年报点评：业绩持续增长，智能电控业务发展迅速

分析师：刘智 登记编码：S0730520110001 liuzhi@ccnew.com021-50586775 研究助理：余典 登记编码：S0730122030006 yudian@ccnew.com021-50586328 业绩持续增长，智能电控业务发展迅速 ——伯特利(603596)年报点评 证券研究报告-年报点评买入(维持) 市场数据(2023-03-28) 收盘价(元)70.93 投资要点： 发布日期：2023年03月29日 一年内最高/最低(元)105.72/49.35 沪深300指数3,999.51 市净率(倍)7.17 流通市值(亿元)290.84 基础数据(2022-12-31) 每股净资产(元)9.89 每股经营现金流(元)1.91 毛利率(%)22.44 净资产收益率_摊薄(%)16.59 资产负债率(%)47.17 总股本/流通股(万股)41,178.22/41,003.22B股/H股(万股)0.00/0.00个股相对沪深300指数表现 伯特利沪深300 56% 44% 32% 20% 9% -3% -15% -27%2022.032022.072022.112023.03 资料来源：中原证券 相关报告 《伯特利(603596)季报点评：产品结构优化，高盈利空间》2022-11-01 《伯特利(603596)季报点评：缺芯压制短期业绩，加码研发即将步入规模收获期》 2021-10-29 《伯特利(603596)中报点评：订单饱满，线控制动率先量产》2021-09-07 联系人：马嶔琦 电话：021-50586973 地址：上海浦东新区世纪大道1788号16楼 邮编：200122 事件：公司发布2022年年度报告，公司2022年实现营业收入55.39 亿元，同比+58.61%；归母净利润为6.99亿元，同比+38.49%；实现扣非归母净利润5.88亿元，同比+36.47%。公司2022Q4实现营收 18.55亿元，同比+59.38%；归母净利润为2.21亿元，同比+62.33%；实现扣非归母净利润1.89亿元，同比+65.53%。 智能电控业务加速发展，产能持续扩张。2022年公司业绩持续增长主要系市场拓展迅速以及电控制动业务提升带动。2022年智能电控产品销售收入为23.74亿元，同比+86.24%，增速明显。公司2022年毛利率为22.44%，受原材料价格影响、万达转向业务并表和线控制动新项目爬坡期，同比-1.75pct。2022年公司期间费用率9.45%，同比-0.22pct，销售/管理/财务/研发费用率分别为1.06/9.11/-0.72/6.83%，同比分别+0.25/-0.1/-0.37/-0.02pct。公司加速产能布局，新增的两条线控制动产线已于2022年下半年投产，预计到2023年第二季度共有6条产线投产；EPB项目新增产能40万套，2023年将再次新增产能50万套；年产400万件轻量化产品墨西哥工厂建设完毕，国内轻量化生产基地威海正在进行三期项目建设，主要满足汽车副车架、空心控制臂、轮房等轻量化产品生产，预计2023年将投产。高价值量线控制动项目逐渐放量以及轻量化产品的快速渗透，且公司费用管控水平良好，研发投入不断加大，公司毛利润有很大提升空间。 横向多品类扩展路线，国产替代加速。以公司为代表的本土线控产品已形成突破，相较于海外零部件供应链风险较大，国内供应商反应迅速且性价比高。公司推出的线控制动系统One-Box方案打破国外技术垄断迎来快速发展期,为奇瑞、长安、江铃、威马等多款车型配套，WCBS1.0可以支持L2级别的车辆，为满足更高级别线控制动的需求，WCBS2.0研发顺利推进，预计将于2024上半年量产，可适用于L3+及以上车型。公司高级驾驶辅助系统ADAS于2022年4月正式量产，2022年已有6个项目陆续量产，配合WCBS2.0将为客户提供更高级别的系统集成功能体验。2022年5月公司完成对万达45%的股权收购，主营业务又延伸至转向系统领域，从最开始的盘式制动器，公司已经布局了电控制动、机械制动、智能驾驶、转向系统等产品矩阵。 维持公司“买入”投资评级。预计公司2023-2025年全面摊薄EPS 分别为2.43元/股、3.37元/股，4.32元/股，按照3月28日70.93 元/股收盘价计算，对应PE分别为29.00倍，20.88倍，16.29倍。受益于新能源汽车智能化的快速发展，公司智能电控产品不断放量且产品矩阵广泛，看好公司中长期发展，维持公司“买入”投资评级。 风险提示：汽车电控制动、轻量化产品配套低于预期、新项目推进不及预期、原材料价格上涨导致公司经营压力增加。 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 3,492 5,539 8,226 10,776 13,577 增长比率（%） 14.81 58.61 48.50 31.00 26.00 净利润（百万元） 505 699 999 1,388 1,778 增长比率（%） 9.33 38.49 42.95 38.92 28.16 每股收益(元) 1.23 1.70 2.43 3.37 4.32 市盈率(倍) 57.42 41.46 29.00 20.88 16.29 资料来源：聚源数据、中原证券 图1：公司营业收入及同比增速图2：公司归母净利润及同比增速 资料来源：中原证券，Wind资料来源：中原证券,Wind 图3：公司研发投入持续提升图4：毛利率承压，期间费用率稳定 资料来源：中原证券,Wind资料来源：中原证券,Wind 财务报表预测和估值数据汇总 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产 4,957 6,485 8,056 10,521 13,118 营业收入 3,492 5,539 8,226 10,776 13,577 现金 2,076 2,287 