不振的影响，营收同比下降38.9%。本年度非经常性损益共计1.2亿元，其中0.8亿元为计提超额业绩奖励，计入管理费用，系根据《业绩承诺补偿协议》约定，若20-22年累计实现净利润超过7.8亿元，即将超额利润的30%作为奖励一次性支付给标的公司管理层、核心技术人员。 预计23年全年生猪价格平均水平与22年相近，优质高效养殖企业有望实现盈利。从供给端看，23年全年产能对应2022年3月-2023年2月能繁母猪存栏量，整体看来应与22年全年情况相近，根据国家统计局数据，截至23年2月能繁母猪存栏量4343万头，相较于4100万头的正常保有量高出6%左右，产能相对充足。春节前生猪价格出现旺季不旺的现象主要是因为前期二次育肥出栏，根据农业农村部数据，16省（直辖市）瘦肉型白条猪宰后均重于22年底达到93.6公斤，属于历史高位水平,该数值于23年逐步回落，截至23年第七周，回落至91.7公斤。春节后在二次育肥与分割入库的推动下，生猪价格来到16元/公斤左右，后逐步回落至15元/公斤左右，未来2-3月内随天气转暖，大猪面临出栏，存在供需错配的可能，猪价整体将处于成本下附近震荡。 公司作为优质养殖企业，与国际领先企业深度合作，把握生物安全核心优势。 公司从PIC购置供曾祖代公猪以及曾祖代和祖代小母猪，在其基础之上繁育初四阴种猪，不携带蓝耳、伪狂犬GE、PED（猪流行性腹泻）、非洲猪瘟等常见猪传染病毒，且在后续养殖过程中患病率较低。后代拥有生产速度快、饲料转化率高、肉质性状好、适应性强和繁殖性能强的特性。除生物层面，公司在硬件设施层面同样注重防疫安全，公司针对老旧猪场以最新防疫标准为参考进行改良升级，新厂的建设过程中，猪场选址采用千点评分体系，养殖区内采用猪群检测净化体系，并建立三级洗消隔离防疫体系，保障生物安全，提高养殖效率，有助于在周期之中把握自身发展节奏。 盈利预测与投资建议。预计2023-2025年EPS分别为1.11元、2.06元、3.81元，对应动态PE分别为23/13/7倍，维持“买入”评级，目标价32.96元。 风险提示：养殖端突发疫情，下游需求不及预期等。 指标/年度 盈利预测 假设1：根据公司当前产能布置的情况，我们预计公司2023-2025年出栏生猪数量在300/500/700万头，整体毛利率为19%/18%/20%。 假设2：公司饲料业务稳定发展，在价格基本维持稳定的假设下，2023-2025销售量增速为5%/10%/10%，对应毛利率8%/8%/8%；商品鸡业务板块因禽类父母带存栏处于相对低位，未来或将迎来景气度提升 ，2023-2025销售金额增速为20%/25%/25%， 毛利率为2%/5%/5%。 基于以上假设，我们预测公司2023-2025年分业务收入成本如下表： 表1：分业务收入及毛利率 相对估值 我们选取行业中的三家相关公司：牧原股份、温氏股份、立华股份，三者2024年平均PE为12倍，考虑到公司生猪养殖效率高，未来产能扩张成长空间广的因素，适当溢价予以公司2024年16倍PE，予以“买入”评级，给予目标价32.96元。 表2：可比公司估值