收入同比劲增，舱驾成长加速

证券研究报告|公司点评报告 2023年03月29日 收入同比劲增舱驾成长加速 评级： 上次评级：目标价格： 最新收盘价： 增持 增持 109.39 股票代码： 52周最高价/最低价：总市值(亿) 自由流通市值(亿) 自由流通股数(百万) 002920 203.99/93.09 607.33 601.48 549.85 德赛西威 沪深300 66% 49% 32% 15% -2% -19% 2022/032022/062022/092022/122023/03 分析师：崔琰 邮箱：cuiyan@hx168.com.cnSACNO：S1120519080006 分析师：刘泽晶 邮箱：liuzj1@hx168.com.cnSACNO：S1120520020002 相关研究 1.【华西汽车】德赛西威（002920）2022年三季报点评：Q3收入延续高增智驾智舱双重向上 2022.10.26 2.【华西汽车】德赛西威（002920）2022年半年报点评：Q2营收表现亮眼智驾智舱双重向上 2022.08.19 3.【华西汽车】德赛西威（002920）2022年一季报点评：2022Q1业绩靓丽智驾智舱向上 2022.04.18 评级及分析师信息 德赛西威(002920)系列点评之二十 事件概述 公司发布2022年年报：2022年实现营收149.33亿元，同比 +56.1%，归母净利润11.84亿元，同比+42.1%，扣非归母净利润10.37亿元，同比+26.2%；其中22Q4实现营收48.22亿元，同比+47.6%，环比+30.2%，归母净利润4.92亿元，同比 +43.9%，环比+187.1%，扣非归母净利润3.83亿元，同比 +12.3%，环比+144.7%。 分析判断: ►收入同比劲增舱驾成长加速 相对股价% 营收端：2022年公司总体实现收入149.33亿元，同比增长56.1%，明显高于乘用车行业总体产销增速（同比分别+11.2%和 9.5%），我们预计主要受智能座舱新产品、新客户放量及智能驾驶高算力域控落地促进：1）分业务看，2022年公司智能座舱、智能驾驶、网联服务及其他分别实现收入117.55/25.71/6.06亿元，同比分别+48.0%/+83.1%/+174.9%， 增速表现均较为亮眼；2）分季度看，22Q4营收48.22亿元，同比+47.6%，环比+30.2%，预计英伟达Orin域控相关定点项目陆续量产落地贡献主要增长；3）展望后续，截至2022年末公 司新项目订单年化销售额即突破200亿元，为后续持续增长提供支撑。 利润端：2022年公司毛利率23.0%，同比-1.6pct，预计主要受原材料及产品结构变化影响；净利率7.8%，同比-0.9pct，除受毛利率变化影响外，亦部分源于2022年公司合计计提信用与 资产减值2.27亿元（其中存货跌价计提0.94亿元；2021年同期为0.91亿元），但规模效应有效对冲。分季度看，22Q4年公司毛利率、净利率分别21.6%和10.2%，同比分别-3.2pct、-0.3pct，环比分别-1.7pct、+5.6pct，净利率环比大幅提升主要源于22Q4所得税端研发费用加计扣除促进（单季所得税- 1.50亿，22Q1-Q3合计1.34亿），符合历史过往趋势。 费用端：2022年公司研发费率增加0.6pct至10.8%，研发人员同比增长54.8%至约3500人，体现向好趋势。22Q4公司销售、管理、研发、财务费率分别1.1%、2.6%、10.7%、0.1%，同比分别-0.5、-0.3、-0.0、+0.3pct，环比分别-0.8、-0.3、-1.3、-0.8pct，规模效应带来的费用率摊薄较为显著。 ►座舱主业智能化转型海外市场获突破性进展 座舱类产品为公司传统主业，范围涵盖车载信息娱乐、驾驶信 息显示、显示终端、车身信息与控制等，2022年智能座舱营收及新项目订单年化销售额均突破百亿： （1）核心产品车载信息娱乐系统、显示系统和液晶仪表业 务：收入端均保持快速成长，并在海外市场获得突破性进展。2022年公司信息娱乐系统获得一汽丰田、广汽丰田的平台化订单，以及上汽大众、长城汽车等新项目订单；显示屏项目突破了VOLKSWAGEN、SUZUKI、SEAT、东风日产等白点客户，并首发双23.6英寸MiniLED曲面双联屏；液晶仪表业务获得比亚迪汽车、广汽乘用车、吉利汽车、STELLANTIS等新项目订单； （2）新孵化业务及外部合作：为丰富产品线，探寻新的商业机会，公司积极探索和孵化新业务，2023年1月公司成功量产车身域控制器，推出成熟的系统级方案及产品迭代路线；公司与华为签署全场景智慧出行生态解决方案合作协议，同时携手高通基于第4代骁龙座舱平台打造新一代智能座舱系统，顺应座舱智能化大趋势。 ►ADAS+L3齐放量智驾收入快速增长 战略布局智能驾驶，覆盖L2、L3及以上级别，现已进入加速收获期，截至2022年末新项目订单年化销售额接近80亿元： （1）高级辅助驾驶ADAS：360环视、全自动泊车、驾驶员监测实现规模化量产，成功突破上汽通用、长城、上汽乘、蔚来等白点客户；2021年同德州仪器联合发布全新智能驾驶解决方案IPU02，适配国内车市的中低至中高价位区间车型，将持续受益ADAS渗透； （2）L3及以上高阶自动驾驶：1）硬件层面，L3级别自动驾驶域控制器IPU03配套小鹏P7/P5；基于英伟达最新一代Orin芯片的IPU04于2021年9月成功下线。高级自动驾驶域控制器产品公司现已累计获得超过10家主流车企的项目定点，包括传统自主品牌客户和新造车势力，我们预计单车ASP达1-2万元。公司作为现阶段英伟达国内核心合伙伙伴，将持续受益高级别自动驾驶导入；2）软件层面，同MAXIEYE达成战略合作，合作构建L1-L4全栈自动驾驶方案开发及服务运营能力，同时探索智慧重卡运营服务模式。 