中国观点：2035年中国会是什么样子的三种情景

中国的观点 2035年中国会是什么样子的三种情景 可访问的版本 在中国2022年,尽管滑低于目标’预计今年经济增速将超过5%。除许多其他公司外，我们还预计，在强劲的消费复苏带动下，疫情后的增长反弹将是快速而激烈的。我们的信心不仅基于周期性反弹触底的希望，还基于随着产出缺口的缩小，潜在增长仍应保持在5%左右。 并非所有人都会同意。许多人对中国持怀疑态度’超越近期周期性复苏的长期增长潜力。挑战包括更严峻的人口逆风（见我们的报告）、投资回报率下降以及生产率增长放缓—仅举几例。此外，疫情期间增长表现不佳加剧了人们对中国的担忧。’监管风险、市场机制侵蚀、政策不确定性和地缘政治紧张局势可能会进一步破坏其增长前景。 2035年中国会是什么样子? 在本报告中，我们考虑了这些结构性因素，并预测了中国的三种情景。’的长期增长前景。中国最终会陷入基 本面、熊市还是牛市情景，取决于风险因素和政策行动的投票率。政策改革的正确组合有助于缓解未来十年结构性放缓期间增长的下行压力。 在我们的基线场景中,我们估计,中国’的潜在GDP增长将从目前的5.0%左右进一步放缓至2026-30年的4.5%和2031-35年的3.5%（图表1）。 如果中国决策者在未来十年内实施更有效、更全面的改革，正如我们的假设那样。牛市行情,这将提升中国’长期潜在增长轨迹约0.5个百分点。 但是，如果国内政策令人失望，外部逆风比预期的更严重，就像我们的熊的情况下场景中,中国 ’的潜在GDP增长可能在2026-30年放缓至3.6%，在2031-35年期间放缓至2.8%。 此外，我们还考虑了这些预测的实际含义。如果我们的基线 估计结果接近准确，中国可能超过美国成为世界’到2035年以美元计算的最大经济体。即使中国’在未来10年，中国经济增长不那么令人印象深刻，中国经济的庞大规模意味着它仍将是全球增长的主要引擎。即使是我们不太乐观的熊市案例也意味着： 从现在到2035年,中国’的经济规模将相当于目前的GDP规模东盟,印度,巴西,墨西哥和 Turkiye的总和。 中国’人均国内生产总值将超过两倍多26000美元到2035年，推动与高收入国家进一步趋同。 中国’到2035年，零售市场也将翻一番，达到13万亿美元，与美国持平。 2023年3月17日 亚洲|中国宝石经济学 乔虹 中国和亚洲经济学家美林证券( 香港) +85235083961 苗族欧阳 美林(MerrillLynch)大中华区经 济学家(香港) +85235086745 美国银行证券确实并寻求与研究报告中涵盖的发行人开展业务。因此，投资者应注意，公司可能存在利益冲突，可能会影响本报告的客观性。投资者应将本报告视为做出投资决策的单一因素。 指重要的披露在11到12页。 时间戳:2023年3月16日08:14PM美国东部时间 12530842 图表1：中国GDP历史增长和长期潜力 在我们的基线案例中，我们估计中国的潜在GDP增长将在2026-30年进一步放缓至4.5%，在2031-35年期间将进一步放缓至3.5%。 来源:美国银行全球研究估计,国家统计局,亚洲经济数据库 巨大的产出缺口 美国银行全球研究 严格的COVID控制和房地产市场动荡对中国造成了重大影响’去年的经济。撇开对中国质量的争论’的官方数据，简单的趋势估计已经表明，截至22年第4季度，产出与趋势相比存在巨大差距（占GDP的2.5%，图表2）。 随着消费在重新开放后回升，稳健的增长反弹正在顺利进行。我们期待中国’经济在未来三年内以超过5%的速度增长，逐步缩小产出差距。但在周期性反弹之后维持这样的速度可能被证明是困难的。 