真“锂”探寻系列7：海外盐湖22Q4跟踪：乐观的指引、延期的供给

海外锂价高位下，南美盐湖在产项目22Q4业绩同比大幅增长。产销及业绩：业绩向好，主要原因为锂产品量价提升，收入方面，雅保、SQM、Livent和Allkem的22Q4季度营收分别同比增长193%、189%、79%及267%，环比分别变动+25%、+6%、-5%和+1%。收入的变动主要来自于量和价的影响：（1）产销量：SQM同比上涨38%，雅保公司同比微增，Livent环比持平，Allkem同比下滑5%；（2）销售价格：受益于需求的向好，价格仍然保持高位，SQM售价同比上涨303%，环比上涨5%；Allkem售价同比上涨274%，环比上涨16%。。 业绩指引：对2023展望乐观，锂业务预计保持增长。业绩指引方面，南美盐湖提锂企业均表达了较为乐观的2023年度指引。（1）雅保公司：公司预计2023年锂产品售价上涨55-65%，指引锂业务收入为83-98亿元，同比增长66-96%，调整后EBITDA为37-46亿元，同比增长19-48%；（2）Livent：公司指引2023年收入为10-11亿美元，同比增长23-35%，调整后EBITDA为5.1-5.8亿元，同比增长39-58%；（3）SQM：公司预计2023年下游需求会同比增长20%。 2023年产能扩产计划持续推进、海外高锂价保障业绩。南美盐湖锂公司2023年将持续扩张产能，我们预计产能的主要增量来自于SQM、赣锋锂业和美洲锂业合资的C-O盐湖、紫金矿业旗下3Q盐湖等，考虑到实际投产情况，我们预计产量的增长将主要来自于SQM公司旗下阿塔卡玛盐湖、C-O盐湖等，新增产量预计有望超过5万吨。同时价格方面，海外调价机制相对滞后，在国内锂盐价格大幅下滑的背景下，海外锂盐价格或将显著高于国内。 未来展望：扩产项目不断延期，未来供应不确定性仍存。原计划2022年投产的海外盐湖项目包括Cauchari Olaroz项目（计划2 2H2 ）、Olaroz二期项目（计划2 2H2 ）以及Salar del Rincon项目（计划22年中）等，均计划延期至2023年投产。原计划2023年投产的项目中，Livent原计划扩产一期项目于23Q1及23Q4各投产1万吨碳酸锂产能，现推迟至23H1、24Q1；西藏珠峰SDLA项目因环评等原因目前进度滞后。根据历史经验来看，未来供应低预期概率较大，对于锂供应端或可更加多一丝乐观。 投资建议：海外锂盐较国内拥有溢价，同时海外项目扩产的延期或一定程度上缓解供应过剩局面，同时锂资源进口依赖度较高，锂资源战略性地位凸显，锂原料自给率高及出口业务占比高的公司有望受益。我们建议重点关注中矿资源、赣锋锂业、天齐锂业、永兴材料、西藏矿业、盐湖股份等。 风险提示：电动车销量不及预期、锂价大幅下跌、全球宏观经济风险等。 重点公司盈利预测、估值与评级 1南美盐湖2022Q4综述：经营持续向好，2023年业绩指引再提升 得益于22Q4海外锂价高位，南美盐湖锂公司22Q4业绩同比再一次提升。 2022Q4各公司销售收入同比都实现大幅增长，收入方面，雅保、SQM、Livent和Allkem的22Q4季度营收分别同比增长193%、189%、79%及267%，环比分别变动+25%、+6%、-5%和+1%，收入的变动主要来自于量和价的影响：（1）量方面，SQM同比上涨38%，雅保公司同比微增，Livent环比持平，Allkem同比下滑5%；（2）价方面，受益于需求的向好，价格仍然保持高位，SQM售价同比上涨303%，环比上涨5%；Allkem售价同比上涨274%，环比上涨16%。 业绩指引方面，南美盐湖提锂企业均表达了较为乐观的2023年度指引。（1）雅保公司：公司预计2023年锂产品售价上涨55-65%，指引锂业务收入为83-98亿元，同比增长66-96%，调整后EBITDA为37-46亿元，同比增长19-48%； （2）Livent：公司指引2023年收入为10-11亿美元，同比增长23-35%，调整后EBITDA为5.1-5.8亿元，同比增长39-58%；（3）SQM：公司预计2023年下游需求会同比增长20%。 