投资建议 智能座舱产品受益大屏多屏趋势及新客户拓展，智能驾驶产品覆盖L2、L3及以上级别，看好公司智能变革机遇的长期成长，调整盈利预测，预计公司2023-2024年营收由191.6/238.9亿元调整为201.0/253.7亿元，归母净利润由17.8/23.3亿元调整为16.8/23.3亿元，EPS由3.21/4.19元调整为3.03/4.20元；新增2025年营收预测306.7亿元，归母净利润预测29.8 亿元，对应EPS5.36元。对应2023年3月29日109.39元/股收盘价，PE分别为36/26/20倍，维持“增持”评级。 风险提示 行业竞争加剧；智能驾驶技术进步及渗透率提升不及预期；产品开发及客户项目获取不及预期。 盈利预测与估值 财务摘要 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 9,569 14,933 20,097 25,367 30,667 YoY（%） 40.7% 56.0% 34.6% 26.2% 20.9% 归母净利润(百万元) 833 1,184 1,682 2,333 2,976 YoY（%） 60.7% 42.1% 42.1% 38.7% 27.6% 毛利率（%） 24.6% 23.0% 23.7% 24.2% 24.6% 每股收益（元） 1.50 2.13 3.03 4.20 5.36 ROE 15.6% 18.3% 20.3% 21.6% 21.3% 市盈率 72.92 51.30 36.11 26.03 20.41 资料来源：Wind，华西证券研究所 财务报表和主要财务比率 利润表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 现金流量表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入 14,933 20,097 25,367 30,667 净利润 1,171 1,682 2,333 2,976 YoY(%) 56.0% 34.6% 26.2% 20.9% 折旧和摊销 412 199 285 327 营业成本 11,493 15,328 19,225 23,123 营运资金变动 -1,173 -82 -1,231 -532 营业税金及附加 58 80 101 123 经营活动现金流 610 1,917 1,517 2,920 销售费用 235 322 406 491 资本开支 -1,296 -896 -841 -869 管理费用 387 523 660 797 投资 -224 0 0 0 财务费用 45 13 -3 -15 投资活动现金流 -1,046 -936 -892 -930 研发费用 1,613 2,170 2,664 3,189 股权募资 1 0 0 0 资产减值损失 -128 -50 -60 -70 债务募资 1,064 -399 0 0 投资收益 -33 -40 -51 -61 筹资活动现金流 367 -426 -17 -17 营业利润 1,158 1,771 2,457 3,134 现金净流量 -93 555 608 1,973 营业外收支 -1 -1 -1 -1 主要财务指标 2022A 2023E 2024E 2025E 利润总额 1,157 1,770 2,456 3,133 成长能力（%） 所得税 -14 89 123 157 营业收入增长率 56.0% 34.6% 26.2% 20.9% 净利润 1,171 1,682 2,333 2,976 净利润增长率 42.1% 42.1% 38.7% 27.6% 归属于母公司净利润 1,184 1,682 2,333 2,976 盈利能力（%） YoY(%) 42.1% 42.1% 38.7% 27.6% 毛利率 23.0% 23.7% 24.2% 24.6% 每股收益 2.13 3.03 4.20 5.36 净利润率 7.8% 8.4% 9.2% 9.7% 资产负债表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 总资产收益率ROA 8.6% 9.6% 10.7% 11.0% 货币资金 1,115 1,669 2,277 4,251 净资产收益率ROE 18.3% 20.3% 21.6% 21.3% 预付款项 33 41 53 62 偿债能力（%） 存货 3,416 4,439 5,641 6,741 流动比率 1.66 1.63 1.70 1.78 其他流动资产 5,654 6,946 8,684 10,165 速动比率 1.10 1.07 1.12 1.21 流动资产合计 10,218 13,096 16,656 21,219 现金比率 0.18 0.21 0.23 0.36 长期股权投资 285 285 285 285 资产负债率 52.4% 52.2% 50.1% 48.1% 固定资产 1,516 2,145 2,676 3,239 经营效率（%） 无形资产 312 353 397 440 总资产周转率 1.09 1.15 1.17 1.13 非流动资产合计 3,538 4,359 5,084 5,839 每股指标（元） 资产合计 13,756 17,455 21,740 27,058 每股收益 2.13 3.03 4.20 5.36 短期借款 399 0 0 0 每股净资产 11.67 14.92 19.43 25.18 应付账款及票据 4,345 5,879 7,321 8,838 每股经营现金流 1.10 3.45 2.73 5.26 其他流动负债 1,407 2,164 2,504 3,115 每股股利 0.00 0.00 0.00 0.00 流动负债合计 6,151 8,043 9,825 11,953 估值分析 长期借款 574 574 574 574 PE 51.30 36.11 26.03 20.41 其他长期负债 488 488 488 488 PB 9.03 7.33 5.63 4.35 非流动负债合计 1,062 1,0