可转债打新系列：新23转债：汽车饰件整体解决方案提供商

可转债打新系列 新23转债：汽车饰件整体解决方案提供商 2023年08月11日 转债基本情况分析： 新23转债发行规模11.60亿元，债项与主体评级为AA-/AA-级；转股价 51.35元，截至2023年8月9日转股价值106.37元；发行期限为6年，各年票息的算术平均值为1.38元，到期补偿利率15%，属于新发行转债较高水平。按2023年8月9日6年期AA-级中债企业债到期收益率6.30%的贴现率计算，债底为79.76元，纯债价值较低。其他博弈条款均为市场化条款，若全部转股对总股本和流通股本的摊薄压力均为4.64%，对现有股本摊薄压力较小。 中签率分析： 分析师谭逸鸣执业证书：S0100522030001电话：18673120168邮箱：tanyiming@mszq.com 截至2023年8月9日，公司前三大股东江苏新泉志和投资有限公司、唐志华、上海睿扬投资管理有限公司-睿扬新兴成长私募证券投资基金分别持有占总股本26.09%、11.08%、2.67%的股份，前十大股东合计持股比例为51.91%，根据现阶段市场打新收益与环境来预测，首日配售规模预计在60%左右。剩余网上申购新债规模为4.64亿元，因单户申购上限为100万元，假设网上申购账户数量介于850-950万户，预计中签率在0.0049%-0.0055%左右。 相关研究1.城投随笔系列：债务化解，箭在弦上-2023/08/102.利率专题：机构在交易什么？-2023/08/083.城投主体研究与分析系列：多视角再看主体：山东（鲁南经济圈）-2023/08/07 申购价值分析： 4.可转债打新系列：双良转债：清洁能源解决 公司所处行业为汽车电子电气系统（申万三级），从估值角度来看，截至2023年8月9日收盘，公司PE(TTM)为49倍，在收入相近的10家同业企业中处于 中等偏上水平，市值266.16亿元，处于较高水平。截至2023年8月9日，公司今年以来正股上涨42.99%，同期行业（申万一级）指数上涨8.89%，万得全A上涨4.17%，上市以来年化波动率为59.19%，股价弹性较大。公司目前股权质押比例为0.42%，存在一定股权质押风险。 方案提供商-2023/08/075.城投随笔系列：天津，破局-2023/08/07 新23转债规模一般，债底保护较低，平价高于面值。综合审慎考虑，我们给予新23转债上市首日30%的溢价，预计上市价格为138元左右，建议积极 参与新债申购。 公司经营情况分析： 2023年1-3月，公司实现营收21.73亿元，同比增长45.81%；营业成本17.43亿元，同比增加45.22%；实现归母净利润1.52亿元，同比增加81.63%。 竞争优势分析： 企业定位：汽车饰件整体解决方案提供商。1）客户资源优势。公司与一汽集团等汽车制造商合作，成为商用车汽车饰件总成服务的领先企业，部分乘用车制造商的核心零部件供应商；2）技术能力优势。公司通过技术引进及自主开发的方式，确立了在行业内领先的技术地位；3）生产工艺及设备优势。公司最早利用搪塑等工艺技术实现产品轻量化，最早自主开发隐式气囊仪表板，并先后引进一系列国外先进的生产设备；4）战略布局优势。公司积极进行战略布局，在国内19个城市设立了生产制造基地，并投资设立公司推动东南亚和美国业务开展；5）管理体系优势。公司通过高级管理人才和核心技术人才的引进，将优势经验形成标准化、流程化、制度化体系运作，提升管理效率。风险提示：1）发行可转债到期不能转股的风险；2）摊薄每股收益和净资产收益率的风险；3）信用评级变化的风险；4）正股波动风险。 