陕西国资拟入主，未来成长或可期

分析师：李琳琳 登记编码：S0730511010010 lill@ccnew.com021-50586983 陕西国资拟入主，未来成长或可期 ——派林生物(000403)公司点评报告 证券研究报告-公司点评报告买入(维持) 市场数据(2023-03-21) 收盘价(元)22.05 投资要点： 发布日期：2023年03月23日 一年内最高/最低(元)24.79/16.76 沪深300指数3,982.38 市净率(倍)2.45 流通市值(亿元)139.52 基础数据(2022-09-30) 每股净资产(元)9.02 每股经营现金流(元)0.38 毛利率(%)49.67 净资产收益率_摊薄(%)5.29 资产负债率(%)12.49 总股本/流通股(万股)73,243.33/63,275.14B股/H股(万股)0.00/0.00个股相对沪深300指数表现 派林生物沪深300 9% 4% -1% -6% -11% -16% -21% -26%2022.03 2022.07 2022.11 2023.03 资料来源：中原证券 相关报告 《派林生物(000403)季报点评：三季度业绩波动，四季度有望环比改善》2022-11-04 《派林生物(000403)调研分析报告：乘行业东风，夯实内生增长》2022-08-08 联系人：马嶔琦 电话：021-50586973 地址：上海浦东新区世纪大道1788号16楼 邮编：200122 公司3月21日发布公告称：杭州浙民投天弘投资合伙企业（有限合伙）（下文简称“浙民投天弘”）、浙江民营企业联合投资股份有限公司（下文简称“浙民投”）已与共青城胜帮英豪投资合伙企业 （有限合伙）（以下简称“胜帮英豪”）签署股份转让协议，浙民投天弘、浙民投拟将合计持有的公司20.99%股权转让给胜帮英豪；同时，浙民投全资子公司西藏浙岩投资管理有限公司（以下简称“浙岩投资”）与胜帮英豪签署表决权委托协议，浙岩投资拟将其持有的公司2.02%股份对应的表决权委托给胜帮英豪。若上述交易全部顺利实施完成，胜帮英豪将控制公司23.01%股份的表决权，成为公司控股股东，公司实际控制人将变更为陕西省人民政府国有资产监督管理委员会。公告显示，胜帮英豪以25元/股购 买甲方所持标的股份，股份转让总价款约为38.44亿元。 血制品行业具备较强的资源属性，上游的采浆量多少决定了血制品公司的利润规模。从我国的血制品采浆量来看，上一轮采浆高峰在2015年-2016年附近，近年来由于浆站审批趋严，采浆增速放缓，2020年由于受到新冠疫情的影响，采浆量首次呈现负增长态势，较2019年下滑8.79%，2021年随着国内疫情的良好管控，采浆量有回升。“十四五”期间我国采浆量有望提升。陕西国资一旦成功入主公司后，公司在浆站资源的获取能力上将更具优势。 目前公司拥有在采浆站27个，其中广东双林的在采浆站有11 个，待审批的浆站有2个，新疆德源拥有在采浆站6个，2021年 并表的派斯菲科拥有11在采浆站，同时还有8个在建浆站和1个迁建浆站，2023年年底前这些浆站的建设将全部完成，后续会进行验收和开采。2021年公司采浆量接近900吨，2022年采浆量预计与21年相当；23年上半年随着新冠疫情管控方式的转变，采浆量较上年同期应有提升；目前国内公司仅有天坛生物、上海莱士、华兰生物、泰邦生物的采浆量超过千吨，“十四五”期间，公司还将进一步加大浆站的拓展力度，预计到2026年公司的浆站 数量将达到36个，按照业内平均一个浆站采浆量40吨计算，公 司在2026年采浆量将有望达到1440吨。未来公司有望跻身血制品一线龙头。采浆量的提升有助于公司在血制品行业市场占有率的提升。 公司2022年业绩预告显示，预计2022年归属于上市公司股东的净利润为5.87亿元–6.65亿元，比上年同期增长50%-70%；扣除 非经常性损益后的净利润为5.19亿元-5.97亿元，比上年同期增长100%-130%。四季度业绩增长符合预期，主要来自于血制品批签发量的增加，同时产品结构有所优化。 公司2022年吨浆净利润有望达到55万元左右水平，23和24年两年则期望对标行业内较好企业的平均水平。吨浆净利润的提升主要来自以下几个方面1）特免浆已经于21年开始布局生产和销售，目前的收率已经优化，后续高产品比重有望进一步提升；2）高附加值的八因子和纤原产品22年及未来有望继续放量；3）特殊品规产品的挖掘有助于中长期吨浆利润的提升。子公司广东双林人凝血酶原复合物(PCC)，生产注册现场核查已通过，预计 2023年可获得生产批文。4）收率和精细化管理能力的提升也将带来公司盈利的提升。 3月18日，公司发布公告称，在做强做大血液制品主业的基础上，拟与专业投资机构合作设立生物医疗创业投资基金，进行产业相关的拓展投资及其他医疗投资，战略性投资孵化业务资源，推动公司业绩持续增长。对标海外血液制品行业巨头及国内领先同行业公司，除了血液制品同业整合和浆站资源并购外，均逐步进入了基因治疗/重组产品、上游体外诊断检测、大分子生物制品制备CDMO等领域，以不断提升持续竞争能力。基金名暂定为“浙江派林生物医疗创业投资基金（有限合伙）基金，未来将在血制品领域同业并购整合、重组产品与基因治疗等颠覆性技术、生命科学上游试剂、耗材及装备，与血制品具有协同效应的体外诊断、创新医药营销和支付体系等领域进行投资布局，反哺上市公司主业发展和后续业务目标的达成。 维持公司2022年、2023年、2024年每股收益分别为0.70元， 0.95元和1.20元的盈利预测，对应3月22日收盘价24.26元，动态PE分别为34.73倍，25.62倍和20.26倍，维持公司“买入”的投资评级。 