2023年产能扩产计划持续推进保障业绩。南美盐湖锂公司2023年将持续扩张产能，我们预计产能的主要增量来自于SQM、赣锋锂业和美洲锂业合资的C-O盐湖、紫金矿业旗下3Q盐湖等，考虑到实际投产情况，我们预计产量的增长将主要来自于SQM公司旗下阿塔卡玛盐湖、C-O盐湖等，新增产量预计有望超过5万吨。 2Albemarle：业绩同环比提升，2023年锂业务指引乐观 2022Q4雅保公司实现销售收入26.2亿美元，同比增长193%，环比增长25%，经调整EBITDA达12.4亿美元，同比增长444%，环比增长5%。业务方面，锂业务贡献主要增量，溴业务保持稳定小幅增长，催化剂业务持续下滑。2022年全年实现销售收入73.2亿美元，同比增长120%；经调整EBITDA达34.8亿美元，同比增长312%，其中锂业务贡献26.24亿美元增量。 雅保公司发布2023年业绩指引，预计2023年实现销售113-129亿美元，同比增长55-75%；预计经调整EBITDA为42-51亿美元，同比增长20%-45%； 经调整EBITDA利润率预计为37-40%，同比下降7-10pct；运营净现金预计为21-24亿美元，同比增长10%-25%；资本开支方面预计支出17-19亿美元。 22Q4锂业务销售收入20.7亿美元，同比增长410%，环比增长38%，经调整EBITDA为11.9亿美元，同比增长761%，环比增长7%。（1）2022Q4锂业务经调整EBITDA利润率为57%，同比2021Q4的34%增长23pct，环比2022Q3降低19pct，锂产品成为EBITDA增长的主要动力。（2）量价：与重新谈判的合同和市场定价提高相关的外汇净额定价增加，贡献了328%的锂业务收入增量，销量上涨贡献了82%的增量。（3）公司发布2023年锂业务全年指引，预计锂平均销售价格同比上涨55%-65%，产量方面预计同比上升30-40%。 图1：雅保2030年产量指引将达到60万吨 图2：雅保公司发布2023年业绩指引 图3：2022Q4锂业务贡献经调整EBITDA主要增量（百万美元） 图4：2022年锂业务贡献经调整EBITDA主要增量（百万美元） 图5：2022Q4收入利润同环比继续增长（百万美元） 图6：2022Q4锂业务收入利润继续高增（百万美元） 各项目稳步推进，上调2030年锂盐产能目标至50-60万吨。公司旗下La NegraIII/IV加工厂目前已经投产并且具备运营资格，目前正按生产计划推进，计划在2023年中完成工程建设。公司目前在中国、澳大利亚、北美和南美进行投资，预计到2030年设计产能将达到50-60万吨。其余国家在建产能方面： 澳大利亚：Kemerton I加工厂正在运行和生产氢氧化锂，产品仍需获得客户认可；Kemerton II加工厂正在按计划调试。 中国：中国广西钦州锂加工厂的收购已于2022年10月25日完成； 四川眉山5万吨氢氧化锂项目的的建设正在按计划进行中。 美国：Silver Peak的扩建项目继续按计划进行；Megaflex项目的选址工作正在进行中，该项目计划建造10万吨/年锂盐产能，将围绕KingMountain设计，并考虑其他资源及回收料（计划25%来自回收材料），预计将在2027年上线。 图7：公司全球产能布局计划 电池级碳酸锂定价上，2023年公司全面取消固定价格销售合同。2022年公司合同现货价定价（采购下单时价格）占比保持20%，合同参考指数可变价格定价（滞后市场价格约3-6个月，设最低价及最高价）占比保持60%，以及约20%合同固定价格定价（平均市场约6-12个月）。2023年公司合同现货价定价占比预计保持20-25%，可变价格定价占比预计提升至75-80%，不再有固定价格合约。 