目录 1新23转债基本条款与申购价值分析3 1.1转债基本条款3 1.2中签率分析3 1.3申购价值分析4 2新泉股份基本面分析5 2.1所处行业及产业链分析5 2.2股权结构分析7 2.3公司经营业绩8 2.4同业比较与竞争优势9 3募投项目分析11 4风险提示12 插图目录13 表格目录13 1新23转债基本条款与申购价值分析 1.1转债基本条款 新23转债发行规模11.60亿元，债项与主体评级为AA-/AA-级；转股价 51.35元，截至2023年8月9日转股价值106.37元；发行期限为6年，各年票息的算术平均值为1.38元，到期补偿利率15%，属于新发行转债较高水平。按2023年8月9日6年期AA-级中债企业债到期收益率6.30%的贴现率计算，债底为79.76元，纯债价值较低。其他博弈条款均为市场化条款，若全部转股对总股本和流通股本的摊薄压力均为4.64%，对现有股本摊薄压力较小。 债券代码113675.SH债券简称新23转债 表1：新23转债发行要素表 公司代码603179.SH 公司名称新泉股份 发行额11.60亿元 债项/主体评级AA-/AA- 期限（年）6年 利率0.30%、0.50%、1.00%、1.50%、2.00%、3.00% 转股起始日期2024-02-19 预计发行/起息日期2023-08-11 赎回条款转股期，15/30，130% 转股价51.35元 回售条款最后两个计息年度，30，70% 向下修正条款存续期，15/30，80% 原始股东股权登记日2023-08-10 补偿条款到期赎回价格：115元 申购代码/配售代码754179/753179 网上申购及配售日期2023-08-11 主承销商中信建投证券 资料来源：Wind,民生证券研究院 1.2中签率分析 截至2023年8月9日，公司前三大股东江苏新泉志和投资有限公司、唐志华、上海睿扬投资管理有限公司-睿扬新兴成长私募证券投资基金分别持有占总股本26.09%、11.08%、2.67%的股份，前十大股东合计持股比例为51.91%，根据现阶段市场打新收益与环境来预测，首日配售规模预计在60%左右。剩余网上申购新债规模为4.64亿元，因单户申购上限为100万元，假设网上申购账户数量介于850-950万户，预计中签率在0.0049%-0.0055%左右 1.3申购价值分析 公司所处行业为汽车电子电气系统（申万三级），从估值角度来看，截至2023 年8月9日收盘，公司PE(TTM)为49倍，在收入相近的10家同业企业中处于中 等偏上水平，市值266.16亿元，处于较高水平。截至2023年8月9日，公司今年以来正股上涨42.99%，同期行业（申万一级）指数上涨8.89%，万得全A上涨4.17%，上市以来年化波动率为59.19%，股价弹性较大。公司目前股权质押比例为0.42%，存在一定股权质押风险。 新23转债规模一般，债底保护较低，平价高于面值。参考同行业内沿浦转债 （规模为3.84亿元，评级为A+，转股溢价率为38.38%）和明新转债（规模为 6.73亿元，评级为AA-，转股溢价率为34.14%），综合审慎考虑，我们给予新23转债上市首日30%的溢价，预计上市价格为138元左右，建议积极参与新债申购。 2新泉股份基本面分析 2.1所处行业及产业链分析 公司系汽车饰件整体解决方案提供商，是一家专注于汽车内外饰件研发、生产与销售的高新技术企业，已连续十六届（2007-2022年）被评定为全国百家优秀汽车零部件供应商。目前，公司拥有较为完善的汽车饰件产品系列，主要产品包括仪表板总成、顶置文件柜总成、门内护板总成、立柱总成、流水槽盖板总成和保险杠总成等，并已实现产品在商用车及乘用车的全应用领域覆盖。 公司主营业务收入主要为仪表板总成、门内护板总成、保险杠总成等汽车内外饰件收入。2020-2022年，公司主营业务收入占营业收入的比例均在85%以上，且占比逐年上升。其中，公司乘用车产品收入占比由2020年71.17%增长至2022年的94.03%，以仪表板总成和门内护板总成收入为主；商用车产品收入占比不断下降，营收来源主要是商用车仪表板总成产品。 公司主营业务收入主要来自于境内，境外营收占比逐年提升。