可转债打新系列：天阳转债：银行IT解决方案行业龙头

可转债打新系列 天阳转债：银行IT解决方案行业龙头 2023年03月23日 转债基本情况分析： 天阳转债发行规模9.75亿元，债项与主体评级为AA-/AA-级；转股价14.92 元，截至2023年3月21日转股价值98.79元；发行期限为6年，各年票息的算术平均值为1.38元，到期补偿利率15%，属于新发行转债较高水平。按2023年3月21日6年期AA-级中债企业债到期收益率6.58%的贴现率计算，债底为84.64元，纯债价值一般。其他博弈条款均为市场化条款，若全部转股对总股本 分析师谭逸鸣 的摊薄压力为16.16%，对流通股本的摊薄压力为25.50%，对现有股本摊薄压力较大。 中签率分析： 执业证书：S0100522030001电话：18673120168邮箱：tanyiming@mszq.com研究助理尚凌楠 截至2023年3月21日，公司前三大股东欧阳建平、北京天阳宏业投资管理合伙企业(有限合伙)、李青分别持有占总股本21.79%、14.85%、9.13%的股 执业证书：S0100122070033电话：18801385469邮箱：shanglingnan@mszq.com 份，前十大股东合计持股比例为45.77%，根据现阶段市场打新收益与环境来预测，首日配售规模预计在50%左右。剩余网上申购新债规模为4.88亿元，因单 相关研究 户申购上限为100万元，假设网上申购账户数量介于950-1050万户，预计中签 1.可转债打新系列：广联转债：航空航天复合 率在0.0046%-0.0051%左右。 材料产品专业供应商-2023/03/21 申购价值分析： 2.可转债打新系列：华特转债：国产电子特气先行者-2023/03/21 公司所处行业为IT服务Ⅲ（申万三级），从估值角度来看，截至2023年3 3.城投随笔系列：津城建，剑指4.0-2023/03 月21日收盘，公司PE(TTM)为380倍，在收入相近的10家同业企业中处于高 /21 水平，市值59.61亿元，处于低水平。截至2023年3月21日，公司今年以来正股上涨14.00%，同期行业（申万一级）指数上涨26.28%，万得全A上涨5.15%，上市以来年化波动率为48.88%，股价弹性大。公司目前股权质押比例为6.83%，股权质押风险不高。 4.城投择券策略系列：2年3.5-4%的城投债 选哪些？-2023/03/205.可转债打新系列：亚康转债：互联网数据中心优质IT服务商-2023/03/20 天阳转债规模较小，债底保护一般，平价低于面值。综合考虑，我们给予天 阳转债上市首日28%的溢价，预计上市价格为126元左右，建议积极参与新债申购。 公司经营情况分析： 2022年1-9月实现营业收入13.53亿元，较上年同期增长7.90%；营业成 本9.09亿元，较上年同期上升4.86%；归母净利润0.37亿元，同比下降69.27%；销售毛利率32.80%，同比上升1.95pct；销售净利率2.58%，同比下降6.97pct。 竞争优势分析： 企业定位：银行IT解决方案提供商龙头企业。1）技术研发优势。公司持续 加大研发与投入，拥有474项软著权，拥有CMMI5级认证、软件测试成熟度模型集成（TMMi）3级认证等多项认证；2）客户结构优势。公司已与三百多家金融行业客户建立良好的合作关系，覆盖了绝大部分重要银行，客户结构不断优化；3）团队优势。公司2016年-2021年营业收入年均复合增长率为36.13%，高于行业平均增长速度。公司的核心管理团队年轻稳定。 风险提示：1）发行可转债到期不能转股的风险；2）摊薄每股收益和净资产 收益率的风险；3）信用评级变化的风险；4）正股波动风险。 