附表2:中国实际GDP(2020p) 截至22年第四季度，产出缺口与趋势相比较大（占GDP的2.5%） 国内生产总值 惠普的趋势 (2020p)30000年GDP(季节性调整)27,500 25,000 22,500 1篮 3个篮 1的时候 3的时候 1问题 19 3问题 19 1q20 3q20 1温度系数 20,000 图表3：中国总人口和劳动年龄人口 2022年中国总人口已经开始下降 锰人人口1800 劳动年龄人口抚养比率(RHS) 1,200 600 1960 1970 1980 1990 2000 2010 2020 0 % 120 80 40 华氏 2030 度 华氏 0 来源:美国银行全球研究估计,国家统计局,亚洲经济数据库 美国银行全球研究 请注意受扶养人比率是受抚养人（即15岁以下或64岁以上的人）与工作年龄人口（即15-64岁人口）的比率。来源:世界银行集团人口估计和预测（2022年） 美国银行全球研究 多个不利因素的长期增长潜力 中国’未来的经济道路至少面临多重逆风。使用标准的供给侧增长核算框架可以清楚地证明这一点，该框架将 总产出分解为实物资本、原始劳动力、人力资本和全要素生产率（TFP）的贡献。 一些不利因素显然早在大流行之前就已经存在。过去十年已经表明：（1）随着投资回报逐渐减少，资本积累步伐放缓;（2）劳动力萎缩，如中国’的人口红利变成赤字（图3）。这两种趋势都将持续下去。什么是中国的关键’因此，长期经济前景是人力资本积累和TFP增长的速度。 这意味着中国将不得不加大力度积累人力资本，保持生产率增长，以防止潜在增长迅速下降。在这两个因素之间，增加人力资本存量将更为直接。—通过增加教育支出和允许更多的工业竞争来增加劳动者的教育和贸易。 与此同时，生产力更难解决。这并非最不利，因为人们对TFP增长的贡献知之甚少 。毕竟，劳动力和资本投入无法解释的增长部分被定义为TFP增长。然而，经济学家大体上一致认为，TFP增长至少从三个主要渠道获得回报：（1）有效的资源配置 ，（2）规模经济和（3）技术进步。 值得注意的是，中国在过去三十年中已经经历了TFP增长的下降。中国’在整个1990年代年代快速的经济扩张 –2000年代，TFP平均增长率上升至每年3.9%，这是其国内改革和全球化顺风的结果。然而，在全球金融危机后的十年里，全要素生产率对中国的贡献’的GDP增长率明显下降至2.5%，随后在三年大流行期间仅降至1.2%（图表4）。 图表4：中国全要素生产率（TFP）增长估算中国全要素生产率增速在过去二十年呈下降趋势 ppt TFP增长 8 6 图表5：中国在全球制造业产出和出口中的份额自2015年以来，中国制造业的扩张步伐似乎有所放缓 中国占全球制造。输出 中国占全球商品出口(RHS) %% 4016 3012 4 2208 0104 -2 1995 1998 2001 2004 2007 2010 2013 2016 2019 2022 2025 2028 2031 2034 1990 1993 1996 1999 2002 2005 2008 2011 2014 2017 2020 00 来源:美国银行全球研究估计,国家统计局,亚洲经济数据库 美国银行全球研究来源:美国银行全球研究,联合国 美国银行全球研究 虽然短期内可能会出现周期性反弹，但长期来看，维持TFP的快速增长只会变得更加困难，原因如下： 1.进一步结构改革带来的边际效益不可能与前几十年（即工业化、城市化和市场自由化）相提并论，后者不仅大幅重新分配了资源，而且扩大了市场规模。 2.去全球化和供应链碎片化的趋势可能会降低规模、效率和技术溢出带来的生产力收益。中国’自2001年加入世界贸易组织（WTO）以来，其在全球制造业产出和商品出口中的份额一直在上升，但自2015年以来，这一步伐似乎有所放缓（图表5）。 3.美国对中国的技术制裁增加了在关键战略领域（如半导体）取得进展的挑战。 需求约束也可以 不过，在这样一个供应方框架之外，还有更多需要考虑的问题。在过去的30年里，需求方没有’没那么重要 ，因为需求总是超过供应增长。任何关于潜在增长的研究本质上都是对供应限制的分析。