系列点评之二十一：收入延续增长 舱驾成长加速

仅供机构投资者使用 证券研究报告|公司点评报告 2023年04月26日 收入延续增长舱驾成长加速 德赛西威 沪深300 94% 74% 53% 33% 13% -7% 2022/042022/07 2022/10 2023/012023/04 分析师：崔琰 邮箱：cuiyan@hx168.com.cnSACNO：S1120519080006 分析师：刘泽晶 邮箱：liuzj1@hx168.com.cnSACNO：S1120520020002 华西汽车&计算机团队联合覆盖相关研究 1.【华西汽车】德赛西威（002920）2022年报点评：收入同比劲增舱驾成长加速 2023.03.30 2.【华西汽车】德赛西威（002920）2022年三季报点评：Q3收入延续高增智驾智舱双重向上 2022.10.26 3.【华西汽车】德赛西威（002920）2022年半年报点评：Q2营收表现亮眼智驾智舱双重向上 2022.08.19 评级及分析师信息 德赛西威(002920)系列点评之二十一 评级：上次评级：目标价格： 买入增持 最新收盘价： 101.64 股票代码： 002920 52周最高价/最低价： 203.99/93.09 总市值(亿) 564.30 自由流通市值(亿) 558.87 自由流通股数(百万) 549.85 事件概述 公司发布2023年一季报：23Q1实现营收39.8亿元，同比 +26.8%，环比-17.4%，归母净利3.3亿元，同比+3.9%，环比- 32.8%，扣非归母2.9亿元，同比-5.5%，环比-24.0%。 分析判断: ►收入延续增长舱驾成长加速 相对股价% 营收端：23Q1公司整体实现收入39.8亿元，同比+26.8%，优于行业32.3pct，预计主要受益新客户、新产品尤其是英伟达Orin域控所带来的增量，环比-17.4%，优于行业4.6pct，我们预计一方面受行业总体下滑影响，核心客户吉利、长城、广汽等环比均不同程度下降，另一方面受智驾业务22Q4高基数影响 （重点配套车型小鹏G9销量由0.62万辆环比降至0.42万辆，理想L9销量由2.89万辆环比降至2.11万辆）。向后展望，预计公司总体增长趋势不变，据公司2022年报，截至2022年末 公司新项目订单年化销售额即突破200亿元，为后续持续增长提供支撑。 利润端：23Q1年公司毛利率21.1%，同比-2.9pct，环比- 0.5pct，我们预计主要受产品结构变化影响；净利率8.3%，同比-1.8pct，环比-1.9pct，差异主要源于22Q4信用、资产减值及所得税端研发费用加计扣除。最终实现归母净利3.3亿元， 同比+3.9%，环比-32.8%，扣非归母2.9亿元，同比-5.5%，环比-24.0%，非经层面主要源于参股公司带来的公允价值变动。费用端：2022年公司研发人员同比增长54.8%至约3,500人，体现向好趋势。23Q1公司销售、管理、研发、财务费率分别1.5%、2.4%、10.1%、0.2%，同比分别-0.3、+0.1、+1.3、 +0.4pct，环比分别+0.4、-0.3、-0.6、+0.2pct，销售费率同环比增长主因银行借款利息增加。 ►座舱主业智能化转型海外市场获突破性进展 座舱类产品为公司传统主业，范围涵盖车载信息娱乐、驾驶信息显示、显示终端、车身信息与控制等，2022年智能座舱营收及新项目订单年化销售额均突破百亿： （1）核心产品车载信息娱乐系统、显示系统和液晶仪表业务：收入端均保持快速成长，并在海外市场获得突破性进展。2022年公司信息娱乐系统获得一汽丰田、广汽丰田的平台化订单，以及上汽大众、长城汽车等新项目订单；显示屏项目突破了VOLKSWAGEN、SUZUKI、SEAT、东风日产等白点客户，并首发 双23.6英寸MiniLED曲面双联屏；液晶仪表业务获得比亚迪汽车、广汽乘用车、吉利汽车、STELLANTIS等新项目订单； （2）新孵化业务及外部合作：为丰富产品线，探寻新的商业机 会，公司积极探索和孵化新业务，2023年1月公司成功量产车身域控制器，推出成熟的系统级方案及产品迭代路线；2021年 4月公司与华为签署全场景智慧出行生态解决方案合作协议，2022年1月携手高通基于第4代骁龙座舱平台打造新一代智能座舱系统，顺应座舱智能化大趋势。 ►ADAS+L3齐放量智驾收入快速增长 战略布局智能驾驶，覆盖L2、L3及以上级别，现已进入加速收获期，截至2022年末新项目订单年化销售额接近80亿元： （1）高级辅助驾驶ADAS：360环视、全自动泊车、驾驶员监测实现规模化量产，成功突破上汽通用、长城、上汽乘、蔚来等白点客户；2021年同德州仪器联合发布全新智能驾驶解决方案IPU02，适配国内车市的中低至中高价位区间车型，将持续受益ADAS渗透； （2）L3及以上高阶自动驾驶：1）硬件层面，L3级别自动驾驶域控制器IPU03配套小鹏P7/P5；基于英伟达最新一代Orin芯片的IPU04于2021年9月成功下线。高级自动驾驶域控制器产品公司现已累计获得超过10家主流车企的项目定点，包括传统自主品牌客户和新造车势力，我们预计单车ASP达1-2万元。公司作为现阶段英伟达国内核心合伙伙伴，将持续受益高级别自动驾驶导入；2）软件层面，2021年12月同MAXIEYE达成战略合作，合作构建L1-L4全栈自动驾驶方案开发及服务运营能力，同时探索智慧重卡运营服务模式。 投资建议 智能座舱产品受益大屏多屏趋势及新客户拓展，智能驾驶产品覆盖L2、L3及以上级别，看好公司智能变革机遇的长期成长。维持盈利预测，预计公司2023-2025年营收201.0/253.7/306.7亿元，归母净利润16.8/23.3/29.8亿元，EPS为3.03/4.20/5.36元，对应2023年4月26日101.64元/股收盘价，PE分别为34/24/19倍，维持“增持”评级。 风险提示 行业竞争加剧；智能驾驶技术进步及渗透率提升不及预期；产品开发及客户项目获取不及预期。 