风险提示：疫情不确定性，新品上市不确定性，浆站拓展不确定性 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万 1050 1972 2464 2957 3489 增长比率（%） 14.67% 87.80% 24.95% 20.00% 18.00% 净利润（百万元） 186 391 512 694 877 增长比率（%） 15.90% 110.29% 30.84% 35.55% 26.42% 每股收益(元) 0.25 0.53 0.70 0.95 1.20 市盈率(倍) 95.55 45.44 34.73 25.62 20.26 元） 资料来源：聚源，中原证券 财务报表预测和估值数据汇总 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 流动资产 873 2469 2957 3336 4203 营业收入 1050 1972 2464 2957 3489 现金 103 886 1103 1196 1972 营业成本 537 1063 1306 1478 1675 应收票据及应收账款 299 562 505 776 736 营业税金及附加 7 15 19 21 24 其他应收款 6 13 0 0 0 营业费用 159 229 271 325 384 预付账款 5 15 0 0 0 管理费用 118 190 222 263 310 存货 442 739 857 868 993 研发费用 11 36 44 53 64 其他流动资产 18 254 492 496 501 财务费用 1 -46 0 0 0 非流动资产 807 4618 4740 5092 5174 资产减值损失 -5 -104 0 0 0 长期投资 0 0 0 0 0 其他收益 5 11 2 0 0 固定资产 350 740 833 1185 1168 公允价值变动收益 0 74 0 0 0 无形资产 65 200 200 200 200 投资净收益 0 4 1 0 0 其他非流动资产 391 3679 3707 3707 3807 资产处置收益 0 0 0 0 0 资产总计 1680 7088 7697 8428 9377 营业利润 220 460 605 816 1032 流动负债 646 642 773 810 883 营业外收入 1 1 1 0 0 短期借款 332 114 164 134 134 营业外支出 4 3 3 0 0 应付票据及应付账款 45 171 141 154 162 利润总额 217 458 603 816 1032 其他流动负债 268 358 468 522 587 所得税 35 66 90 122 155 非流动负债 67 118 147 147 147 净利润 183 392 512 694 877 长期借款 20 0 22 22 22 少数股东损益 -3 0 1 0 0 其他非流动负债 47 118 125 125 125 归属母公司净利润 186 391 512 694 877 负债合计 713 760 920 957 1029 EBITDA 282 563 713 965 1151 少数股东权益 2 2 3 3 3 EPS（元） 0.38 0.55 0.70 0.95 1.20 股本 492 733 731 731 731 资本公积 53 4779 4758 4758 4758 主要财务比率 留存收益 455 846 1317 2010 2887 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 归属母公司股东权益965 6326 6774 7468 8345成长能力 负债和股东权益 1680 7088 7697 8428 9377 营业收入（%） 14.67% 87.80% 24.95% 20.00% 18.00% 营业利润（%） 22.36% 109.00% 31.40% 34.88% 26.42% 归属母公司净利润（%） 15.90% 110.29% 30.84% 35.55% 26.42% 获利能力毛利率（%） 48.82% 46.07% 47.00% 50.00% 52.00% 现金流量表（百万元） 净利率（%） 17.71% 19.83% 20.77% 23.46% 25.13% 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E ROE（%） 19.26% 6.18% 7.55% 9.29% 10.51% 经营活动现金流 195 408 663 624 979 ROIC 14.15% 5.81% 7.34% 9.05% 10.27% 净利润 183 392 512 694 877 偿债能力 折旧摊销 56 123 109 149 120 资产负债率（%） 42.44% 10.72% 11.95% 11.36% 10.98% 财务费用 2 -35 0 0 0 净负债比率（%） 73.72% 12.01% 13.57% 12.81% 12.33% 投资损失 0 -4 -1 0 0 流动比率 1.35 3.84 3.83 4.12 4.76 营运资金变动 -46 -103 40 -219 -18 速动比率 0.65 2.67 2.71 3.04 3.63 其他经营现金流 0 35 2 0 0 营运能力 投资活动现金流 -303 -678 -461 -502 -202 总资产周转率 0.71 0.45 0.33 0.37 0.39 资本支出 -40 -325 -232 -502 -202 应收账款周转率 4.35 4.85 4.86 4.86 4.86 长期投资 0 -160 -230 0 0 应付账款周转率 13.91 9.83 8.37 10.00 10.59 其他投资现金流-263 -193 1 0 0每股指标（元） 筹资活动现金流 97 1056 16 -30 0 每股收益（最新摊薄） 0.25 0.53 0.70 0.95 1.20 短期借款 222 -219 50 -30 0 每股经