图8：公司锂盐定价机制 3Livent：量价齐跌，业绩短期承压 2022年四季度Livent实现销售收入2.19亿美元，环比降低5%，同比增长79%，经调整EBITDA达1.08亿美元，环比降低3%，同比增长291%。报告的GAAP净收入为8270万美元，环比增长7%。在经调整EBITDA中，相较2022Q3，由于销量和价格略有下滑，导致业绩小幅回落。2022年实现收入8.13亿美元，同比增长94%，经调整EBITDA达3.67亿美元，同比增长428%。业绩承压的主要原因为公司较大比例的订单是价格较低的固定价格合约，导致售价和收入环比下滑。 图9：2022Q4利润率为49%（百万美元） 公司发布2023年业绩指引，预计2023年实现销售收入10-11亿美元，中值相较于2022年增长30%；经调整EBITDA预计为5.1-5.8亿美元，中值相较于2022年增长50%。公司预计2023年出货量同比增加20%，平均价格将显著提高，从而实现更强的盈利能力。成本方面，平均出口价格上涨带来版税成本和出口关税增加，产能扩张带来额外的运营成本增加，以及原材料、能源、人工和物流成本上涨等将导致2023年生产成本增加。 销售结构方面，公司将进一步推动定价周期缩短，最终长单价格更贴近于市场价。除了碳酸锂与氢氧化锂外，公司还将推动缩短丁基锂以及金属锂的产品定价周期，将积极从年度定价调整为更短周期的周期定价。 图10：2022Q4公司营业收入变动（百万美元） 图11：2022Q4公司经调整EBITDA变动（百万美元） 图12：2022年公司营业收入变动（百万美元） 图13：2022年公司经调整EBITDA变动（百万美元） 阿根廷碳酸锂扩产项目进度不及预期，其余各项目进度稳定推进。 碳酸锂方面，原计划一期项目于23Q1及23Q4各投产1万吨碳酸锂产能，现推迟至23H1、24Q1。目前阿根廷1万吨碳酸锂扩建项目已基本建设完成，预计于23年下半年实现商业化生产，第二阶段1万吨产能扩张计划于2024年初开始生产。届时，公司碳酸锂总产能将相对2021年实现翻倍。二期项目预计最早于2025年底投产，三期项目预计2029或2030年投产。 氢氧化锂方面，（1）公司在Bessemer市的5000吨的氢氧化锂扩建计划已于22年三季度完成、并于22Q4投产，但扩产并不会在22年贡献销售。（2）同时公司将在中国浙江新增规划一个1.5万吨/年的氢氧化锂加工厂，该项目预计于2024年实现商业化生产。（3）公司完成Nemaska锂业的交易，目前持股比例已达50%，Nemaska是一体化的氢氧化锂项目，具备3.4万吨的氢氧化锂产能，计划于2023年初开始建设、2025年年底完成工程建设，预计将于2026年实现首次产出。 图14：公司扩产规划 4SQM：22Q4锂业务继续向好，业绩大幅增长 受锂业务提振，公司22Q4业绩大幅增长。（1）22Q4公司营收为31.34亿美元，较去年同期的10.84亿美元增长了189%；毛利为16.42亿美元，较去年同期的5.43亿美元增长了202%；净利润为11.59亿美元，较去年同期的3.22亿美元实现了260%的增长，单季度利润超出2021年全年利润。（2）22Q4公司锂及衍生品板块实现营收25.25亿美元，同比增长457%；实现毛利13.79亿美元，同比增长428%。（3）公司业绩的增长主要来自于锂业务的量价齐升，从22Q4来看，毛利润同比大幅增长10.99亿美元，其中锂业务贡献了11.16亿美元的毛利润增量。 其余财务数据向好，公司业绩加速兑现。（1）费用率下降：2022年不包含折旧摊销在内的销售成本为47.30亿美元，同比增长203.6%；管理费用为1.43亿美元（收入占比1.3%），去年同期管理费用为1.19亿美元（收入占比4.2%），同比增长20.17%；2022年净财务费用为3960万美元，去年同期为8000万美元，净财务费用大幅下降，同比下降50.5%。（2）EBITDA数据向好：2022