但这种情况已经改变。 与中国’总人口在2022年已经开始下降（图3），在未来几十年内保持坚实的需求扩张步伐并不容易。老龄化和人口萎缩将不可避免地拖累国内总需求，限制生产率和投资增长。 一个恰当的例子是住房市场。随着住房需求的高峰已经过去，我们的房地产行业分析师估计，中国’新屋销售将在未来十年继续下滑（图表6）。这些预测中没有反映的家庭装修需求可以提供一些缓冲，但不太可能扭转下降趋势。 从劳动力供给的角度来看，我们不太担心人口赤字 —长期以来，我们一直认为可以采取各种补救措施，例如延迟退休，增加人力资本以及为工人配备节省劳动力的技术。然而，解决人口对总需求的拖累问题，可能需要尽快做出更多的改革努力。 一线希望是，从长远来看，国内需求扩张仍有几个驱动因素。进一步的城市化（图表7）可以继续刺激消费和投资增长。我们也看到，当数以百万计的中产阶级家庭要求更好的生活时，消费升级和改善的空间很大 。 图表6：中国住房内在需求的长期预测随着人口萎缩，住房需求将长期下降 生活空间升级 重建 锰平方米联合会出售城市人口增长1800 1,200 600 2011 2013 2015 2017 2019 2021 2023e 2025e 2027e 2029e 2031e 2033e 2035e 0 图表7：城市化率：跨国比较中国的城镇化率可能会继续上升 中国 我们 日本 英国 韩国 % 100 80 60 40 20 1960 1965 1970 1975 1980 1985 1990 1995 2000 2005 2010 2015 2020 0 来源:美国银行全球研究估计 美国银行全球研究 来源:世界银行集团 美国银行全球研究 展览8:柯布-道格拉斯增长核算模型 从长期来看，进一步的结构性放缓是不可避免的 GDP的增长,%对GDP增长的贡献,ppt TFP 资本股票 生劳动 人力资本 1981-1990 9.3 1.0 4.4 1.6 2.4 1991-2000 10.5 3.9 4.5 0.8 1.2 2001-2010 10.6 3.9 5.0 0.6 1.1 2011-2019 7.3 2.5 4.2 -0.1 0.8 2020-2022 4.5 1.2 2.9 -0.2 0.8 2023-20252026-20302031-2035 fff 5.0 4.53.5 2.21.71.1 2.72.21.8 -0.5 0.0 -0.1 0.70.60.6 请注意:所有的预测都是潜在的增长预期 来源:美国银行全球研究估计,国家统计局,亚洲经济数据库 基本情况:不可避免,但逐渐放缓 美国银行全球研究 在我们看来,中国’在近期周期性反弹之后，经济将不可避免地经历进一步的结构性放缓。然而，如果政策制 定者设法提供正确的政策改革组合，这些改革将有助于缓解下行压力，并在未来十年保持稳健的经济增长速度，尽管速度较慢。 在我们的基线场景我们估计,中国’2026年GDP潜在增长将放缓至4.5%–2031年30-3.5%–35，从目前的5.0%左右水平。我们的预测基于标准的供给侧增长会计模型，但我们也考虑了潜在需求约束对资本积累和生产率增长的影响（图表8）。 要实现我们基本情况的预期增长，中国决策者需要重建（国内外）商业信心，促进市场机制，并为私营企业创造公平的竞争环境。它还要求政府尽快在其政策议程上解决几项早该进行的结构性改革： 退休年龄改革：将官方退休年龄从60岁（男性）提高 /55（女性）逐渐到65岁可以有效减缓可用劳动力的收缩（图9）。 要素的流动性这包括（1）进一步放宽户口限制，允许劳动力自由流动，改善农民工获得社会保障福利和服务的机会;（二）深化土地改革，推进农村土地使用权市场化交易。 技术创新和教育：随着技术安全和供应链自给自足变得越来越紧迫，中国政府将需要推进改革以加强中国’的长期创新能力。这不仅需要增加研发（特别是基础研究）和教育方面的支出（图