2,616 3,588 4,482 营业成本 2,648 4,296 6,432 8,351 10,482 应收票据及应收账款 1,115 1,939 2,520 3,427 4,378 营业税金及附加 24 30 49 65 81 其他应收款 13 14 27 33 43 营业费用 28 59 68 89 113 预付账款 17 56 64 84 105 管理费用 82 127 189 237 299 存货 425 899 1,245 1,539 1,955 研发费用 239 378 559 733 923 其他流动资产 1,311 1,290 1,584 1,851 2,156 财务费用 -12 -40 -14 -19 -16 非流动资产 1,295 2,160 2,321 2,495 2,686 资产减值损失 9 0 0 0 0 长期投资 0 0 0 0 0 其他收益 95 97 165 216 272 固定资产 858 1,415 1,491 1,600 1,734 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 无形资产 69 136 181 196 211 投资净收益 -3 7 7 9 11 其他非流动资产 368 609 649 699 740 资产处置收益 0 -2 0 1 1 资产总计 6,252 8,644 10,377 13,016 15,804 营业利润 575 748 1,093 1,525 1,958 流动负债 1,773 3,051 3,882 5,203 6,274 营业外收入 2 16 17 17 17 短期借款 130 0 0 0 0 营业外支出 0 1 1 1 1 应付票据及应付账款 1,348 2,772 3,482 4,684 5,623 利润总额 576 763 1,109 1,541 1,975 其他流动负债 295 278 401 519 651 所得税 49 62 90 125 160 非流动负债 983 1,027 909 811 713 净利润 527 701 1,019 1,416 1,815 长期借款 0 0 0 0 0 少数股东损益 23 2 20 28 36 其他非流动负债 983 1,027 909 811 713 归属母公司净利润 505 699 999 1,388 1,778 负债合计 2,756 4,078 4,792 6,015 6,987 EBITDA 681 866 1,332 1,786 2,255 少数股东权益 0 356 376 405 441 EPS（元） 1.24 1.71 2.43 3.37 4.32 股本 408 412 412 412 412 资本公积 808 942 942 942 942 主要财务比率 留存收益 2,079 2,726 3,725 5,112 6,891 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 归属母公司股东权益3,496 4,211 5,209 6,597 8,375成长能力 负债和股东权益 6,252 8,644 10,377 13,016 15,804 营业收入（%） 14.81 58.61 48.50 31.00 26.00 营业利润（%） 1.76 30.21 46.07 39.50 28.46 归属母公司净利润（%） 9.33 38.49 42.95 38.92 28.16 获利能力毛利率（%） 24.19 22.44 21.80 22.50 22.80 现金流量表（百万元） 净利率（%） 14.45 12.61 12.14 12.88 13.10 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E ROE（%） 14.43 16.59 19.17 21.03 21.23 经营活动现金流 433 785 706 1,368 1,338 ROIC（%） 11.76 12.33 16.63 18.93 19.74 净利润 527 701 1,019 1,416 1,815 偿债能力 折旧摊销 116 163 221 250 284 资产负债率（%） 44.09 47.17 46.17 46.21 44.21 财务费用 -20 -23 0 0 0 净负债比率（%） 78.85 89.30 85.79 85.91 79.26 投资损失 3 -7 -7 -9 -11 流动比率 2.80 2.13 2.08 2.02 2.09 营运资金变动 -183 -120 -531 -292 -752 速动比率 2.52 1.79 1.72 1.70 1.76 其他经营现金流 -10 71 3 3 3 营运能力 投资活动现金流 -890 -342 -259 -299 -346 总资产周转率 0.64 0.74 0.86 0.92 0.94 资本支出 -282 -605 -387 -407 -457 应收账款周转率 3.45 3.78 3.67 3.60 3.46 长期投资 -644 170 122 100 100 应付账款周转率 3.37 3.79 3.67 3.64 3.60 其他投资现金流36 93 7 9 11每股指标（元） 筹资活动现金流 1,076 -294 -118 -98 -98 每股收益（最新摊薄） 1.23 1.70 2.43 3.37 4.32 短期借款 122 -130 0 0 0 每股经营现金流（最新摊薄） 1.05 1.91 1.71 3.32 3.25 长期借款 -20 0 0 0 0 每股净资产（最新摊薄） 8.49 10.23 12.65 16.02 20.34 普通股增加 0 3 0 0 0 估值比率 资本公积增加 142 134 0 0 0 P/E 57.42 41.46 29.00 20.88 16.29 其他筹资现金流 832 -301