盈利预测与估值 财务摘要 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 9,569 14,933 20,097 25,367 30,667 YoY（%） 40.7% 56.0% 34.6% 26.2% 20.9% 归母净利润(百万元) 833 1,184 1,682 2,333 2,976 YoY（%） 60.7% 42.1% 42.1% 38.7% 27.6% 毛利率（%） 24.6% 23.0% 23.7% 24.2% 24.6% 每股收益（元） 1.50 2.13 3.03 4.20 5.36 ROE 15.6% 18.3% 20.3% 21.6% 21.3% 市盈率 67.75 47.67 33.55 24.19 18.96 资料来源：Wind，华西证券研究所 财务报表和主要财务比率 利润表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 现金流量表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入 14,933 20,097 25,367 30,667 净利润 1,171 1,682 2,333 2,976 YoY(%) 56.0% 34.6% 26.2% 20.9% 折旧和摊销 412 199 285 327 营业成本 11,493 15,328 19,225 23,123 营运资金变动 -1,173 -82 -1,231 -532 营业税金及附加 58 80 101 123 经营活动现金流 610 1,917 1,517 2,920 销售费用 235 322 406 491 资本开支 -1,296 -896 -841 -869 管理费用 387 523 660 797 投资 -224 0 0 0 财务费用 45 13 -3 -15 投资活动现金流 -1,046 -936 -892 -930 研发费用 1,613 2,170 2,664 3,189 股权募资 1 0 0 0 资产减值损失 -128 -50 -60 -70 债务募资 1,064 -399 0 0 投资收益 -33 -40 -51 -61 筹资活动现金流 367 -426 -17 -17 营业利润 1,158 1,771 2,457 3,134 现金净流量 -93 555 608 1,973 营业外收支 -1 -1 -1 -1 主要财务指标 2022A 2023E 2024E 2025E 利润总额 1,157 1,770 2,456 3,133 成长能力（%） 所得税 -14 89 123 157 营业收入增长率 56.0% 34.6% 26.2% 20.9% 净利润 1,171 1,682 2,333 2,976 净利润增长率 42.1% 42.1% 38.7% 27.6% 归属于母公司净利润 1,184 1,682 2,333 2,976 盈利能力（%） YoY(%) 42.1% 42.1% 38.7% 27.6% 毛利率 23.0% 23.7% 24.2% 24.6% 每股收益 2.13 3.03 4.20 5.36 净利润率 7.8% 8.4% 9.2% 9.7% 资产负债表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 总资产收益率ROA 8.6% 9.6% 10.7% 11.0% 货币资金 1,115 1,669 2,277 4,251 净资产收益率ROE 18.3% 20.3% 21.6% 21.3% 预付款项 33 41 53 62 偿债能力（%） 存货 3,416 4,439 5,641 6,741 流动比率 1.66 1.63 1.70 1.78 其他流动资产 5,654 6,946 8,684 10,165 速动比率 1.10 1.07 1.12 1.21 流动资产合计 10,218 13,096 16,656 21,219 现金比率 0.18 0.21 0.23 0.36 长期股权投资 285 285 285 285 资产负债率 52.4% 52.2% 50.1% 48.1% 固定资产 1,516 2,145 2,676 3,239 经营效率（%） 无形资产 312 353 397 440 总资产周转率 1.09 1.15 1.17 1.13 非流动资产合计 3,538 4,359 5,084 5,839 每股指标（元） 资产合计 13,756 17,455 21,740 27,058 每股收益 2.13 3.03 4.20 5.36 短期借款 399 0 0 0 每股净资产 11.67 14.92 19.43 25.18 应付账款及票据 4,345 5,879 7,321 8,838 每股经营现金流 1.10 3.45 2.73 5.26 其他流动负债 1,407 2,164 2,504 3,115 每股股利 0.00 0.00 0.00 0.00 流动负债合计 6,151 8,043 9,825 11,953 估值分析 长期借款 574 574 574 574 PE 47.67 33.55 24.19 18.96 其他长期负债 488 488 488 488 PB 9.03 6.81 5.23 4.04 非流动负债合计 1,062 1,062 1,062 1,062 负债合计 7,213 9,106 10,887 13,015 股本 555 555 555 555 少数股东权益 66 66 66 66 股东权益合计 6,543 8,349 10,852 14,043 负债和股东权益合计 13,756 17,455 21,740 27,058 资料来源：公司公告，华西证券研究所 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公