目录 1天阳转债基本条款与申购价值分析3 1.1转债基本条款3 1.2中签率分析3 1.3申购价值分析4 2天阳科技基本面分析5 2.1所处行业及产业链分析5 2.2股权结构分析7 2.3公司经营业绩7 2.4同业比较与竞争优势8 3募投项目分析11 4风险提示13 插图目录14 表格目录14 1天阳转债基本条款与申购价值分析 1.1转债基本条款 天阳转债发行规模9.75亿元，债项与主体评级为AA-/AA-级；转股价14.92 元，截至2023年3月21日转股价值98.79元；发行期限为6年，各年票息的算 术平均值为1.38元，到期补偿利率15%，属于新发行转债较高水平。按2023年 3月21日6年期AA-级中债企业债到期收益率6.58%的贴现率计算，债底为 84.64元，纯债价值一般。其他博弈条款均为市场化条款，若全部转股对总股本的摊薄压力为16.16%，对流通股本的摊薄压力为25.50%，对现有股本摊薄压力较大。 债券代码123184.SZ债券简称天阳转债 表1：天阳转债发行要素表 公司代码300872.SZ 公司名称天阳科技 发行额9.75亿元 债项/主体评级AA-/AA- 期限（年）6年 利率0.30%、0.40%、0.80%、1.50%、2.30%、3.00% 转股起始日期2023-10-09 预计发行/起息日期2023-03-23 赎回条款转股期，15/30，130% 转股价14.92元 回售条款最后两个计息年度，30，70% 向下修正条款存续期，15/30，85% 原始股东股权登记日2023-03-22 补偿条款到期赎回价格：115元 申购代码/配售代码370872/380872 网上申购及配售日期2023-03-23 主承销商国海证券 资料来源：Wind,民生证券研究院 1.2中签率分析 截至2023年3月21日，公司前三大股东欧阳建平、北京天阳宏业投资管理合伙企业(有限合伙)、李青分别持有占总股本21.79%、14.85%、9.13%的股份，前十大股东合计持股比例为45.77%，根据现阶段市场打新收益与环境来预测，首日配售规模预计在50%左右。剩余网上申购新债规模为4.88亿元，因单户申购上限为100万元，假设网上申购账户数量介于950-1050万户，预计中签率在0.0046%-0.0051%左右。 1.3申购价值分析 公司所处行业为IT服务Ⅲ（申万三级），从估值角度来看，截至2023年3月 21日收盘，公司PE(TTM)为380倍，在收入相近的10家同业企业中处于较高水 平，市值59.61亿元，处于较低水平。截至2023年3月21日，公司今年以来正股上涨14.00%，同期行业（申万一级）指数上涨26.28%，万得全A上涨5.15%，上市以来年化波动率为48.88%，股价弹性大。公司目前股权质押比例为6.83%，股权质押风险不高。 天阳转债规模较小，债底保护一般，平价低于面值。参考同行业内银信转债（规模为3.91亿元，评级为AA-，转股溢价率为30.57%）和奥飞转债（规模为6.35亿元，评级为A+，转股溢价率为25.95%），综合考虑，我们给予天阳转债上市首日28%的溢价，预计上市价格为126元左右，建议积极参与新债申购。 2天阳科技基本面分析 2.1所处行业及产业链分析 公司是近年来国内规模最大、成长最快的银行IT解决方案提供商之一。公司聚焦于银行主要业务相关的系统建设，利用包括云计算和分布式计算、大数据、人工智能、区块链技术、移动应用、测试和IT运维监控等在内的新一代金融科技，为客户提供咨询、金融科技产品、金融IT服务、云计算及运营服务。具体可分为咨询服务业务，金融科技产品，金融IT服务，云计算和运营服务。 公司营收按产品分类构成情况（%） 技术开发收入技术服务收入咨询服务收入系统集成收入其他业务收入 100% 80% 60% 40% 20% 2022Q1-3 2021 2020 2019 0% 资料来源：募集说明书，民生证券研究院 公司所属行业为软件和信息技术服务业。由于我国相对独立的政策环境，我国银行IT服务业受到全球银行业整体发展趋势的影响较小。目前，我国IT市场还处于较为初级的阶段，尚未出现拥有较强品牌影响力的巨无霸企业，市场集中度不高。