公司以内销为主，2020-2022年收入占比均为90%以上；外销收入占比由2020年的3.01%提升至2022年的9.67%。境外收入增加主要系公司境外生产主体马来西亚新泉及墨西哥新泉逐步投产所致，东南亚地区公司客户主要为宝腾汽车；北美地区主要客户为国际知名品牌电动车企业等。 图1：公司主营业务分产品销售情况图2：公司主营业务分地区销售情况 乘用车仪表板总成乘用车门内护板总成其他乘用车产品 商用车仪表板总成其他商用车产品 100% 80% 60% 40% 100% 80% 60% 40% 境内境外 20%20% 0%0% 资料来源：募集说明书，民生证券研究院资料来源：募集说明书，民生证券研究院 公司所属行业为汽车下的汽车电子电气系统行业。本行业上游材料主要包括PP、PC、ABS、PC/ABS等塑料粒子，油漆及针织面料等，行业主要服务的下游行业为汽车制造行业，根据用途进一步划分为商用车和乘用车两个应用领域。 上游行业产品供应充足，价格受石油价格等宏观因素影响较大。我国塑料粒子、油漆及针织面料等市场竞争充分，各产品供应充足，能够保障本行业的材料需求。公司最主要原材料为塑料粒子或用塑料粒子生产的外协注塑件，直接材料 占主营业务成本比重约80%，因此其价格波动直接影响企业的生产成本。塑料粒子为石化产品，其价格与石油价格密切相关，从最近几年总体趋势看，其价格处在箱体震荡的走势，期间受全球经济增速、国家政策等方面影响而波动。 下游行业将进入长期稳定增长阶段，推动汽车内外饰行业需求稳增。受益于居民生活水平不断提高、新能源汽车快速发展等有利因素影响，我国商用车及乘用车行业快速发展，进而推动汽车内外饰行业需求稳增。同时，随着饰件产品多元化发展趋势的逐步显现，行业企业不断通过新工艺、新技术的应用丰富自身产品系列，从而促进行业技术的快速提升。 我国整车销量止跌回升，未来汽车消费将逐步释放。整车的生产和销售情况决定了对汽车饰件的需求强度。根据中国汽车工业协会数据显示，2012-2017年，中国汽车行业处于快速增长时期，整车产销量以接近10%的复合增长率快速增长。随后三年全球和我国的汽车产销量均产生了一定程度的放缓，2021年以来，我国汽车产销量止跌回升。随着相关政策支持汽车产业，未来将逐步推动汽车消费的释放，有利于汽车产业再次实现稳步增长，从而带动内外饰件需求的增长。 城镇化进程持续推进，商用车饰件行业市场景气度总体较高。随着我国城镇化进程持续、物流业不断发展，对工程车辆和物流用车等商用车的需求进一步增长。根据汽车工业协会统计，2016-2020年商用车市场景气度较高，2021年以来受房地产、物流等行业影响，商用车的需求增速放缓，但随着宏观经济复苏，商用车饰件业景气程度有望回升。 乘用车市场消费潜力较大，乘用车饰件行业结构性机会凸显。当前中国汽车市场仍处于普及初期向普及后期过渡阶段，2022年我国乘用车产量2383.6万辆，同比增长11.2%。横向看，我国千人汽车保有量与发达国家仍存在较大差距；纵向看，置换需求和消费升级将长期推动乘用车市场的稳定增长。叠加汽车消费政策刺激，我国乘用车未来将保持温和的增长态势，乘用车饰件行业将显现结构性机会。 图3：中国汽车产销量（万辆）图4：中国商用车、乘用车产量（万辆） 3500 3000 2500 2000 1500 1000 500 0 产量销量产量增长率（右轴） 2013201420152016201720182019202020212022 20% 15% 10% 5% 0% -5% -10% 3000 2500 2000 1500 1000 500 0 商用车乘用车 2016201720182019202020212022 资料来源：中国汽车工业协会，募集说明书，民生证券研究院资料来源：中国汽车工业协会，募集说明书，民生证券研究院 新能源汽车的发展为汽车饰件行业带来新的增长点。近年来，新能源汽车得到大力推行，目前我国已成为全球新能源汽车最大的市场之一。2022年国内新能源汽车产量705.8