且国内的IT服务行业缺乏为银行业提供高层次咨询服务及创新产品的核心能力。 目前我国正迎来金融科技发展浪潮，金融与科技融合发展已经成为行业趋势。根据IDC数据显示，2021年中国银行业IT解决方案市场的整体规模达到589.3亿元人民币，比2020年增长17.30%。IDC预测，2019-2024年我国银行业IT解决方案市场规模将以24.5%的年复合增长率增长，到2024年，其市场规模将达到1273.5亿元。 2016-2020年中国银行业IT解决方案市场规模（亿元，%） 市场规模增长率（右） 700 600 500 400 300 200 100 0 25% 20% 15% 10% 5% 0% 2021 2020 2019 2018 2017 2016 资料来源：IDC，智研咨询，民生证券研究院 我国云计算行业快速发展，全社会的数字化转型，云计算的渗透率大幅提升，市场规模持续扩张。从2016年我国云计算市场规模仅515亿元增长至2020年 2091.00亿元，几年间实现了4倍的增长，未来，随着我国数字化转型进程的不断加快以及云计算渗透率的不断提升，我国云计算市场规模将会进一步实现高速增长。 2016-2020年我国云计算市场规模（亿元） 共有云市场规模私有云市场规模 1400 1200 1000 800 600 400 200 2020 2019 2018 2017 2016 0 资料来源：通信院，募集说明书，民生证券研究院 公司所属行业的上游行业为计算机和网络设备行业。上游计算机和网络设备行业对本行业的影响主要体现在两个方面：一是技术更新导致上游行业的产品发生升级替换时，企业需要及时采用最新技术保持产品服务先进性；二是上游产品的价格波动会对企业采购成本产生影响。由于上游行业属于充分竞争行业，企业采购渠道多样便利，对上游行业不存在重大依赖。 公司下游行业主要为银行业，与公司所处行业存在高度相关性，金融行业信息化建设对公司所处行业有明显的带动作用。从目前我国政策导向来看，未来银行业 的发展存在利率市场化、金融服务移动化、业务处理大数据化等特点。上述特点将对银行的业务能力和创新能力提出更高的要求，未来竞争将日益激烈。为了应对上述竞争，银行业参与者需要在业务创新、成本控制、精细化管理及风险管控等方面做出较大的改善和突破。而上述运营环节的优化无疑都需要IT系统的支持，这将直接推动银行IT服务提供商的服务范围及服务水准的进一步提升。 2.2股权结构分析 截至2022年3月21日，公司控股股东、实际控制人为欧阳建平。欧阳建平直接持有公司8,810.59万股股份，持股比例为21.79%。同时，欧阳建平系公司股东天阳投资的实际控制人，通过天阳投资间接控制公司14.85%的股份。欧阳建平直接及间接合计实际控制公司36.64%的股份，为公司的实际控制人。 天阳科技股权结构关系图 天阳科技天阳宏业科技股份有限公司 54.23% 9.13% 14.85% 21.79% 其他股东 李青 北京天阳宏业投资管理合伙企业 (有限合伙) 欧阳建平 资料来源：wind，民生证券研究院 2.3公司经营业绩 2022年1-9月实现营业收入13.53亿元，较上年同期增长7.90%；营业成本9.09亿元，较上年同期上升4.86%。营业收入增长主要受益于银行业数字化转型的全面推进，银行业IT解决方案市场规模的持续增长，公司加大营销力度，建立覆盖全国主要银行的营销体系。 归母净利润下滑，毛利率有所增长。2022年1-9月公司实现归母净利润为 0.37亿元，同比下降69.27%，实现销售毛利率32.80%，同比上升1.95pct，实现销售净利率2.58%，同比下降6.97pct。 营业收入、营业成本及营收增长情况（亿元，%）归母净利润、毛利率与净利率变动（亿元，%） 营业收入营业成本营收同比（右） 20 18 16 14 12 10 8 6 4 2 20 0 1